立足服装行业，积极打造C2M产业互联网平台生态

酷特智能是一家 C2M 产业互联网平台企业： 服装行业是公司基本盘：公司的核心产品是 C2M 产业互联网平台，经过十余年探索在服装行业中得到成功应用，2022年服装类业务收入占比为94.53%；此外，公司积极寻求以 C2M 产业互联网平台为核心的跨行业拓展。 财务状况优秀：2015-2022年公司营收和归母净利润CAGR分别为11.30%\27.78%，经营性现金流连续7年为正。公司整体业绩表现良好，主要得益于公司具备较强的核心竞争力，保障公司的长期成长性。 数字化&智能化技术构成公司的核心竞争力： 公司以自研软件赋能制造业，围绕 C2M 产业互联网平台，以数字化&智能化的方式提升核心竞争力，并最终形成酷特数字化治理体系：①制造端，实现了以工业化效率和成本生产个性化产品的大规模个性化智能制造模式；②管理端，打造了酷特数字化治理体系。 公司成长空间广阔： ①公司受益于服装定制化发展趋势。2014-2023年，国内定制化服装渗透率由8.07%提升至27.52%，行业发展趋势较为明朗；从总量来看，我国人均服装支出额不足英国的1/6，仍存在较大发展空间。定制化服装是公司 C2M 产业互联网平台的成熟应用领域，公司的竞争优势明显，未来将有力支撑公司业绩成长。 ②解决方案跨行业拓展或将成为公司第二成长曲线。公司深依托 C2M 产业互联网研究院，跨行业进行工业升级改造的解决方案输出，实现为客户制造流程的赋能和提质增效。目前公司的解决方案已经应用于100多家企业，下游覆盖30多个行业，未来或成为公司第二成长曲线。 给予公司“增持”评级。 公司以数字化&智能化手段赋能定制化服装柔性制造，受益于服装定制化、高端化发展趋势，未来有望跨行业拓展。我们预计公司2023-2025年营业总收入分别为8.24、10.76、13.86亿元，归母净利润分别为1.18、1.58、2.14亿元，对应PE分别为26.02、19.45、14.30倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险、市场需求波动的风险、供应链管理滞后于业务发展需要的风险、研报使用的信息更新不及时等。 1、聚焦 C2M 产业互联网平台，业绩稳步增长 1.1栉风沐雨，产业互联网模式逐步成熟 深耕 C2M 产业互联网平台，个性化服装定制业务支撑公司发展。公司成立于2007年，主要从事以大规模定制为核心的服装设计、研发、制造和销售业务。公司以“红领”品牌服装生产和销售业务起家，在2004-2007年逐渐向定制服装业务转型，并在2007年成立酷特智能，开始探索大规模定制服装的生产模式。公司以定制化服装行业为主要下游行业，深耕 C2M 产业互联网平台十余年，形成了智能制造、个性化定制解决方案和数字化治理体系三大 C2M 产业互联网核心能力。2020年7月8日，公司在深圳证券交易所登陆A股创业板上市。 纵观公司的发展历程，可分为三个发展阶段： 第一阶段（2007至2012年）：智能生产线成熟阶段。2007年红领系列的智能生产线初步成型，公司成立初期作为定制服装业务的载体并未立即进入生产环节。公司成立后持续发展智能生产线，产量快速提高，从2008年的日均200套左右，提高到2012年的日均1000套左右。 此间公司开始尝试承接一些个性化订单并委托新启润（红领系列公司）代为加工生产。 第二阶段（2013至2015年）：公司发展重心调整阶段。2013年公司决定将发展中心转移到定制服装业务，逐渐放弃原来红领系列的成衣制造业务。公司于2014年10月收购酷特网定股权，整合了生产经营相关的房产和土地使用权，于2015年4月向新启润、红领集团、新启奥购买生产设备，此后开始具备独立生产定制化服装的能力。 第三阶段（2016年至今）：全面快速发展阶段。公司大力发展主营业务，不断发展大规模个性化服装定制和生产，并开始输出工厂升级整体解决方案、提供与智能生产线相关的咨询业务。