经济温和修复下，利率或可再下一城

行业 国债半年报 日期 2023年7月3日 研究员：黄雯昕(宏观国债) 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 18665641296 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：董彬(股指外汇) 021-60635731 dongbin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3054198 研究员：王天乐(期权量化) 021-60635568 wangtianle@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03107564 宏观金融团队 经济温和修复下，利率或可再下一城 观点摘要 展望下半年，我们认为政策呵护下基本面回归复苏的概率较大，但由于监管基调可能仍然不会发生转向，那么上半年的内需疲弱趋势或许仍然难改。而外部经济也仍处于下行趋势当中，下半年出口向下的压力可能将进一步显现。那么在地产拖累和出口增长放缓的背景下，经济或仍然呈现出偏弱修复态势，收入增长预期可能也同样偏弱，因此居民消费支出意愿或仍然相对有限，制约消费的反弹。整体来看，下半年可能看到出口进一步向下、投资依然受地产拖累而偏弱、消费需求继续释放但修复力度可能不如市场预期强烈，因此三驾马车的需求可能仍然延续弱复苏，基本面环境对债市仍然友好。而在基本面弱复苏背景下，融资需求也很难出现大幅回升扩张，利率或较长时间保持在偏低水平。 另外，而通胀和外汇均难以构成制约货币政策进一步宽松的因素，如果政策调整后三季度国内经济修复仍然为未及预期，那么进一步宽松的概率也仍然存在。 从节奏来看，7月政治局会议之前市场稳增长和宽信用预期可能尤为强烈，可能冲击去年疫情政策调整前的2.73%左右位置甚至去年11月疫情调整后的2.83%位置。但我们认为地产和基建监管态度转向的概率不大，下半年更可能呈现温和稳增长，政策靴子落地后市场预期或再度回归中性，摆脱预期扰动后十年国债利率或维持在2.6~2.7%的水平震荡，若三季度经济修复仍然不佳，则市场可能继续博弈货币宽松，突破2.6%下限的概率仍然不小。 从资产比价视角来看。随着上半年曲线的走陡，期限利差较年初明显扩大，考虑下半年资金面有望维持宽松，经济预期或再度回归理性，可能进一步看到长端利率的补涨，曲线或再度走平，期限利差有望回落，从安全垫角度来看10Y-2Y策略可能性价比更高。从期现比价来看也显示多长端空两年较具性价比，主要是两年国债期货基差偏低而长端的十年和三十年国债期货基差偏高，多长端空短端期货有利于额外获得长端基差收窄、短端基差走扩的收益，建议关注。 风险提示：对国内稳增长政策理解不到位，海外通胀韧性超预期 目录 目录.-3- 一、2023上半年行情回顾.........................................................................................-4- 二、2023年债市展望.................................................................................................-7- （一）经济增长：下半年有望进一步复苏，但力度可能仍弱偏弱...............-7- 1、出口下行风险可能将进一步显现............................................................-7- 2、投资端可能继续受地产拖累，而基建和制造业存在高位回落风险...-9- 3、消费可能是稳增长政策重要发力点，但反弹力度可能偏弱..............-11- （二）政策面：稳增长政策或延续温和态势..................................................-12- （三）信用扩张：需求弱复苏背景下融资需求很难大幅回升.....................-13- （四）通胀：通胀负增阶段预计货币宽松难改..............................................-13- （五）海外环境：汇率并非制约货币宽松的主要因素..................................-14- 三、下半年债市环境展望总结与策略建议............................................................-15- 友情提示： 此报告仅向公司客户开放，如需阅读全文请联系您的客户经理，或拨打电话400-90-95533 【建信期货研究发展部】 宏观金融研究团队021-60635739有色金属研究团队021-60635734黑色金属研究团队021-60635736 石油化工研究团队021-60635738农业产品研究团队021-60635732量化策略研究团队021-60635726 免责声明： 本报告由建信期货有限责任公司（以下简称本公司）研究发展部撰写。 本研究报告仅供报告阅读者参考。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告版权归建信期货所有。未经建信期货书面授权，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等 任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在授权范围内使用，并注明出处为“建信期货研究发展部”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 【建信期货业务机构】 总部大宗商品业务部 地址：上海市浦东新区银城路99号（建行大厦）5楼电话：021-60635548邮编：200120 深圳分公司 地址：深圳市福田区金田路4028号荣超经贸中心B3211电话：0755-83382269邮编：518038 山东分公司 地址：济南市历下区龙奥北路168号综合营业楼1833-1837室电话：0531-81752761邮编：250014 上海浦电路营业部 地址：上海市浦电路438号1306室(电梯16层F单元)电话：021-62528592邮编：200122 北京营业部 地址：北京市宣武门西大街28号大成广场7门501室电话：010-83120360邮编：100031 福清营业部 地址：福清市音西街福清万达广场A1号楼21层2105、2106室电话：0591-86006777/86005193邮编：350300 郑州营业部 地址：郑州市未来大道69号未来大厦2008A电话：0371-65613455邮编：450008 宁波营业部 地址：浙江省宁波市鄞州区宝华街255号0874、0876室电话：0574-83062932邮编：315000 总部专业机构投资者事业部 地址：上海市浦东新区银城路99号（建行大厦）6楼电话：021-60636327邮编：200120 西北分公司 地址：西安市高新区高新路42号金融大厦建行1801室电话：029-88455275邮编：710075 浙江分公司 地址：杭州市下城区新华路6号224室、225室、227室电话：0571-87777081邮编：310003 上海杨树浦路营业部 地址：上海市虹口杨树浦路248号瑞丰国际大厦811室 电话：021-63097527邮编：200082 广州营业部 地址：广州市天河区天河北路233号中信广场3316室电话：020-38909805邮编：510620 泉州营业部 地址：泉州市丰泽区丰泽街608号建行大厦14层CB座电话：0595-24669988邮编：362000 厦门营业部 地址：厦门市思明区鹭江道98号建行大厦2908电话：0592-3248888邮编：361000 成都营业部 地址：成都市青羊区提督街88号28层2807号、2808号电话：028-86199726邮编：610020 【建信期货联系方式】 地址：上海市浦东新区银城路99号（建行大厦）5楼 邮编：200120全国客服电话：400-90-95533 邮箱：service@ccb.ccbfutures.com网址：http://www.ccb.ccbfutures.com