全球衰退预期回落 国内经济缓缓复苏

全球衰退预期回落国内经济缓缓复苏 瑞达期货研究院 投资咨询业务资格摘要 许可证号:301700002023年上半年海外经济增速受各国央行大举加息及高通胀环境侵蚀 分析师：柳瑜萍 期货从业资格证号：F0308127 投资咨询证号：Z0012251 咨询电话：059586778969咨询微信号：Rdqhyjy 网址：www.rdqh.com 扫码关注微信公众号了解更多资讯 居民消费能力等因素的影响有所放缓。然而在地缘冲突缓和且疫情对经 济影响淡化的作用下，能源及食品价格从年初开始稳步回落，外加高利率环境对整体需求水平的抑制，海外通胀水平在上半年逐渐降温。即便如此，劳动力市场尚未得到显著改善，供需失衡现象致使薪资增速高居不下，核心通胀放缓斜率逐渐走平。各国央行为抑制通胀水平持续加息并于公开演讲放鹰，市场对货币政策拐点的预期也随之后置。往后看，由于多数服务业对利率敏感度较低，劳动力市场在短期内或难以得到改善，海外经济增速于三季度或持续展现韧性。高利率对经济的传导或多于四季度显现，但年内整体软着陆概率大幅提升。 1 经济持续弱复苏，内生动力显不足。今年二季度，我国主要指标同比增速较一季度来说均有回落，经济复苏步伐有所减慢。在节假日的带动下，消费环境改善，居民消费能力好转，但消费在去年高基数影响下小幅回落。就业形势与此前相比无显著改善，青年失业率仍为核心拖累项处在高位，结构性失业问题显著。投资项三大领域同比增速均有所下行，其中地产景气度回落最为显著，静待政策效果。在海外经济始终承压的背景下，我国经济依旧维持韧性。金融数据方面，需求端疲弱，市场信心不足的特征显著，居民端转向“降杠杆”。目前来看，我国经济需求不足的问题仍尤为显著，内生动能有待增强，需持续关注后续政策。但需要注意的是，国内经济复苏速率再度放缓叠加海外金融体系的潜在风险不可忽视，短期内政策需持续扩需求，货币政策大概率仍将维持平稳宽松。 正文目录 一、国外宏观经济回顾展望4 （一）经济虽有放缓，但软着陆预期增强4 （二）通胀稳步下行，后继动力减弱6 （三）就业市场火热，薪资下行受阻8 （四）经济数据优异，降息节点后置9 二、国内宏观经济回顾展望11 （一）经济依然偏冷，复苏道路荆棘满途11 （二）固投增速放缓，地产景气度再度回落12 1.基建小幅回落，政策进入平稳期。13 2.制造业依旧是以高新技术制造业为主，支撑整体运行14 3.购房需求大幅回落，带动地产投资降幅走阔。15 （三）场景消费结构性恢复，社零受高基数影响同比下跌17 （四）出口分化明显，全球衰退预期不减20 1.外需不足叠加基数走高，出口增速由升转降20 2.主要进口商品量价齐升，进口跌幅收窄22 （五）通胀持续低位运行，上涨动能偏弱23 1.消费需求恢复缓慢，扩大内需仍是重点23 2.经济复苏乏力，大宗商品价格继续回落，带动PPI降幅走阔27 三、国内宏观政策要稳字当头、以我为主30 （一）财政政策：降低企业经营负担30 （二）货币政策：重点关注物价和房地产两大风险31 四、下半年宏观经济展望36 免责声明38 1请务必阅读原文之后的免责声明 图40地方财政收入同比增速（%）31 图表目录 图1美国PMI指数走势5 图2美国GDP环比增长率走势5 图3欧元区PMI走势6 图4欧元区GDP走势6 图5美国CPI指数走势7 图6欧元区CPI走势8 图7美国薪资增速及职位空缺与失业人数比例走势9 图8美联储6月经济预测指标10 图9美联储6月利率预期点阵图10 图102023年一季度第三产业带动GDP恢复上行11 图112023年一季度三大产业贡献率11 图12固投表现偏弱13 图13基建投资细分项14 图14财政收支同比增速14 图15制造业投资细分项15 图16新增企业中长期贷款15 图17地产新开工、竣工和施工当月同比16 图18成交土地溢价率：当周值16 图19房地产投资结构走弱（资金来源累计同比）17 