Q2表现符合预期，静待2H23旺季表现

Q2表现符合预期，静待2H23旺季表现 核心观点： 中国中免(601888) 推荐(维持) 事件： 公司发布2023年半年度业绩快报，1H23公司实现营业收入359亿元/同比 +30%，实现归母净利38.6亿/同比-1.9%，实现扣非净利38.5亿/同比-1.9%。 毛利率Q2环比延续回升趋势，归母净利率受多因素影响 分析师顾熹闽 ：021-20252670 ：guximin_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070001 2Q23公司实现营收营业收入150.9亿元/同比+39%，主要受益于22年同期 市场数据 2023-07-07 A股收盘价(元) 109.66 股票代码 601888 A股一年内最高价(元) 232.80 A股一年内最低价(元) 109.66 上证指数 3,196.61 市盈率 47.6 总股本（万股） 206,886 实际流通A股（万股） 195,248 流通A股市值(亿元) 2,141 低基数及今年机场免税渠道恢复营业，其中海南渠道贡献收入预计90亿+。2Q23公司毛利率恢复至32.7%，环比1Q23提升3.67pct，我们预计主要受公司进一步收紧折扣策略、汇率变化以及机场免税商品销售占比提高影响，考虑后续机场销售及高毛利率精品供应有望逐步恢复，公司毛利率改善趋势仍将延续。此外，2Q23归母净利率同比-3.7pct，环比-0.7pct，预计主要与机场渠道恢复经营，导致租金费用、少数股东损益增加有关。 供需两端变量有望逐步改善，静待公司经营回归正轨 免税精品供货不足对公司今年营收及毛利影响较为明显，叠加宏观消费环境欠佳，导致海南离岛免税市场营收恢复慢于客流恢复。目前，公司正积极推进货品供应优化，我们预计下半年畅销精品供货不足问题有望逐步得到解决。此外，当前海南政府及运营商已推出相关措施迎接2H23旺季，7月4日第二届海南国际离岛免税购物节正式开启，海南省政府计划发放2000万元免税购物消费券，有望促进旺季消费。 盈利预测与投资建议 预计公司2023-25年归母净利各为80.4、108.8、128.7亿元，对应PE各为28X、21X、18X，考虑公司当前估值处历史底部区域，且未来海棠湾区域增量物业+国人市内免税政策落地有望贡献增量，维持“推荐”评级。 风险提示：精品供货恢复进展慢于预期；免税行业政策变化低于预期。主要财务指标 20222023E2024E2025E 营业收入(百万元)54432.8571695.3397641.83109361.08 收入增长率%-19.5731.7136.1912.00 相对沪深300表现图 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 22/7/11 22/9/21 22/12/2 23/2/12 23/4/25 23/7/6 -60% 中国中免沪深300 公司点评● 旅游零售Ⅱ 2023年07月09日 归母净利润（百万元） 5030.38 8036.09 10879.49 12872.57 利润增速% -47.89 59.75 35.38 18.32 相关研究 毛利率% 28.39 33.00 33.10 34.00 摊薄EPS(元) 2.43 3.88 5.26 6.22 PE 45.10 28.23 20.85 17.62 PB 4.67 4.01 3.36 2.82 PS 4.17 3.16 2.32 2.07 资料来源：中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 公司财务预测表资产负债表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产57205.48 70742.80 94968.41 110188.89 营业收入 54432.85 71695.33 97641.83 109361.08 现金26891.70 60881.90 82369.71 98087.03 营业成本 38981.84 48035.87 65322.39 72178.31 应收账款151.30 171.85 241.58 249.38 营业税金及附加 1215.24 1864.08 2538.69 2843.39 其它应收款862.36 911.34 1732.33 1296.25 营业费用 4032.03 7169.53 9764.18 10936.11 预付账款398.17 418.78 581.06 669.52 管理费用 2209.18 2222.56 2929.25 3280.83 存货27926.48 7383.47 9068.27 8911.24 财务费用 220.28 -556.75 -455.40 -626.04 其他975.47 975.47 975.47 975.47 资产减值损失 -590.69 -716.95 -976.42 -1093.61 非流动资产18702.12 18702.12 18702.12 18702.12 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资1970.10 1970.10 1970.10 1970.10 投资净收益 162.49 358.48 488.21 546.81 固定资产5434.01 5434.01 5434.01 5434.01 营业利润 7619.45 