可转债市场周报：5月转债抗跌属性显现，关注后续潜在增量政策对转债影响

5月转债抗跌属性显现，关注后续潜在增量政策对转债影响证券研究报告 2023年06月05日 可转债市场周报（202365） 5月权益市场整体偏弱，转债抗跌属性显现。复盘五月权益市场：五一节 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbintfzqcom 后国内经济弱修复延续，信贷增量放缓；海外权益市场普涨，人民币承压； 市场主线缺失，存量博弈的市场特征延续，多重因素影响下权益市场缩量阴跌。主题行情快速轮动：AIGC行情5月宽幅波动，中特估相关标的先涨后跌。全月万得全A跌331，上证综指跌357。相比之下中证转债指数收于4024点，较月初下跌156。 分结构看，低价高估值跌156，表现略好于高价低估值转债。偏股组合表现（052）好于偏债（218）。估值方面，在长端利率低位磨底，下降空间或有限的情况下，低价高估值、偏债转债估值走出了一轮明显的 估值压缩。其中低价高估值平均转股溢价率跌340，偏债平均转股溢价率跌218。相比之下双低、高价低估值、偏股组合转股溢价率变化均不足1。 策略方面，全月剔除基本面偏差的双低组合表现较好，全月录得955涨幅。主要的收益在26号之后出现，其中改进双低组合相比正常双低组合估值差异不大，涨幅主要来自正股拉动。 如何看待六月转债市场图景？后续增量政策是否能达到市场预期是关键。债市方面，当前长端利率偏低的情况下，我们仍提醒投资者长端利率的调整下，转债估值或有一定压缩。短期内转债市场或有调整风险。但从目前 偏债转债、低价高估值转债的转股溢价率调整来看，市场或已经有一定预期。权益市场方面，当前地产产业链、周期行业估值均处于历史极低水平，一定的增量政策或有利于板块后续估值修复。但我们建议在政策前景明朗前此类板块仍需谨慎对待。 基本面组合方面，2023年5月天风转债基本面组合下跌020，同期中证转债指数跌140，基本面组合相对跑赢120个百分点，组合相对具有韧性的原因主要为：基本面组合构成中申昊、寿22、中银自身具备强阿尔法，在弱市环境下仍有较好表现，拉高了组合收益。 当月表现较好标的主要为申昊（341，智能机器人）、寿22（418，中药饮片、保健品）和中银（256，券商）；表现偏弱的主要为漱玉 （337，药房）、睿创（227，红外探测器、微波雷达组件等）和常银（315，银行）。整体而言，组合5月表现分化较明显。 展望2023年6月，宏观环境偏弱，依然以寻找可能具备阿尔法的标的为 方向；主题投资6月依然不可忽视，关注新一轮地产政策指引的方向。将基本面组合更新为：申昊、永02、百洋、科伦、商络、漱玉、睿创、核建、欧22、常银，具体占比不在报告中列示。 风险提示：政策不及预期风险，经济复苏不及预期风险；海外紧缩超预期风险；欧、亚地缘政治风险等。 近期报告 1《固定收益：坚持趋势还是关注变化？固收利率周报》20230604 2《固定收益：产业债高中等级利差上行，低等级下行产业债行业利差动态跟踪（20230604）》20230604 3《固定收益：本周资产证券化市场回顾资产证券化市场周报 （20230604）》20230604 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 可转债市场点评3 5月基本面组合情况5 市场一周走势6 重要股东转债减持情况8 转债发行进展9 私募EB项目更新10 图表目录 图1：2023年5月中特估和AIGC行情3 图2：5月10年国开YTM和万得全A表现3 图3：5月偏股转债偏债转债转股溢价率变化（单位：）3 图4：5月高价低估值低价高估值转债转股溢价率变化（单位：）3 图5：5月偏股转债偏债转债净值曲线3 图6：5月高价低估值低价高估值转债净值曲线3 图7：5月双低改进双低转股溢价率（单位：）与万得全A走势4 图8：5月双低改进双低、中证转债单位净值4 