负极盈利否极泰来，强成本控制力取胜

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_Summary 尚太科技(001301) 负极盈利否极泰来，强成本控制力取胜 投资要点： ➢ 从专业石墨化转型的负极新贵。公司从石墨化加工起家，2017年转型负极一体化加工。公司高管团队都是技术人员出身，技术、管理经验丰富；重点大客户宁德时代2017年通过长江晨道参股。当前，负极材料贡献公司绝大部分收入，成功转型为一体化负极厂商，带动公司业绩快速增长。 ➢ 供需反转后盈利触底，成本优势是洗牌关键。人造石墨综合性能较好，目前是行业主流，我们测算2025年全球负极需求达298万吨，三年复合增速36%。短期内成本和价格基本触底，2022年下半年供需预期反转后，石墨化价格从2.8万元/吨的高位腰斩，石油焦价格回到底部横盘，人造石墨价格也跌破此前低点。存货减值、价格战、低开工率的三重压力边际改善，我们判断盈利有望触底反弹。2023年是洗牌关键期，成本控制优势是取胜的关键。 ➢ 极致发挥强控本能力，技术创新客户多元化。公司具备绝对的低成本优势，具备行业最高的石墨化自供率和丰富的经验，公司享受山西地方给予的最低电价，石墨化单吨成本0.6-0.7万元，负极单吨成本2.1万元，显著低于行业水平；客户方面，公司深度绑定宁德时代，也开拓了国轩高科、蜂巢能源等优质客户；技术方面，公司擅长的坩埚炉比行业内的箱式炉石墨化率更高、一致性更强，目前也已推出多代中高端产品，储能领域也有突破。有望在本轮洗牌中抢占更大市场份额。 ➢ 盈利预测：我们预计尚太科技2023-2025年归母净利润分别为14.3/19.4/25.8亿元，同比增长11%/36%/33%，对应当前股价的PE估值分别为12/9/7倍。给予公司2023年15倍PE估值，对应目标价82.4元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：新能源汽车相关行业波动风险；技术和工艺路线变化风险；产能出清不及预期导致格局持续恶化等。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,336 4,782 6,187 8,320 11,343 增长率 243% 105% 29% 34% 36% 净利润（百万元） 543 1,289 1,428 1,942 2,576 增长率 256% 137% 11% 36% 33% EPS（元/股） 2.09 4.96 5.50 7.48 9.92 市盈率（P/E） 31.0 13.1 11.8 8.7 6.5 市净率（P/B） 9.1 3.2 2.6 2.0 1.5 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 电力设备及新能源 2023年6月1日 Table_First|Table_Rating 买入(首次评级) 当前价格： 64.78元 目标价格： 82.40元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 260/65 总市值/流通市值（百万元） 16828/4207 每股净资产（元） 19.89 资产负债率（%） 36.93 一年内最高/最低（元） 92.32/48.06 Tabl e_First|T abl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Table_First|Table_Author 分析师 邓伟 执业证书编号：S0210522050005 电话：021-20655167 邮箱：dengwei3787@hfzq.com.cn 分析师 游宝来 执业证书编号：S0210523030002 邮箱： ybl3804@hfzq.com.cn Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-20%-10%0%10%20%2023-012023-012023-012023-012023-022023-022023-022023-022023-032023-032023-032023-032023-042023-042023-042023-042023-05尚太科技沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|尚太科技 投资要件 关键假设 假设1：动力、消费、储能三线发力提振锂电石墨负极需求，我们预计2023-2025年全球锂电总需求分别为1352/1864/2486GWh，对应负极材料需求分别为162/224/298万吨，三年复合增速CAGR为36%。 假设2：公司新增产能放量，产能利用率持续爬坡。公司山西昔阳三期项目于2022年底投产，实际增加年产能负极成品5万吨，石墨化12万吨；山西昔阳四期30万吨负极成品及石墨化项目计划于2024年二季度逐步投产，我们预计2023-2025年公司负极销量分别为18/26/37万吨。 我们区别于市场的观点 市场担忧行业未来产能过剩，各大厂商低价竞争恶化格局，负极行业盈利短期难以见底。我们认为一季度压制盈利能力的三大因素有两大因素边际改善，1）高价库存减值：石墨化价格已经回落到此前低位以下，石油焦价格也在底部盘整，各企业一季度备货策略从激进变为保守。2）开工率低：随电动车/燃油车价格战放缓，新车型发布，需求有望逐步回暖，摊薄固定成本。 市场认为公司过去盈利能力优势仅仅来源于较高的石墨化自供率，石墨化产能过剩后公司优势不明显。我们认为：公司石墨化和外协厂商、新一体化厂商相比仍有技术、经验、电价等带来的成本优势，凭借区位优势、各环节的极致降本，公司仍将保持相对明显的成本优势。 股价上涨的催化因素 下游需求持续高涨，动力/消费/储能三大领域的电池装机预期增长，带动电池排产和新增订单提升。 估值与目标 我们预计尚太科技2023-2025年营业收入分别为61.9/83.2/113.4亿元，同比增长29%/34%/36%，2022-2025年CAGR为33.4%；归母净利润分别为14.3/19.4/25.8亿元，同比增长11%/36%/33%，对应当前市值的PE分别为12/9/7倍。 我们选取主业为负极材料的第一梯队企业贝特瑞、杉杉股份、璞泰来、中科电气作为可比公司，2023-2025年可比公司的平均PE估值分别为14/10/8倍。 由于公司是具备控本阿尔法的负极龙头企业，具备技术、成本等多项优势，给予适当溢价。因此我们给予尚太科技在2023年15倍PE估值，对应目标价82.4元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 新能源汽车相关行业波动风险；技术和工艺路线变化风险；产能出清不及预期导致格局持续恶化等。 0YMB9UaY9U8YaQcM8OsQpPoMnOlOpPqOlOoOoMaQmNpPNZmRrNvPrRoP 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|尚太科技 正文目录 一、 从专业石墨化转型的负极新贵 ........................................ 5 1.1 转型助力腾飞，核心激励充分 ........................................ 5 1.2 主营人造石墨负极，业绩快速增长 .................................... 7 二、 供需反转后盈利触底，成本优势是洗牌关键 ............................ 9 2.1 供需：需求持续，供给过剩 .......................................... 9 2.2 盈利：多重压力下挫盈利，有望触底反弹 ............................. 11 2.3 格局展望：产能释放后进入洗牌期，谁执牛耳？ ....................... 15 三、 极致发挥强控本能力，技术创新客户多元化 ........................... 17 3.1 成本：技术、工艺、区位多方位 ..................................... 17 3.2 客户：绑定龙头，拓展多元渠道 ..................................... 20 3.3 技术：坩埚炉龙头，新产品持续突破 ................................. 21 四、 盈利预测及估值分析 ............................................... 23 4.1 盈利预测 ......................................................... 23 4.2 估值及投资建议 ................................................... 24 五、 风险提示 ......................................................... 25 5.1 新能源汽车相关行业波动风险 ....................................... 25 5.2 技术和工艺路线变化风险 ........................................... 25 5.3 产能出清不及预期导致格局持续恶化 ................................. 25 图表目录 图表1：尚太科技发展历程 .............................................................................................. 5 图表2：尚太科技对外投资主体结构 ............................................................................... 5 图表3：尚太科技股权结构（时间截至2022