端用户数创新高，静待B端需求复苏

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年05月26日买入BOSS直聘（BZ.O）C端用户数创新高，静待B端需求复苏核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网II证券分析师：谢琦证券分析师：曾光021-609331570755-82150809xieqi2@guosen.com.cnzengguang@guosen.com.cnS0980520080008S0980511040003联系人：陈淑媛021-60375431chenshuyuan@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值25.08-27.53美元收盘价15.33美元总市值/流通市值68/58亿美元52周最高价/最低价29.44/9.74美元近3个月日均成交额48.36百万美元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《BOSS直聘（BZ.O）-2023年业务恢复强劲，基本面不断向好》——2023-03-22《BOSS直聘（BZ.O）-2022财年年报点评-经营表现稳健，招聘需求有望触底反弹》——2023-03-21《BOSS直聘（BZ.O）-在线招聘变革引领者，蓝领市场打开成长空间》——2022-12-15《BOSS直聘（BZ.O）-用户数恢复强劲，白领行业竞争格局稳固》——2022-12-01《BOSS直聘（BZ.O）-2022Q2季报点评-Q2收入略超预期，恢复用户注册加快复苏节奏》——2022-08-27《国信证券-互联网行业2022年2月投资策略：布局海外业务拓展顺利、格局清晰的绩优龙头》——2022.02.06营业收入同比上升12%，现金账单同比上升28%。23Q1，公司营业收入12.8亿元，同比+12%，环比+18%，略超公司22Q4业绩会的同比指引（9.8%-11.6%）。23Q1,现金账单为16.5亿元，同比+28%，环比+49%。一季度毛利率为81%，同比-3.8pct，下降主要由于服务器和支付成本增加。我们预计随着收入增长，公司毛利率逐步恢复。23Q1,销售费率49%，同比+3.3pct，增长主要系招聘旺季正常品牌投放。公司预计今年不会在有类似营销活动，整体销售费率可控。23Q1，公司经调整净利润2.4亿元，经调整利润率19%，同比+9pct，环比+14pct。我们预计23Q2，在毛利率和销售费率优化下，利润率将继续提升。C端用户增长强劲，MAU达历史新高，同比增长58%。2023Q1，招聘旺季叠加疫情恢复，平台MAU3970万，同比+58%，环比+28%。由于采用累计12个月计算，付费企业用户数400万，同比-2%，环比+11%,同比下降主要受去年付费企业数下降拖累。我们测算，累计12个月ARPPU较为稳定，为1149元，同比+3%，环比-7%。根据业绩会介绍，新增用户中40%来自蓝领用户。一季度末蓝领用户占总用户比例提升至31%，反应了蓝领特别是服务业蓝领领域良好的增长态势。服务业在强劲的用户增长带动下成为公司收入贡献中的第二大行业。往后展望，当前B端需求已稳中复苏。根据业绩会介绍，二季度到目前为止，B端的活跃用户与活跃职位数量相较3月都呈现稳中有升的态势。和2、3月相比，4、5月每周招聘者新发职位上涨7%，招聘者的活跃度上涨6%。具体来看，大型企业相比较小微企业复苏较慢，但当前已经开始复苏。服务业、旅游业继续表现良好，仓储物流业近期增长表现突出，生产制造业的需求也在逐步恢复。投资建议：龙头地位稳固，静待B端需求复苏，维持“买入”评级一季度用户数强劲增长反应了公司作为招聘行业龙头，地位稳固，将优先受益于经济复苏。当前，招聘行业呈现C端需求强劲，但B端需求还在恢复。根据业绩会介绍，公司预计23Q2收入增长同比增长28.6%至31.3%。我们预计公司2023-2025年营业收入为62.3/86.3/116.7亿元（维持）；经调净利润为13.0/21.2/32.3亿元（维持），维持“买入”评级。风险提示：政策风险，竞争格局风险，市场拓展不及预期风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)4,2594,5116,2348,62511,666(+/-%)119.1%5.9%38.2%38.3%35.3%调整后净利润（百万元）853799130321223230(+/-%)399.5%-6.2%63.0%62.9%52.2%每ADS收益（元）1.961.843.004.897.44EBITMargin23.0%-24.6%12.7%17.8%22.0%净资产收益率（ROE）-10.0%0.9%7.1%11.4%15.7%市盈率（PE）-调整后61.165.240.024.616.1EV/EBITDA----11.47.25.1市净率（PB）5.254.814.514.053.47资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩概览：收入同比增长12%，经调整利润率19%营业收入同比上升12%，现金账单同比上升28%。23Q1，公司营业收入12.8亿元，同比+12%，环比+18%，略超公司22Q4业绩会的同比指引（9.8%-11.6%）。其中来自网络招聘服务12.6亿元。2023Q1,现金账单为16.5亿元，同比+28%，环比+49%。本季度毛利率为81%，同比-3.8pct，环比-1.0pct，毛利率下降主要由于服务器和支付成本增加。我们预计随着收入增长，公司毛利率逐步恢复。23Q1,销售费率49%，同比+3.3pct，增长主要系招聘旺季正常品牌投放。公司预计今年不会在有类似营销活动，整体销售费率可控。23Q1研发费率、管理费率同比+1pct、-1pct。23Q1，公司经调整净利润2.4亿元，经调整利润率19%，同比+9pct，环比+14pct。