注册制三年投资启示录：拥抱科创，布局未来

硬科技赋予科创板强烈使命感，高研发&强激励是成长的源动力 1、注册制等系列制度红利以及“硬科技”定位吸引了大批高科技企业上市，产业集聚效应逐渐增强； 2、科创企业研发强度显著更高，叠加高效的激励确保科创人才和公司利益统一，驱动业绩维持高增。 科创板新股上市后分化显著，新兴产业中小次新表现更为优异 1、科创板新股上市后易出现大幅上涨，经过一年的蛰伏期后逐渐开始分化，优质公司“强者恒强”； 2、中小次新是牛股的集中营，高增长个股的背后是优质的赛道、高增长的业绩以及政策的高度支持。 盈利改善+估值触底+配置空间足，多因素支撑科创板向上趋势 1、中小科创企业受疫情影响明显，疫后复苏弹性大，同时IPO投产期陆续到来，2023年业绩高增长可期； 2、科创板估值经过三年消化已至历史低位、安全边际高，同时流通股的大量释放亦为机构增配提供空间； 3、市场判断：经济弱复苏、流动性偏宽松，新兴成长将占优；中小科创较大的预期差是超额收益的重要来源。 选股核心逻辑：关注数字经济主线下的科创企业成长红利受益标的：开普云、航天宏图、山大地纬、交控科技 01硬科技赋予科创板强烈使命感，高研发&强激励是成长的源动力 1.1注册制&配套创新，科创板“示范田”效应日益凸显 科创板设立至今已近4年，在中国资本市场改革进程中发挥重要示范作用：2019年6月13日，科创板正式推出，开启了注册制先河，在上市发行、交易、信息披露和退市等多个环节进行制度创新，更具包容性、科学性，有效改善了我国科创企业的资本环境；此后，科创板相继引入减持新规、做市商等多项创新试点，持续引领资本市场深化改革。经过近四年探索，科创板“示范田”效应日益凸显，为我国资本市场深化改革奠定了坚实基础。 图：科创板围绕注册制进行主体制度优化，结合持续制度创新激发市场活力 上市审核周期更短:采用注册制,审核周期得到大幅缩短 上市条件更包容：设置5种上市标准，允许未盈利、红筹、同股不同权企业上市； 深化价值投资，投资者进入门槛更高股份减持更严格; 延长持续督导期：将首发上市的读到其延长至3个会计年度； 退市标准持续优化：丰富和完善了退市指标体系； 细化保荐机构对于上市公司重大异常情况的督导和信息披露责任； 退市执行更严：营业收入需要扣除非主营，避免粉饰； 交易机制优化：引入盘后固定价格交易、放宽涨跌幅限制至20%、优化两融制度股权激励更灵活：拓宽了激励范围、放松了授予价格限制，实施方式更便捷 新增配售和询价两种减持方式，给予板块退出更大弹性； 退市效率大幅提高：简化退市环节，取消暂停和恢复上市程序，并压缩退市时间；已有两家公司遭退市 定价方式更市场化：定价和配售向机构投资者倾斜，全面采用市场化的询价定价 增加履职保障机制，要求保荐机构定期出具并披露持续督导跟踪报告 1.2多层次资本市场日趋成熟，“硬科技”是科创板的核心底色 多层次资本市场从有到优、日趋成熟：注册制是资本市场全面深化改革的“牛鼻子”工程，随着科创板的推出、北交所的设立、全面注册制的落地，我国多层次资本市场体系从有到优，对实体经济的适配性大幅增强。 科创板与其他板块错位，聚焦“硬科技”：相比其他板块，科创板重点聚焦新一代信息技术、高端装备、生物医药、新材料、节能环保、新能源等六大科技前沿领域，“硬科技”色彩尤为浓厚，中国版“纳斯达克”正在形成。 图：中国多层次资本市场体系及其各细分板块定位 新一代信息技新一代信息技术产业术产业 高端装备制造高端装备制造产业产业 区域性股权交易市场 1.3定位高度契合国家战略，“硬科技”赋予科创板强烈使命感 科创板承载着中国科技创新、安全可控的重任，意义重大：目前，全球政治、经济格局加速重构与演变，科技产业逆全球化浪潮愈演愈烈；与此同时，中国经济正处于从高速增长转向高质量发展的“调速换挡”期，科技领域的竞争将成为大国博弈主战场。