债券市场切实支持民营企业融资发展 研发部陈文沛郭佩 民营企业的健康发展对我国经济增长、就业稳定和产业转型具有重大意义,但民营企业长期存在的融资难问题制约了其健康发展。近年来在违约潮连续、宏观环境波动等因素的影响下,民营企业因天然存在抗风险能力弱、易受到经济波动影响等特点,融资压力进一步增加。不少民营企业都面临收入下滑、资金链断裂等风险,生存受到巨大挑战。各级政府及时出台多项政策,将民营企业作为政策倾斜的核心,从加大金融支持、减轻企业负担、推进复工复产、加强企业服务等方面帮助民营企业渡过难关。资本市场为解决民营企业融资困境也政策频出,多措并举推动完善民企债券融资支持机制、拓宽民营企业融资渠道,为民企债券融资营造积极健康的市场环境,并取得了一定成效。 一、民营企业持续面临债券融资压力 民营企业是国民经济的重要组成部分,在推动经济发展、改善民生、促进创新、深化改革和扩大开放等方面均发挥了不可替代的作用。近年来,在相关政策的支持引导下,民营企业规模持续壮大、实力不断提升,迈向高质量发展的步伐更加笃定。从总规模来看,民营企业数量从2012年的1085.7万户增长到2022年的4700多万户,10年间翻了四倍多;从质量上看,国家级专精特新“小巨人”企业中,民营企业占比超过80%;世界500强企业中,我国民营企业由2012年 的5家增加到2022年的28家;从外贸贡献度来看,据海关统计今年前4个月,我国有进出口实绩的民营企业41.5万家,同比增加8.9%,民营企业继续保持我国外贸第一大经营主体地位;民营企业进出口7.05万亿元,同比增长15.8%,占我国外贸总值的52.9%。 然而也要清醒认识到,当今民营企业发展除了国内外经济环境变化带来的压力,还持续面临发展信心不足、营商环境仍待优化、转型升级方向需要明确、融资困境亟待破解等问题,其健康发展受到制约。在宏观经济波动的大环境下,民营企业资金链断裂风险进一步增加,融资压力进一步凸显。在以信贷为主的间接融资和以债券融资、股权融资为主的直接融资方面,民营企业融资渠道都遭遇较为明显的困境。 以债券市场为例,自2005年短期融资券在银行间市场推出、我国债券市场 进入大跨步发展阶段以来,民营企业开始寻求发行债券融资。尽管2005年以来 民营企业信用债券1融资规模出现大幅增长,但民企发债规模占全部信用债市场的比例仍然较低,年均占比为10%左右。2016年,民营企业信用债券融资达到高峰,但发行规模占比也仅为18.23%;此后该比例持续下滑,2019年下降至8.56%,2020年小幅回升至9.31%,2022年又回落至6.82%。 从发行规模看,民营企业信用债发行经历了从上升到下降的过程,2005-2014年民营企业债券融资规模伴随债券市场发展呈现稳步增长态势,由2005年的 94.8亿元一路攀升至2014年的4264亿元;2015年受益于公司债发行主体扩大和非公开发行制度的全面建立以及超短期融资券发行主体信用等级限制和范围的放开,民营企业债券融资规模大幅增长,并在2016年达到17068亿元的峰值;2017年起,受结构性去杠杆进程开启影响,叠加债券市场违约进入常态化,投资者的偏好上升使得民营企业债券市场融资规模较2016年的高峰开始下滑。虽然2018年以来多项民营企业纾困政策陆续出台落地,但对于资本性支出压力较高、经营实力与市场竞争地位较弱、公司治理存在严重问题的尾部企业而言,仍处于信用风险持续暴露阶段。 2020年以来,在经济增速下行压力增大的背景下,民营企业的生存空间更加狭小,盈利面临更大的挑战。2020~2022三年间,发行信用债的民营企业分别为510家、367家和332家,发行支数分别为1875支、1522支和1187支,发行 规模分别为13367.96亿元、11131.30亿元和9334.36亿元,各项数据都呈下滑状态。从净融资额数据来看,民营企业债券市场持续呈现净流出状态,三年合计流出13126.89亿元,融资压力较大,改善民营企业融资环境这一问题亟待解决。 