12888.34 17445.08 20639.12 无形资产2458.04 2458.04 2458.04 2458.04 营业外收入 12.59 10.00 10.00 10.00 其他8839.98 8839.98 8839.98 8839.98 营业外支出 15.12 20.00 20.00 20.00 资产总计75907.60 89444.92 113670.53 128891.01 利润总额 7616.92 12878.34 17435.08 20629.12 流动负债17480.32 20714.97 30992.52 29709.70 所得税 1428.67 2575.67 3487.02 4125.82 短期借款1932.23 2689.66 3447.10 4459.02 净利润 6188.25 10302.67 13948.06 16503.30 应付账款7659.78 5629.49 12908.90 8931.90 少数股东损益 1157.87 2266.59 3068.57 3630.73 其他7888.31 12395.81 14636.51 16318.78 归属母公司净利润 5030.38 8036.09 10879.49 12872.57 非流动负债4299.87 4299.87 4299.87 4299.87 EBITDA 9105.45 12690.07 17477.89 20559.88 长期借款2508.98 2508.98 2508.98 2508.98 EPS（元） 2.43 3.88 5.26 6.22 其他1790.89 1790.89 1790.89 1790.89 负债合计21780.19 25014.84 35292.38 34009.56 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 少数股东权益5554.01 7820.60 10889.17 14519.90 营业收入 -19.57% 31.71% 36.19% 12.00% 归属母公司股东权益48573.40 56609.49 67488.98 80361.55 营业利润 -48.53% 69.15% 35.36% 18.31% 负债和股东权益75907.60 89444.92 113670.53 128891.01 归属母公司净利润 -47.89% 59.75% 35.38% 18.32% 毛利率 28.39% 33.00% 33.10% 34.00% 现金流量表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 净利率 9.24% 11.21% 11.14% 11.77% 经营活动现金流-3415.25 32999.83 20405.59 14366.25 ROE 10.36% 14.20% 16.12% 16.02% 净利润6188.25 10302.67 13948.06 16503.30 ROIC 10.22% 14.09% 16.12% 15.78% 折旧摊销1437.31 0.00 0.00 0.00 资产负债率 28.69% 27.97% 31.05% 26.39% 财务费用86.01 115.55 153.42 197.65 净负债比率 40.24% 38.82% 45.03% 35.84% 投资损失-162.49 -358.48 -488.21 -546.81 流动比率 3.27 3.42 3.06 3.71 营运资金变动-11635.78 22213.14 5805.90 -2891.51 速动比率 1.60 2.99 2.72 3.35 其它671.46 726.95 986.42 1103.61 总资产周转率 0.72 0.80 0.86 0.85 投资活动现金流-3806.65 348.48 478.21 536.81 应收帐款周转率 359.77 417.21 404.19 438.53 资本支出-2990.74 -10.00 -10.00 -10.00 应付帐款周转率 7.11 12.74 7.56 12.24 长期投资-875.00 0.00 0.00 0.00 每股收益 2.43 3.88 5.26 6.22 其他59.09 358.48 488.21 546.81 每股经营现金 -1.65 15.95 9.86 6.94 筹资活动现金流15454.56 641.89 604.01 814.27 每股净资产 23.48 27.36 32.62 38.84 短期借款1520.89 757.43 757.43 1011.92 P/E 45.10 28.23 20.85 17.62 长期借款2508.98 0.00 0.00 0.00 P/B 4.67 4.01 3.36 2.82 其他11424.69 -115.55 -153.42 -197.65 EV/EBITDA 46.88 13.68 8.75 6.72 现金净增加额9105.60 33990.20 21487.81 15717.32 P/S 4.17 3.16 2.32 2.07 数据来源：公司数据中国银河证券研究院 分析师简介及承诺 顾熹闽,社会服务业首席分析师，同济大学金融学硕士。长期从事社服及相关出行产业链研究，曾任职于海通证券、民生证券、 国联证券，2022年7月加入中国银河证券。 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为