2021年公司成立产业互联网战略投资基金，开始进行跨行业互联网战略投资，打造跨行业的产业互联网平台，并形成了“科技为核心、服装为载体、资本为关键”的战略布局，全面提升公司在 C2M 产业互联网平台生态中的竞争力。 图表1：公司发展历程分为三个阶段 公司实控人团队共计持有公司34.96%的股份。酷特智能公司的实控人为张代理先生、张蕴蓝女士和张琰先生，共持有公司34.96%的股权。 其中，张代理先生是红领系列和公司的创始人，直接持有公司14.93%股份，张蕴蓝女士直接持有公司10.23%股份，张琰先生直接持有公司9.8%股份。公司实控人团队深耕行业多年，拥有丰富的行业经验和管理经验。 图表2：公司股权结构（截止2023年Q1） 1.2财务状况良好，疫后业绩复苏明显 公司业绩快速增长，盈利能力增强。2015-2022年，公司总营收由2.91亿元增长至6.16亿元，CAGR为11.30%。归母净利润由0.15亿元增长至0.85亿元，CAGR达到27.78%，盈利增长较快。2023年Q1公司业绩维持较快增长，总营收实现1.65亿元，同比增长20.9%； 归母净利润实现0.29亿元，同比增长61.65%，销售毛利率提升。整体来看，公司维持较高增速，在服装定制化趋势下，公司未来有望持续向好发展。 图表3：公司业绩稳定增长 公司毛利率和净利率保持稳定。2015-2022年，公司毛利率和净利率水平较稳定，其中2022年公司毛利率和净利率分别为40.35%和13.47%，相较2021年分别提升3.98pct\3.38pct。2019-2020年公司利率小幅下降，主要是受新冠疫情负面影响。 2023年Q1，公司毛利率为41.57%，相较2022年Q1提升2.89pct； 净利率为17.13%，相较2022年Q1提升3.97pct，预计公司未来毛利率和净利率维持稳定。 图表4：公司毛利率&净利率基本稳定 公司费控能力良好，销售费用率&管理费用率保持稳定。2022年，公司销售费用率和管理费用率分别为12.93%和6.45%，相较2021年分别下降1.95pct和0.37pct。2023年Q1，公司销售费用率下降3.77pct，管理费用率上升1.52pct。整体来看，公司的费控能力较为稳定。 公司持续投入研发，研发费用率小幅增长。2022年，公司研发费用为0.40亿元，相较2021年增加84.60%；研发费用率为6.52%，相较2021年增长2.85pct。2023年Q1公司研发费用率呈小幅提升，相较2022年Q1提升1.42pct。2020年起，公司研发费用率呈小幅增长，主要由于公司持续投入 C2M 产业互联网平台业务。 图表5：公司费控能力保持稳定 图表6：公司增加研发投入 存货周转率和应收账款周转率基本稳定。存货方面，2022年公司存货为1.39亿元，相较于2021年增加13.21%；2023Q1存货为1.29亿元。 公司近一年的存货水平小幅增长，主要是受新研发样衣增加和团装业务增加的影响。应收账款方面，2022年公司应收账款为0.53亿元，应收账款周转率为13.90，相较于2021年下降4.79，其中一年内的应收账款占比为93.4%，应收账款风险较低。2023Q1公司应收账款0.54亿元，基本与2022年底一致。 图表7：存货周转率 图表8：应收账款周转率 公司资产负债率较低，经营性现金流表现良好。2023年Q1，公司资产负债率为31.55%，剔除合同负债/预收账款后的资产负债率为29.0 2%。公司经营性现金流表现良好，2015-2022年持续为正，其中202 2年实现1.21亿元；2023Q1，公司经营性现金流为0.42亿元。 图表9：公司2016-2022资产负债率情况 图表10：公司2016-2022经营活动净现金流量 2、服装柔性定制领头羊，以数字化&智能化赋能制造业 2.1服装行业是 C2M 产业互联网平台的重要应用领域 公司是国内定制化服装先驱，以订单驱动服装的大规模个性化生产。 