黄金珠宝行业深度报告：展望黄金珠宝消费新趋势

证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明展望黄金珠宝消费新趋势民生证券商社行业首席分析师刘文正黄金珠宝行业深度报告2023年6月6日 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明核心观点•兼具成长与周期属性，中长期需求值得继续看好。2022年国内珠宝市场规模突破8000亿元，在过去多年发展中呈现出成长与周期兼具的特征，成长属性主要由人均可支配收入提升驱动，而周期属性则主要由黄金为主的产品结构造成。在中长期维度上，珠宝消费同时存在由品类扩充、结构改善驱动的规模上行与盈利能力优化的增量机会，是一个稳健性与成长性俱佳的优质行业。•集中度提升空间仍可观，龙头积极展店加速下沉。近年中国内地珠宝行业集中度逐年提升，2022年，我国内地黄金珠宝行业CR5与CR10分别为28.6%与35.8%，但对标中国香港的集中度，我国内地珠宝行业仍有较大集中度的提升空间。珠宝作为典型的可选消费品，目前国内珠宝行业处于行业集中度提升初期，在这一阶段，国内珠宝龙头通过积极展店快速下沉，深耕低线市场布局，并逐步将其沉淀为具备长期价值的品牌资产。展望未来，国内珠宝龙头有望实现从需求红利向品牌红利的转化，长期盈利能力有望上行。•关注黄金珠宝优质企业，持续打造增长动能。①潮宏基：产品与渠道双发力，未来增长可期。2023年计划净新开加盟店200家以上，全力推动加盟业务发展；把握国潮机遇，提升产品力；2023年潮宏基珠宝以非遗新生为传播主线，以手工花丝为锚定，全力拔高潮宏基在时尚东方的品牌调性。②周大生：产品顺势而为，渠道积极变革。继续推广渠道下沉，周大生经典店降低开店门槛，与综合店互为补充，利于门店开店提速；推广国家宝藏系列及新品莫奈系列等。③老凤祥：在黄金珠宝行业深耕多年，品牌力较为深厚，在渠道与产品端构筑核心竞争力。随着公司“三年行动计划”的提出，从战略层面提出收入与利润端及开店指引的成长目标，为收入和利润带来新的看点。•投资建议：黄金珠宝是一门经营风险较低的优质行业，需求侧兼具韧性与成长性，供给侧则具备竞争格局优化预期，维持“推荐”评级。推荐具备一定品牌优势、积极展店的潮宏基、周大生、老凤祥、中国黄金及曼卡龙，建议关注周大福、菜百股份、迪阿股份。•风险提示：宏观经济低迷、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。1 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S展望黄金珠宝消费新趋势02风险提示04国内珠宝市场：需求侧稳定增长与供给侧优化01黄金珠宝行业相关公司032 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告国内珠宝市场：需求侧稳定增长与供给侧优化01.3 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明随政策逐步放开，叠加人均可支配收入水平提升，国内珠宝行业市场规模实现快速扩张。据欧睿数据，2008年我国珠宝行业市场仅2119亿元，经过多年的快速发展，至2022年已经达到8159亿元，期间CAGR达到10%图表：国内黄金珠宝行业发展历程兼具成长与周期属性，国内珠宝市场规模快速扩张1.1图表：2022年我国珠宝行业市场规模（零售额计）突破8000亿元资料来源：欧睿数据，民生证券研究院资料来源：百度百科，民生证券研究院8159 -20%0%20%40%0200040006000800010000120002008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E我国黄金珠宝行业市场规模（亿元，左轴）同比增速（右轴）4 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明根据中宝协对珠宝行业全品类综合统计，按销售额计算，2022年，我国珠宝玉石首饰产业市场规模约7190亿元，与上一年基本持平。