2023年5月物价数据解读：PPI同比进入探底阶段

要点 2023年5月，中国CPI同比0.2%，预期0.3%，较上月低位回升0.1个百分点； 环比为-0.2%，跌幅较上月扩大0.1个百分点。5月PPI同比为-4.6%，预期-4.3%，较上月回落1.0个百分点；环比从上月的-0.5%降至-0.9%，创历史同期新低。 食品项推动CPI同比低位小幅回升。5月CPI食品项同比上涨1.0%，几乎贡献了CPI同比的所有涨幅。5月CPI食品项环比提高0.3个百分点至-0.7%，是疫后至今的同期新高，和疫前各年同期相比也处于高位。主要是五一假期带动消费需求，5月猪肉、鲜菜、鲜果等重点食品分项的CPI环比降幅均收窄。消费淡季下猪价未来仍有下跌压力，警惕高温推动菜价超季节性上涨。 服务价格拖累核心CPI。5月核心CPI同比从上月的0.7%降至0.6%，核心CPI环比从上月的0.1%降至0%。这主要受服务项的拖累，5月CPI服务项环比从上月的0.3%降至-0.1%，持平于近10年的同期最低值，和5月服务业PMI走弱的趋势一致。具体来看，房租和出行相关服务是CPI服务项环比的主要拖累。耐用消费品延续降价，其中交通工具项环比降幅收窄，通信工具项的环比降幅扩大。近期商务部出台的耐用消费品刺激政策，可能有利于缓解其降价压力。 生产资料是PPI环比的主要拖累，生活资料环比跌幅收窄。在地产、基建的同步拖累下，上游价格领跌。中游价格相对更具韧性，不过环比也多数走弱，可能受到5月出口超预期下滑的拖累。下游食品行业在假期带动下其PPI环比改善明显，不过其持续性有待观察。 往后看，CPI同比短期或继续探底，最低点预计在7月，之后年内持续回升，全年平均同比在0.8%左右。随着高基数效应的消退，PPI同比已进入探底阶段，我们认为PPI同比底部可能在5月或6月，从高频数据看6月见底的概率更高。 2023年5月，中国CPI同比在食品项的带动下低位回升。服务价格拖累核心CPI，主要源于房租和出行相关价格的回落。在地产、基建的双重拖累下，5月PPI同比大幅回落。物价数据与5月PMI反映的经济基本面一致，即前期高景气度的服务业冲高回落，基建投资放缓。出口同比转负后，稳增长的必要性进一步上升。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 1．食品项推动CPI同比低位小幅回升 2023年5月，中国CPI同比0.2%，低于0.3%的市场预期值（Wind统计），较上月回升0.1个百分点；环比-0.2%，跌幅较上月扩大0.1个百分点。5月CPI新涨价因素为-0.3%，拖累程度进一步加大。2017年至今，仅2020年和2023年的5月新涨价因素为负，折射出今年消费偏弱的现状。 食品项推动CPI同比低位小幅回升。5月CPI食品项同比上涨1.0%，涨幅较上月扩大0.6个百分点，推动CPI上涨约0.19个百分点，几乎贡献了CPI同比的所有涨幅。5月CPI食品项环比跌幅收窄0.3个百分点至-0.7%，处于疫后至今的同期新高，和疫前各年同期相比也处高位。 图表1：今年5月CPI食品项环比处于疫后至今的同期新高 五一假期消费带动下，CPI猪肉项、鲜菜项和鲜果项的环比降幅均收窄，但可能难持续。5月CPI猪肉项环比降幅收窄至2.0%，高于过去五年的同期平均水平（-3.6%）。假期消费带动下，猪价在5月初有所回升，不过节后价格转跌，叠加消费淡季将至，猪价下跌趋势短期或持续。5月CPI鲜菜项环比跌幅收窄至3.4%，同样高于过去五年同期均值（-9.1%），也受到了假期消费带动，节后价格转跌。因近期长江流域气温明显上升，高温或影响蔬菜供给，警惕菜价超季节性上涨。5月CPI鲜果项环比跌幅小幅收窄至0.3%，低于过去五年同期的均值（1.0%）。 图表2：CPI食品主要分项的环比 5月服务价格转降，拖累CPI非食品项与核心CPI。5月CPI非食品项同比从上月的0.1%降至0；环比从上月的0.1%降至-0.1%，创2010年至今的同期新低。5月核心CPI同比从0.7%降至0.6%，核心CPI环比从上月的0.1%降至0。 