图20新增居民短中长期贷款17 图21社会消费品零售总额增速18 图22社零总额分项：当月同比19 图23城镇调查失业率19 图24城镇居民人均收入支出20 图25我国出口同比增速（%）21 图26CRB现货指数21 图27我国对主要经济体出口增速（%）22 图28进出口数量指数（HS2）23 图29主要进口商品金额同比增速（%）23 图30核心物价低位运行24 图31食品价格表现多数回落25 图32猪肉存栏量（万头）25 图33蔬菜价格位于下行区间26 图34原油价格下行趋势不改26 图35PPI同比降幅扩大27 图36成本压力下降28 图37生产、生活资料负剪刀差持续扩大28 图38CPI、PPI剪刀差延续回升29 图39公共财政收入同比增速（%）31 图41社会融资规模存量增速32 图42社会融资规模分项32 图43新增人民币贷款当月值（亿元）33 图44新增人民币贷款中长期贷款33 图45企业端短中长贷款当月值（亿元）33 图46居民端短中长贷款当月值（亿元）34 图47居民消费动能有待释放35 图48新增人民币存款分项（亿元）35 一、国外宏观经济回顾展望 （一）经济虽有放缓，但软着陆预期增强 当前美国制造业PMI指数在商品需求薄弱及去库存等因素影响下已连续7个月维持于萎缩区间，服务业PMI则在疫情后服务需求爆发及居民薪资增速的支撑下维持于50荣枯线之上，但随着高利率环境逐渐传导至经济，服务业PMI也随之承压回落。在4月PCE数据中，个人收入及消费支出环比增长率分别录得0.4%及0.8%，较前值0.3%和0%均有大幅抬升，整体数据皆暗示上半年作为美国GDP支撑的消费项在高涨的薪资推动下仍将展现一定韧性，而一季度美国实际GDP环比增长终值便录得了1.3%，虽较四季度的2.6%大幅回落但仍高于市场预期。 然而欧元区经济表现便差强人意，欧元区6月欧元区制造业PMI录得43.6，较前值 44.8再次回落；服务业PMI录得52.4，较前值55.10再次下跌，综合PMI则录得50.3，同样低于前值的52.8。整体PMI指数持续回落反映欧洲经济活跃度在疫情影响逐渐消散后依旧没有好转。而欧元区GDP在一季度环比下降0.1%，季节性调整后同比增长1%，低于预期及前值的1.2%和1.8%。即便如此，多数经济学家认为在能源价格回落，家庭支出负担减轻的情况下，欧元区经济增速将在年内第二季度开启反弹。 在最新的美联储经济指标预期中，美联储官员对年底实际GDP增速的预测值较3月也有所上修，与之伴随的还有下调的失业率预期。总的来看，即便当前美联储将年内利率终值预期提高并不断向市场暗示将持续加息，但在当前美国劳动力市场供需失衡导致薪资增速高居不下且居民负债水平较低的情况下，本次加息周期或难以使美国经济大幅衰退，年末软着陆概率大幅提升。 图1美国PMI指数走势 资料来源：Wind，瑞达期货研究院 图2美国GDP环比增长率走势 资料来源：Wind，瑞达期货研究院 图3欧元区PMI走势 资料来源：Wind，瑞达期货研究院 图4欧元区GDP走势 资料来源：Wind，瑞达期货研究院 （二）通胀稳步下行，后继动力减弱 在最新通胀数据中，美国5月CPI同比上涨4%，低于前值的4.9%和预期的4.1%。核心CPI同比上涨5.3%，较前值5.5%小幅回落并与预期持平。5月季调CPI环比上涨0.1%，低于前值的0.4%并与预期持平，而核心CPI环比上涨0.4%，较前值与预期持平。整体CPI 数据在本月超预期显著回落，然而核心通胀在本月虽符合预期但已连续6个月环比增幅保 持于0.4%以上并持续展现一定的韧性。欧元区方面也出现了与美国通胀类似的现象，欧元区5月调和CPI同比上涨6.1%,低于前值及预期的7.0%和6.3%。核心调和CPI在服务业的支撑下仍旧高居不下，5月核心调和CPI录得5.3%，但低于预期和前值的5.6%。通胀水平在商品需求及能源价格下降的引导下持续回落，然而未来欧元区仍需关注服务业相关的价格指数来防范服务业火热所导致的通胀上调。 