其中，黄金产品仍排名最高，占比57%，钻石产品、翡翠产品分别占比11%与21%图表：2022年，国内黄金珠宝行业细分品类市场结构1.1资料来源：中国珠宝玉石首饰行业协会，民生证券研究院黄金产品, 57.00%钻石产品, 11.00%翡翠产品, 21.00%彩色宝石, 4.00%珍珠产品, 3.00%铂金及白银, 1.00%其他类, 3%5兼具成长与周期属性，国内珠宝市场规模快速扩张 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明国内黄金市场形成了以消费为主、投资为辅的需求结构。消费需求占比长期在60%以上，投资需求次之，占比在30%左右黄金需求周期来自于消费需求周期与投资需求周期的叠加。消费需求的可选属性较强，对金价的敏感度较低，投资需求对黄金价格的敏感度较高图表：国内黄金消费需求量及同比增速1.1图表：国内黄金投资需求量及同比增速资料来源：中国黄金协会，民生证券研究院资料来源：中国黄金协会，民生证券研究院-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0100200300400500600700800201020112012201320142015201620172018201920202021黄金消费需求量（吨，左轴）YoY（右轴）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%050100150200250300350400450201020112012201320142015201620172018201920202021黄金投资需求量（吨，左轴）YoY（右轴）6兼具成长与周期属性，国内珠宝市场规模快速扩张 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明1.1黄金价格的波动受到多种因素的共同作用，内部因素的影响来自供需方面，外部因素的影响来自于货币金融形势、国际政治格局及消费习惯等。1）供需关系对金价的影响：黄金具有商品属性，供给量大于需求量，金价下跌。其中，黄金供给的来源分为矿产金、再生金及各国央行对黄金储备的抛售。黄金需求可分为珠宝首饰需求、工业需求和投资需求，珠宝首饰占总需求比重达60%，工业需求占比小且稳定，投资需求的变化会对金价波动造成较大的影响2）美元对金价的影响：其他条件不变，美元指数与黄金价格的走势基本呈现相反的变动方向，当美国经济向好，美元指数走强，导致对美国加息预期增强，黄金价格有下跌趋势3）通货膨胀对金价的影响：当通货膨胀水平高时，本国货币购买力减弱。造成对黄金持有量的增加，从而使黄金价格上市，进一步体现避免通货膨胀风险的功能4）国际原油价格对金价的影响：当美元走高时，国际原油价格和黄金价格下跌5）利率水平对金价的影响：当利率上升，利息收入增加，持有无息黄金的机会成本增加，黄金价格下降6）经济情况对金价的影响：经济稳定增长，消费者收入水平稳步提高，一定程度上增加投资需求，消费者会增加黄金饰品的购买与黄金的投资需求，金价存在上行趋势7）其他影响因素：消费习惯的改变、地缘政治影响等黄金价格波动的影响因素？7资料来源：国家信息中心，民生证券研究院 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明1.11）克重黄金产品占比高，受益于金价上行影响大。金价上涨带来品牌存货增值。黄金产品分为一口价黄金与克重黄金，克重黄金在当日金价的基础上考虑加工费浮动定价，而一口价黄金产品价格固定，因此克重黄金占比高的黄金珠宝公司受益于金价上行，存货增值，毛利率提高2）加盟模式占比高，金价上行影响小。公司的直营模式在销售黄金产品时价格为：金价+加工费+品牌商毛利，加盟模式采取收取品牌使用费的方式，金价波动由加盟商承担，不影响品牌商的利润，因此加盟占比高的黄金珠宝企业，受到金价波动的影响小3）黄金套期保值比例高，毛利率受金价波动的影响小。黄金珠宝公司往往采用黄金租赁方式锁定金价的影响，在从银行借入黄金的同时，买入黄金T+D合约对冲金价波动的风险，当黄金租赁合同到期，上金所平仓T+D合约并购入现货黄金，偿还租赁黄金，锁定黄金成本价格，减少毛利率受金价波动的影响。黄金珠宝公司的黄金套保比例高，毛利率的稳定性更高，金价波动对其影响更小黄金价格波动对消费终端影响几何？