160,000.00 140,000.00 120,000.00 100,000.00 80,000.00 60,000.00 40,000.00 20,000.00 0.00 2500 2000 1500 1000 500 0 民营企业信用债发债规模 其他信用债发行规模 民营企业信用债发行支数 图表1.近年来民营企业信用债发行情况(单位:亿元) 数据来源:财汇终端,新世纪评级整理 1包含非金融企业债务融资工具、公司债、企业债和资产支持证券。 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 2010201120122013201420152016201720182019 202020212022 净融资规模 图表2.近年来民营企业信用债净融资情况(单位:亿元) 数据来源:财汇终端,新世纪评级整理 二、监管机构多措并举支持民营企业融资发展 为解决民营企业融资困境,资本市场不断出台各项政策以拓宽民营企业融资渠道,降低民营企业融资成本,为民营企业提供助力。2022年以来,包括证监会、交易商协会和证券业协会在内的有关部门陆续出台各项支持政策,从丰富民企债券市场化增信模式、拓宽科技创新企业融资渠道、进一步优化融资服务机制、降低民营企业融资交易成本和支持房地产行业平稳健康发展等方面出发,推动完善民企债券融资支持机制,为民企债券融资营造积极健康的市场环境。 在丰富市场化增信模式方面,2022年5月证监会和交易商协会先后推出民营企业债券融资专项支持计划和中债民企债券融资支持工具(CSIPB)2,为民营企业提供增信支持。其中民营企业债券融资专项支持计划首单项目“GC晶电01”随后落地,获得1亿元增信支持;CSIPB首单项目“22恒逸CP005”高成长债于5 月26日落地,由中债信用增进公司与浙商银行联合创设信用风险缓释凭证1.7亿元。7月18日,上交所推出组合型信用保护合约(CDX)试点,首批两个CDX试点产品为CSI-SSE交易所民企CDX组合3和CSI-SSE交易所大型发行人CDX组合,为包括优质民营企业在内的债券发行人提供一篮子的信用保护,与单一信 2中债民企债券融资支持工具沿用“一箭六星”操作模式,通过创设风险缓释凭证、担保增信、交易型增信、信用联结票据、直接投资以及地方国企合作等六种模式支持符合条件的民企发债。 3“CSI-SSE交易所民企CDX组合”参考实体为一篮子优质民营企业,主要都是规模大、流动性好的民营发债企业,行业分散度高,覆盖存量民企债务规模近600亿元。该组合反映了交易所民营企业的整体信用风险水平,为市场提供了民企债券投资精准对冲工具,通过信用保护助力民企债券融资。 用保护合约相互补足。交易首日,招商证券、华泰证券、中信证券等市场机构积极参与交易与报价,共有9家机构达成交易29笔,合计名义本金6.5亿元。 在拓宽科技创新企业融资渠道方面,交易商协会于2022年5月20日发布 《关于升级推出科创票据相关事宜的通知》,表示会将科创类融资产品工具箱升级为科创票据,即科创主体类和科创用途类科创票据。同日,证监会指导沪深交易所在前期试点基础上正式推出科技创新公司债券,旨在加强债券市场对科技创新领域的精准支持和资金直达。截至2023年2月末,共有210支科创票据成功 发行,募集资金1777.80亿元,共有91支科技创新公司债券成功发行,募集资 金1078.20亿元。 在进一步优化融资服务机制方面,交易商协会于2022年4月22日发布《关 于试行“常发行计划”(FIP)的通知》,表示自5月1日起满足条件的企业可试行 “常发行计划”,以提高其发行便利,减少重复性披露。同年5月27日上交所发 布《知名成熟发行人优化审核指引》,对知名成熟发行人认定和优化审核措施2 个方面进行了规范。2023年2月24日,交易商协会发布关于优化“常发行计划” (FIP)试点机制的通知,扩大试点企业范围,切实增强信息披露的便利性和普惠性。截至2023年2月20日,“常发行计划”已包括41家企业,其中民营企业 4家。 