预计在二季度毛利率和销售费率优化下，利润率将继续提升。图1：Boss直聘总收入及增速（百万元，%）图2：Boss直聘毛利润以及毛利率（百万元，%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图3：Boss直聘费用率—剔除股权激励影响（%）图4：Boss直聘经调整利润以及经调整利润率(百万元，%)资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理商业化：C端用户增长强劲，B端需求稳中复苏C端用户增长强劲，MAU达历史新高，同比增长58%。2023Q1，招聘旺季叠加疫情恢复，平台MAU3970万，同比+58%，环比+28%。由于采用累计12个月计算，付费企业用户数400万，同比-2%，环比+11%。同比下降主要受去年付费企业数下降拖累。我们测算，累计12个月ARPPU较为稳定，为1149元，同比+3%，环比-7%。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3根据业绩会介绍，新增用户中40%来自蓝领用户。一季度末蓝领用户占总用户比例提升至31%，反应了蓝领特别是服务业蓝领领域良好的增长态势。服务业在强劲的用户增长带动下成为公司收入贡献中的第二大行业。往后展望，当前B端已稳中复苏。根据业绩会介绍，二季度到目前为止，B端的活跃用户与活跃职位数量相较3月都呈现稳中有升的态势。和2、3月相比，4、5月每周招聘者新发职位上涨7%，招聘者的活跃度上涨6%。具体来看，大型企业相比较小微企业复苏较慢，但当前已经开始复苏。服务业、旅游业继续表现良好，仓储物流业近期增长表现突出，生产制造业的需求也在逐步恢复。图5：Boss直聘MAU及增速（百万，%）图6：Boss直聘付费企业数及ARPPU-累计12个月（百万，元）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理投资建议：龙头地位稳固，静待B端需求复苏，维持“买入”评级一季度用户数强劲增长反应了公司作为招聘行业龙头，地位稳固。公司将优先受益于经济复苏。当前，招聘行业呈现C端需求强劲，但B端需求还在恢复。根据业绩会介绍，公司预计23Q2收入增长同比增长28.6%至31.3%。我们预计公司2023-2025年营业收入为62.3/86.3/116.7亿元（维持）；经调净利润为13.0/21.2/32.3亿元（维持），维持“买入”评级。风险提示政策风险，竞争格局风险，市场拓展不及预期风险等。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物113429752106001489517312营业收入425945116234862511666应收款项732616111016542397营业成本55575589211301458存货净额00000营业税金及附加00000其他流动资产00000销售费用13481943220730013897流动资产合计1295913826151691796521975管理费用13772922234429543740固定资产369691648603548财务费用(3)(10)(191)(218)(258)无形资产及其他310306325344364投资收益025000投资性房地产44444资产减值及公允价值变动00000长期股权投资00000其他收入(1994)1191(4)(5)(6)资产总计1364214827161451891722890营业利润(1012)11797917522823短期借款及交易性金融负债00500500500营业外净收支00000应付款项53185616771利润总额(1012)11797917522823其他流动负债27312846263433124094所得税费用601098175282流动负债合计27843031319538794665少数股东损益00000长期借款及应付债券003009001800归属于母公司净利润(1071)10788115772541其他长期负债183155216285287长期负债合计18315551611852087现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计29683186371250646751净利润(1071)10788115772541少数股东权益00000资产减值准备00000股东权益1067411641124341385316139折旧摊销108189174185196负债和股东权益总计1364214827161451891722890公允价值变动损失00000财务费用(3)(10)(191)(218)(258)关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动648334(768)20944每ADS收益-调整后1.961.843.004.897.44其它00000每股红利0.000.000.200.360.58经营活动现金流(315)63128719702780每股净资产24.5826.8028.6331.8937.16资本开支0(322)(150)(160)(160)ROIC0%-8%6%11%15%其它投资现金流(349)(2573)02042(850)ROE-10%1%7%11%16%投资活动现金流(349)(2895)(150)1882(1010)毛利率87%83%86%87%88%权益性融资00000EBITMargin23%-25%13%18%22%负债净变化00200400600EBITDAMargin26%-20%16%20%24%支付股利、利息00(88)(158)(254)收入增长119%6%38%38%35%其它融资现金流800867450000经调整净利润增长率400%-6%63%63%52%融资活动现金流8008674712442646资产负债率22%21%23%27%29%现金净变动7344(1590