公司以数字化手段赋能定制服装行业，实现了成本更低、速度更快、个性化程度更高的定制化服装生产过程。公司自主研发的 C2M 服装平台能将客户订单拆解为标准指令，并通过数据库运算生成对应的尺寸数据后进行排产，打通了生产环节的各道工序，在降低定制化服装生产成本的同时，大大缩短了产品的定制周期。2022年，公司生产定制西服45.98万套、定制衬衣48.76万件，实现了定制服饰的规模化量产。 图表11：以订单驱动的大规模个性化定制模式 服装类产品是公司的核心，毛利率水平较为稳定。公司的服装类产品包括西服、衬衣及高定女装等，2022年营收占比为94.53%，是公司的主要收入来源，此外公司还有咨询、工程改造等其他业务。从毛利率水平来看，服装类业务作为公司的核心业务，毛利率保持稳定，除2020年受疫情影响降至26.24%之外，其余年份均保持在34.69%以上，维持了公司良好的整体盈利能力。 图表12：公司按产品收入拆分（亿元） 图表13：公司按产品毛利率 分地域来看，海内外市场协同拉动公司成长：2019-2021年受疫情影响，公司海外收入明显回落；2022年公司海外收入恢复至正常水平，实现收入2.30亿元，占比为37.23%。另外从毛利率角度来看，2022年海外收入毛利率为49.97%，显著高于国内34.64%的毛利率水平。 图表14：海内外市场协同拉动公司成长（亿元） 2.2以数字化&智能化推动服装柔性定制 C2M 产业互联网平台赋能服装业务，推动个性化服装柔性定制进程。 C2M 产业互联网平台是公司的战略方向，并在服装行业取得成熟应用，实现了“一人一版，一衣一款，一件一流，7个工作日交付”的大规模个性化定制，解决了传统服装高库存的瓶颈以及传统个性化定制高成本、无法量产的痛点。公司凭借自身数字化优势，最终形成个性化定制解决方案：①在制造端，公司打造了以版型数据库、款式数据库、工艺数据库、BOM数据库等为核心的定制数据库系统，实现了以工业化效率和成本生产个性化产品的大规模个性化智能制造模式；②在管理端，公司打造酷特数字化治理体系，实现了全流程数据驱动。 图表15：SUITID服装C 2M 产业互联网平台 公司业务覆盖B端客户&C端客户： ①公司服装业务以中小B客户为主，主要通过 C2M 平台赋能B端客户，为其提供从服装设计、个性化制造到后期维护的全部服务； ②公司拥有“红领”、酷特云蓝”和“瑞璞”等自有品牌，通过“直营+加盟”的方式运营，截止2022年底，公司拥有3家直营门店和183家加盟门店。 图表16：公司产品按终端主要分为三个系列 服装定制化渗透率逐步提升：从长时间维度来看，消费升级是发展的必然趋势，消费者对服装个性化、定制化的需求逐步提升。2014年，国内定制化服装渗透率为8.07%，2023年预计提升至27.52%，服装定制化发展趋势较为明朗； 公司以数字化手段降低柔性定制成本：高成本是定制化服装的行业难题，据投豹研究院数据，量体师与设计师成本在定制化服装中占比最高，为53.50%。公司依托“量体师平台+数据库”的方式，实现了自动化生成版型，很大程度上降低了定制化服装成本，提升了自身在定制化服装行业中的核心竞争力。 图表17：定制化服装渗透率持续提升 图表18：服装定制平台人工成本结构分析（2022年） 国内人均服装支出远低于发达国家，服装定制化&高端化提升空间大。 据Mob研究院数据，2021年中国人均服装支出为206美元，不足英国同期人均服装支出额1/6，与发达国家仍存在较大差距。以2020年女装市场数据为例，整体女装市场增速为5.2%，中高端女装规模增速为7.5%，服装高端化趋势较明显。整体来看，国内服装定制服装&高端服装的天花板较高、规模增速较快，公司作为国内定制服装数字化的领军企业，未来充分受益于行业高景气度。 图表19：2021年各国人均服装支出（美元） 图表20：国内中高端女装市场规模及增速（2020年） 2.