美国上半年通胀水平虽稳步下降但放缓斜率在后期逐渐走平，整体通胀下行趋势有所减弱。同时先前受疫情及地缘冲突影响较大的能源和食品价格回落也是上半年通胀下行的主力推手，下半年在疫情影响淡化供应链恢复的情况下，核心通胀能否稳定下行将成为决定通胀走势的关键因素。好消息是核心服务价格指数中占比较大的住房项受统计样本影响尚未反映早已回落的市场租金价格，因此下半年住房项指数仍有较大下降空间，核心服务 价格指数或在住房价格回落后随之下行。 图5美国CPI指数走势 资料来源：Wind，瑞达期货研究院 图6欧元区CPI走势 资料来源：Wind，瑞达期货研究院 （三）就业市场火热，薪资下行受阻 美国5月新增非农就业人数录得33.9万人，远高于预期的18.0万人及前值的29.4万人，同时也为连续第14个月超出市场预期。失业率在5月录得3.7%，较前值3.4%有所上升，且高于预期的3.5%，5月劳动参与率录得62.6%，与前值持平。失业率在5月明显上调与强劲的新增非农就业人数产生背离，登记失业人数与就业人口两者数量差异的扩大为本次失业率显著上调的主要原因。同时5月对经济周期较为敏感的自顾员工为主力离职群体，而从职位空缺数来看，市场上劳动力需求端尚未出现明显降温，因此短期内美国经济或仍将展现一定韧性。 当前职位空缺与失业人数比仍处于1.79的高位，平均每位失业人员拥有约两个职位供其选择，整体劳动力市场需求远高于供给的现象并未如期得到显著改善。往后看，即便当前薪资增速正持续放缓，但4.3%的同比增速与美联储2%的目标仍有较大差距。同时货币政策对美国经济的影响尚未完全传导，劳动力市场需求并未出现明显降温，总体劳动力缺口在近期或难以显著缩小，薪资下行势能在未来或将受到一定阻扰。 图7美国薪资增速及职位空缺与失业人数比例走势 数据来源：Wind，瑞达期货研究院 （四）经济数据优异，降息节点后置 在6月fomc会议上，美联储主席鲍威尔宣布在6月维持联邦目标基金利率于5.00%至5.25%的区间。尽管美联储在本月会议停止加息，美联储主席鲍威尔表示几乎所有美联储官员皆赞同于年底前再次加息。而在本月公布的最新美联储点阵图中，美联储官员对2023年年底的联邦基金目标利率预期中值由3月的5.1%上升至5.6%，这也与鲍威尔的鹰派发言相互映照。在这18名美联储官员的利率终值预期中，有16名美联储官员预计利率终值将落于5.25%至5.5%的区间，12名美联储官员预计年内利率终值将落于5.5%至5.75%的区间，对比当前的联邦基金目标水平来看，超过三分之二的美联储官员预计年内仍有两次加息25基点的空间，整体利率曲线大幅抬升。 除年内利率预期上涨外，美联储sep经济指标预期中对年内实际gdp增速的预期也由3月的0.4%上调至1%，结合失业率预期的下滑及通胀水平预期的上升也间接反映了美联储对美国经济软着陆的预期有所增加。往后看，若6月非农就业数据及通胀数据未朝美联储目标靠拢，同时信贷环境并未出现明显紧缩，美联储7月fomc会议再次加息25基点或成为板上钉钉的共识。整体年内利率预期的抬升或于三季度给予美元及美债收益率一定的支撑。 图8美联储6月经济预测指标 数据来源：Wind，瑞达期货研究院 图9美联储6月利率预期点阵图 数据来源：Wind，瑞达期货研究院 二、国内宏观经济回顾展望 （一）经济依然偏冷，复苏道路荆棘满途 今年二季度，我国主要指标同比增速较一季度来说均有回落，经济复苏步伐有所减慢。在节假日的带动下，消费环境改善，居民消费能力好转，但消费在去年高基数影响下小幅 回落。就业形势与此前相比无显著改善，16-24岁调查失业率再创新高，较上月攀升0.4个 百分比至20.8%，结构性失业问题显著。投资项三大领域同比增速均有所下行，其中地产景气度回落最为显著。 2023年一季度中国GDP同比增长4.5%，虽超市场预期，但复苏进度总体较弱，其中第 三产业贡献最为亮眼，消费增长拉动整体GDP增速，一二产表现