在降低民营企业融资交易成本方面,2022年5月31日,国务院印发《关于扎实稳住经济一揽子政策措施的通知》,督促指导银行间债券市场和交易所债券市场各基础设施全面梳理收费项目,对民营企业债券融资交易费用能免尽免,进一步释放支持民营企业的信号。为贯彻落实该政策精神,同年6月10日,交易 商协会表示于2022年当年,免除民营企业发行人会员全年会费;6月29日证监会指导沪深交易所、中国结算暂免收取债券交易经手费、结算费和民营企业债券发行人服务费。费用减免政策实施后,交易所市场各业务环节均不收取民营企业债券有关费用。2023年,交易商协会继续对民营企业发行人会员免除当年会费。 在支持房地产行业平稳健康发展方面,2022年11月8日,交易商协会发布 《“第二支箭”延期并扩容支持民营企业债券融资再加力》的新闻,表示会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具(“第二支箭”),支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。政策发出后,包括龙湖、美的置业和新城控股等在内的多家房企先后申请储架式注册发行,中债信用增进公司也收到来自近百家民营房企增信业务意向。11月23日,中债信用增进公司出具对龙湖集团、美的置业、金 辉集团三家民营房企发债信用增进函,是“第二支箭”延期并扩容政策实施后首批信用增进业务,标志着政策框架下增信项目的快速扎实落地。2023年1月12日,新希望五新实业成功发行中期票据,由中债信用增进投资股份有限公司提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。 三、民营企业发展有待各方共同努力 整体来看,2022年以来债券市场采用丰富市场化增信模式、降低民营企业融资交易成本等多样化手段,支持民营企业改革创新、转型升级、健康发展,有利于引导资金流向优质民营企业,促进民营经济健康发展,助力稳住经济大盘。“党中央始终坚持‘两个毫不动摇’、‘三个没有变’,始终把民营企业和民营企业家当作自己人”,2023年全国两会再次传递出中央坚定支持民营企业发展的明确信号,表明后续政策将持续关注民营企业融资问题。多项政策的支持下,2023年1-4月,民营企业合计发行信用债415支,同比增长5.06%;发行规模为3539.12亿元,同比增长4.86%。发行规模增长的同时,民营企业债券净融资额由负转正,实现净流入287.91亿元,融资情况得到改善。 民营企业债券融资渠道的疏通除了政策支持外,最重要的仍是投资者对民营企业信用状况的正确认识和民营企业自身的健康发展。2014年债券市场首次出现实质性违约以来,民营企业在违约发行人中一直保持较高的比例,截至2022 年末,共有212家主体违约,其中民营企业为143家,占比超过65%。从2017 年之前大多集中在中小企业私募债发行人,到2018年起蔓延至大型民营集团企业,民营企业违约时信用级别也从低级别扩展至AAA级、AA+级的中高级别。在宏观经济变化的大环境下,民营企业的经营状况、竞争能力、融资通道均受到较大考验,投资收益和风险的不匹配使得投资者对民营企业债券的购买信心和意愿在违约潮中有所动摇。 当前,民营企业除了依赖于各项政策的扶持以外,还需不断提高自身的管理水平、经营实力、财务状况,以提高自身信用水平,实现健康高质量发展;投资者则需重新树立对民营企业债券的投资信心,正确认识民营企业的信用状况。同时,债券市场中介机构也需要跟随政策步伐,勤勉尽责为民营企业债券融资做好服务工作;债券市场也可以在合适的时机适当拓展投资者类型,吸纳部分偏好高收益债的投资者入局。 2023年3月,全国两会再次传递出中央坚定支持民营企业发展的明确信号,旗帜鲜明的表示“党中央始终坚持‘两个毫不动摇’‘三个没有变’,始终把民营 企业和民营企业家当作自己人,要求引导民营企业和民营企业家正确理解党中央方针政策,增强信心、轻装上阵、大胆发展,实现民营经济健康发展、高