CPI非食品项与核心CPI，均受到服务的拖累，CPI服务项环比从上月的0.3%降至-0.1%，持平于近10年的同期最低值，从价格视角印证5月PMI服务业商务活动指数走弱。 CPI服务项主要是受到了房租和出行相关项的拖累。房租在服务、核心CPI中的权重均较高，5月CPI房租环比从上月的0降至-0.1%，持平于2020年和2022年同期创下的新低，房租低迷折射出就业市场的低景气度。假期结束后出行等相关价格回落，5月CPI旅游项环比从上月的4.6%降至-0.6%，低于同样旅游表现较好的2021年5月（环比为1.9%）；CPI交通工具使用和维修项环比从0%降至-0.1%，创2014年以来同期新低，反映了五一假期后出行相关服务价格的较快回落，也表明居民资产负债表受损影响了消费恢复的持续性。 图表3：近年4月和5月的CPI旅游项环比 耐用消费品延续降价，其中交通工具项的环比跌幅收窄，通信工具项环比跌幅扩大。5月CPI家用器具项环比为-0.6%，持平于上月，仍处于2014年以来的同期新低。5月CPI交通工具项环比从上月的-0.9%收窄至-0.4%，尽管已连续2个月回升，仍处2014年以来同期的较低水平，汽车价格战的影响仍在。5月CPI通信工具项环比跌幅走扩至0.8%，处于2014年以来的同期次低位，除受外需走弱的拖累外，可能也和国内市场降价促销有关。 近期商务部颁布两条耐用消费品刺激政策，分别是促进绿色智能家电消费和汽车促消费活动，我们认为这可能有利于缓释耐用消费品的降价压力。 图表4：近期CPI主要耐用消费品分项的环比 2.PPI同比进入探底阶段 2023年5月，中国PPI同比-4.6%，低于预期的-4.3%，较上月回落1.0个百分点；环比从上月的-0.5%下滑至-0.9%，这是2022年9月以来PPI环比的最大跌幅，同时也是有数据记录以来的历史同期新低。统计局解释是因为“国际大宗商品价格整体下行，国内外工业品市场需求总体偏弱”。 生产资料是PPI低环比的主要拖累，生活资料环比跌幅收窄。分大类行业看，生产资料PPI环比下降1.2%，降幅扩大0.6个百分点；生活资料PPI环比下降0.2%，跌幅收窄0.1个百分点。 图表5：细分行业近期的PPI环比 地产、基建同步拖累下，上游行业的价格领跌。产业链上看，上游行业（包括采掘、原材料）价格领跌，且环比降幅扩大。5月建筑业PMI创疫后的最大环比降幅，在地产新开工已经较为低迷的背景下，5月基建投资可能也有所走弱。 受地产、基建的双重拖累，上游工业品特别是煤炭采选、黑色金属采选和黑色金属冶炼加工业的价格降幅走扩，且在产业链上领跌。此外，受全球需求走弱预期的影响，国际原油和有色金属的价格下跌，带动国内石油、煤炭及其他燃料加工业、化学纤维制造业、化学原料和化学制品制造业等石化产业链，以及有色金属冶炼和延压加工业的PPI环比跌幅较大。 中游价格相对韧性，食品行业价格改善。中游加工业的产品价格相对更具韧性，不过环比也多数走弱，可能受到5月出口超预期下滑的拖累。下游的印刷和记录媒介复制业价格领涨；农副食品加工、食品制造及酒饮料精制茶制造业的PPI环比改善幅度较大，可能是受到假期消费提升的带动。不过从农产品的价格走势看，五一节后需求明显回落，食品行业的价格改善持续性还有待观察。 值得注意的是，5月食品相关行业中，唯有酒饮料精制茶制造业的价格转涨，可能是受到夏季来临需求提升的提振，其价格短期预计仍将有支撑。 图表6：工业分行业PPI增速一览 往后看，CPI同比短期或继续探底，最低点预计在7月，之后年内持续回升，全年平均同比在0.8%左右。随着高基数效应的消退，PPI同比已进入探底阶段，我们认为PPI同比底部可能在5月或6月，从高频数据看，6月见底的概率更高。 5月中下旬，第二批专项债额度已下达省级财政部门，目前全年额度仍有一半未用。预计三季度专项债发行规模将放量，基建项目施工有助于缓释工业品的降价压力，进一步推动PPI同比降幅收窄。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。