图9：5月深交所转债持有人结构4 图10：5月上交所转债持有人结构5 图11：房地产行业指数走势、PB分位与交易拥挤度5 图12：钢铁行业指数走势、PB分位与交易拥挤度5 图13：2023年5月基本面组合相较指数仍有超额收益6 图14：各市场一周涨跌幅6 图15：申万行业指数一周涨跌幅6 图16：转债一周涨跌幅7 图17：转债一周成交额7 图18：中证转债指数7 图19：转债估值情况7 图20：偏股性转债溢价率（单位：）7 图21：债性到期收益率（单位：）7 表1：26日以来改进双低组合中出现过的标的4 表2：各评级转债回售收益率8 表3：大股东转债持有情况8 表4：转债发行进展9 1可转债市场点评 5月权益市场整体偏弱，转债抗跌属性显现。复盘五月权益市场：五一节后国内经济弱修复延续，信贷增量放缓；海外权益市场普涨，人民币承压；市场主线缺失，存量博弈的市场特征延续，多重因素影响下权益市场缩量阴跌。主题行情快速轮动：AIGC行情5月宽幅波动，中特估相关标的先涨后跌。全月万得全A跌331，上证综指跌357。相比之下中证转债指数收于4024点，较月初下跌156。 图1：2023年5月中特估和AIGC行情图2：5月10年国开YTM和万得全A表现 资料来源：WIND天风证券研究所资料来源：WIND天风证券研究所 分结构看，低价高估值跌156，表现略好于高价低估值转债。偏股组合表现（052）好于偏债（218）。估值方面，在长端利率低位磨底，下降空间或有限的情况下，低价高估值、偏债转债估值走出了一轮明显的估值压缩。其中低价高估值平均转股溢价率跌340，偏债平均转股溢价率跌218。相比之下双低、高价低估值、偏股组合转股溢价 率变化均不足1。 图3：5月偏股转债偏债转债转股溢价率变化（单位：）图4：5月高价低估值低价高估值转债转股溢价率变化（单位：） 资料来源：WIND天风证券研究所资料来源：WIND天风证券研究所 图5：5月偏股转债偏债转债净值曲线图6：5月高价低估值低价高估值转债净值曲线 资料来源：WIND天风证券研究所资料来源：WIND天风证券研究所 策略方面，全月剔除基本面偏差的双低组合（方法为5月7日周报《当前怎么看双低转债的投资价值》提出的使用F分数来筛选双低组合）表现较好，全月录得955涨幅。主 要的收益在26号之后出现，其中改进双低组合相比正常双低组合估值差异不大，涨幅主要来自正股拉动。 图7：5月双低改进双低转股溢价率（单位：）与万得全A走势图8：5月双低改进双低、中证转债单位净值 资料来源：WIND天风证券研究所资料来源：WIND天风证券研究所 表1：26日以来改进双低组合中出现过的标的 转债代码 转债简称 所属行业 最新评级 最新余额 110080SH 东湖转债 房地产 AA 1549 113021SH 中信转债 银行 AAA 39794 113044SH 大秦转债 交通运输 AAA 29988 113058SH 友发转债 钢铁 AA 2000 118016SH 京源转债 电力及公用事业 A 332 123146SZ 中环转2 电力及公用事业 AA 864 128130SZ 景兴转债 轻工制造 AA 999 123160SZ 泰福转债 机械 A 335 127027SZ 能化转债 煤炭 AA 1946 113505SH 杭电转债 电力设备及新能源 AA 750 资料来源：WIND、天风证券研究所 持有人结构方面，5月上交所转债持有量6784亿元，深交所转债持有量3335亿元。其中深交所信托机构（2052）转债持有量环比增幅最高，基金（1708亿）增持总量最多，RQFII（649）环比降幅最大，自然人投资者（2956亿）减持规模最大；上交所一般机构投资者（415，4401亿）环比增幅最高，增持总量最多，财务公司（3845） 环比降幅最大，证券公司自营（2718亿）减持规模最大。券商自营月转债持有量2023 年以来首次环比下降，其转债仓位从历史高位小幅回落。 