短期交付曲线有望爬升，长期盈亏平衡点仍需跟踪

短期交付曲线有望爬升，长期盈亏平衡点仍需跟踪，维持“增持”评级 考虑到全车系降价，将2023-2025年营收预测由719/946/1258亿元下调至644/879/1095亿元，对应同比增速31%/36%/25%。考虑到第二品牌门店铺设及平价车型研发导致营业费用增加，分别将2023-2025年Non-GAAP净利润由-99/-21/22亿元下调至-161/-116/-57亿元，对应调整后EPS为-9.7/-6.9/-3.4元。 当前股价63.15港币分别对应2023-2025年1.4/1.1/0.9倍PS。短期受益于全系降价有望刺激新车型需求，跟踪公司供应链爬坡情况能否如期匹配确保交付；中期重点催化来自2024年平价品牌推出带动市场下沉打开销量天花板；长期基于第二品牌门店扩张及车型研发带动营业费用提升，导致盈亏平衡点可能推迟，维持“增持”评级。 2023Q1毛利率下滑至5.1%，主要源自产品组合变动、折扣优惠增加 2023Q1公司收入107亿元，同比增长7.7%，其中ET5及75度电池包交付占比上升导致汽车ASP同比下滑，主要增长来自汽车保有量增加带动服务收入提升； 2023Q1汽车毛利率环比下降1.8pct至5.1%，主要源自产品组合变动、折扣优惠增加；2023Q1营业费用为53亿元，环比下降28%，公司维持单季度研发费用30-35元指引，整体节奏根据公司资源进行调整，考虑到Q2之后有数款车型上市，营销活动增加，可能导致销售费用环比提升；Non-GAAP净亏损额从2022Q4的50.5亿元下降至2023Q1的41.5亿元，主要由于营业费用环比大幅下降。 2023H2月销有望突破2万辆，规模效应凸显带动毛利率有望改善 根据公司2023Q1财报指引，2023Q1交付目标为2.3-2.5万辆，4-5月已交付约1.3万辆，对应6月交付目标为1-1.2万辆，6月交付提升主要源自EC7及新款ES6产能爬升；展望全年，公司预计于2023Q3实现全车型换代，形成全年8款NT2.0平台产品矩阵，考虑到2023H2 ES6、EC6、ET5、ET5旅行版等走量车型规模交付，有望抵消上半年交付下滑影响，我们维持2023年销量在19万辆左右。 盈利方面，公司于6月12日将全车系降价3万，但基于2023H2月销有望突破2万辆，整体规模效应凸显，毛利率有望改善。 风险提示：产品推出不如预期、产能及供应链风险、疫情影响。 财务摘要和估值指标