8资料来源：各公司公告，各公司招股说明书，民生证券研究院 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告黄金珠宝行业发展趋势02.9 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明成长空间：消费升级，下沉化+年轻化拉动需求向上2.1➢人均可支配收入带动人均珠宝消费向上图表：全国居民人均可支配收入持续增长资料来源：Wind，民生证券研究院与发达地区相比，中国内地人均珠宝消费额偏低，中长期提升空间充足中国内地人均珠宝消费额与美国、中国香港仍有较大差距，随着居民人均可支配收入提升与消费升级，人均珠宝消费额仍有提升空间0%5%10%15%0.001.002.003.004.00201320142015201620172018201920202021人均可支配收入（万元，左轴）YoY（右轴）图表：中国内地人均珠宝消费额与发达地区相比仍有较大差距资料来源：金投珠宝，欧睿，民生证券研究院100300600900中国内地中国香港美国人均珠宝销售额（美元） 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明成长空间：消费升级，下沉化+年轻化拉动需求向上2.1资料来源：世界珠宝协会，前瞻产业研究院，民生证券研究院➢低线城市人口多+人均可支配收入增长更快，持续下沉有望打开更大空间61%48%37%0%20%40%60%80%钻石渗透率（%）金饰渗透率（%）铂饰渗透率（%）一线城市二线城市三、四线城市资料来源：麦肯锡全球研究院，立鼎产业研究院，民生证券研究院图表：不同种类饰品在各城市的渗透率（2021年）钻石类饰品在低线城市仍有较大发展潜力，随珠宝品牌布局深入有望打开更大市场空间据世界珠宝协会与前瞻产业研究院，2021年，钻石渗透率在一线城市为61%，而在二线城市及三、四线城市分别为48%与37%，仍有提升空间下沉市场的富裕家庭数量增加，推动珠宝首饰消费增长。2010-2018年三四线城市的宽裕小康和大众富裕家庭（年可支配收入达到14万至30万人民币）数量增加，占三四线城市人口的比例从2010年的3%上升至2018年的34%，富裕家庭数量CAGR达38%，高于一二线城市的23%。低线城市越来越多消费者的收入达到小康和富裕水平，将利好黄金珠宝消费需求提升0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%60%201020112012201320142015201620172018一二线三四线图表：低线城市富裕消费者占比有明显增加趋势11 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明32.1%28.1%19.0%10.6%10.2%自戴婚嫁礼物馈赠投资其他成长空间：消费升级，下沉化+年轻化拉动需求向上2.1➢悦己需求带来行业新增量图表：2020年黄金珠宝门店消费者购买黄金首饰用途资料来源：《“后疫情时代”中国黄金珠宝零售市场洞察》，民生证券研究院自戴用途在黄金饰品需求中占比较高，“悦己”需求有望打开新空间。根据《“后疫情时代”中国黄金珠宝零售市场洞察》，2020年，自戴用途仍在目前黄金珠宝门店消费者购买黄金饰品需求中所占的比例最大，为32.1%，其次是占比28.1%的婚嫁需求，而以礼品馈赠和投资为主要目的购买黄金首饰的消费者分别占比18.96%与10.64%。对于“悦己”需求的重视将让黄金饰品消费摆脱对于婚庆需求的过度依赖，新兴需求将持续打开市场成长空间随着生活水平的提高以及消费结构的转变，消费者更加注重消费的情感体验和取悦自我。近年来，年轻消费群体的时尚珠宝需求持续提升，自我表现、为心情买单成为他们重要的消费动因。“悦己消费”逐步成为主流。根据贝恩咨询，在钻石消费的场景中，46%的中国消费者选择购买钻石用于满足“悦己”需求，珠宝作为一种能够带来美丽和更高生活品质的消费品，拥有较大市场发展潜力图表：2020年钻石消费主要用途资料来源：贝恩咨询，民生证券研究院12 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明行业趋势：产品结构优化，驱动行业增长2.2资料来源：智研咨询，民生证券研究院2022年，我国黄金珠宝行业中黄金产品占比约57%，产品结构