图9：5月深交所转债持有人结构 资料来源：WIND、天风证券研究所 图10：5月上交所转债持有人结构 资料来源：WIND、天风证券研究所 如何看待六月转债市场图景？后续增量政策是否能达到市场预期是关键。债市方面，当前长端利率偏低的情况下，我们仍提醒投资者长端利率的调整下，转债估值或有一定压缩。短期内转债市场或有调整风险。但从目前偏债转债、低价高估值转债的转股溢价率调整来 看，市场或已经有一定预期。权益市场方面，当前地产产业链、周期行业估值均处于历史极低水平，一定的增量政策或有利于板块后续估值修复。但我们建议在政策前景明朗前此类板块仍需谨慎对待。 图11：房地产行业指数走势、PB分位与交易拥挤度图12：钢铁行业指数走势、PB分位与交易拥挤度 资料来源：WIND天风证券研究所资料来源：WIND天风证券研究所 25月基本面组合情况 2023年5月天风转债基本面组合下跌020，同期中证转债指数跌140，基本面组 合相对跑赢120个百分点，组合相对具有韧性的原因主要为：基本面组合构成中申昊、 寿22、中银自身具备强阿尔法，在弱市环境下仍有较好表现，拉高了组合收益。 当月表现较好标的主要为申昊（341，智能机器人）、寿22（418，中药饮片、保健品）和中银（256，券商）；表现偏弱的主要为漱玉（337，药房）、睿创 （227，红外探测器、微波雷达组件等）和常银（315，银行）。整体而言，组 合5月表现分化较明显。 展望2023年6月，宏观环境偏弱，依然以寻找可能具备阿尔法的标的为方向；主题投资 6月依然不可忽视，关注新一轮地产政策指引的方向。将基本面组合更新为：申昊、永02、百洋、科伦、商络、漱玉、睿创、核建、欧22、常银，具体占比不在报告中列示。 图13：2023年5月基本面组合相较指数仍有超额收益 资料来源：Wind、天风证券研究所 3市场一周走势 截至周五收盘，上证指数收于323007点，一周上涨055；中证转债收于40619点，一周上涨048。从股市行业表现情况看，传媒（97）、计算机（72）、通信（64）涨幅位居全行业前三；跌幅前三为煤炭（25）、医药（20）、电力设备及新能源 （18）。 图14：各市场一周涨跌幅图15：申万行业指数一周涨跌幅 10 09 08 120 100 80 07 06 40 05 20 04 00 60 03 02 01 00 中证转债万得全上证指数深证成指创业板指 20 传媒计算机通信 有金属 化房地产综合金 建电 轻工制造商售 建 综合 基化工 电 银行金 银行国工 钢铁 者务 电力及公用事业 交通运输 机械 品饮料 电力设备及新能源 医药煤炭 40 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 本周光力转债上市。两市合计363只转债上涨，占比73，涨跌幅居前五的为光力转债 图20：偏股性转债溢价率（单位：） 30 25 20 15 10 5 0 202306 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 202303 202212 202209 202207 202204 202201 202111 202108 202106 202103 202101 202010 202008 202005 202003 201912 201909 201907 201904 201902 201811 201808 201806 201803 201801 201710 201708 201705 60 50 40 30 20 10 0 10 20 450 440 430 420 410 400 390 380 370 360 350 202106 图16：转债一周涨跌幅 资料来源：WIND，天风证券研究所 图18：中证转债指数 资料来源：WIND，天风券证研究所 202106 光力转债 202107 202108 202109 新致转债 202109 202110 202111 转债一周涨