科创板作为高科技创新企业的主阵地，秉承“面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求”的战略定位，肩负着疏解科创企业融资难的历史重任，具有强烈的使命感。 表：科技创新、自主可控是当前政策规划的两大关键词 在对今年政府工作的建议中，强调：科技政策要聚焦自立自强，也要坚持国际合作。完善新型举国体制，发挥好政府在关键核心技术攻关中的组织作用，支持和突出企业科技创新主体地位，加大科技人才及团队培养支持力度。 2023年政府工作报告 未来五年是全面建设社会主义现代化国家开局起步的关键时期，主要目标任务是：经济高质量发展取得新突破，科技自立自强能力显著提升; 推动战略性新兴产业融合集群发展，构建新一代信息技术、人工智能、生物技术、新能源、新材料、高端装备、绿色环保等一批新的增长引擎; 坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求、面向人民生命健康，加快实现高水平科技自立自强。 加强原创性引领性科技攻关。瞄准人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等前沿领域，实施一批具有前瞻性、战略性的国家重大科技项目。 《中华人民工共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》 坚持自主可控、安全高效，推进产业基础高级化、产业链现代化，保持制造业比重基本稳定，增强制造业竞争优势，推动制造业高质量发展。 1.4科创板开板四年成绩斐然，给科创成长企业以力量 注册制等制度红利下科创板IPO快速扩容，有效助力“硬科技”企业发展：截至2023年5月12日，科创板共实现521家公司上市，实现首发募资8,124.22亿元，占同期A股IPO数量的31.90%，占同期A股IPO募集金额的41.86%，为IPO市场的关键力量；此外，硬科技定位获得了市场的广泛认可，平均超募比为28.64%。 科创板已成为“硬科技”企业主阵地，产业集聚效应逐渐显现：科创板聚焦“硬科技”、深耕“试验田”的定位集聚了大批科技企业上市，上市公司高度集中于高新技术与战略性新兴产业，其中生物医药、集成电路、高端装备、信息技术等领域合计占比近七成，硬科技产业集聚效应持续增强。 图：科创板开板后IPO募集金额快速扩容（亿元） 图：科创板IPO数量的行业分布情况 有色金属,环保,3.3% 1.5科创板研发强度显著更高，是孕育企业长期成长潜力的关键动能 科创板公司研发强度显著更高，高研发投入孕育企业长期成长潜力：科创板定位于“硬科技”，研发投入比、研发人员比等指标显著高于其他板块。从研发投入看，科创板研发投入占营业收入比平均为12.52%，其中42.77%的企业研发投入占营收比超10%，23.89%的企业研发投入占营收比超15%；研发人员占比方面，2021年科创板企业研发人员占比超过30%的企业数量比例约33.91%，远超其他板块。高研发特质与科创板高科技定位相匹配，一方面高强度科技研发不断夯实企业核心竞争力，进而支撑业绩高速增长，另一方面业绩增长又可进一步促进公司研发投入的增加，形成推动企业长期成长的良性循环。 图：各板块研发费用占营收比分布情况 图：各板块研发人员占比分布情况 10%-15%15%-20%25%-30% 10%-15%15%-20%25%-30% 1.6股权激励规则的优化创新，是链接科创人才与公司利益一致的密钥 股权激励规则的优化创新更符合科创企业发展，有助于激发员工积极性和创造性：相比主板，科创板的股权激励制度更为灵活，扩大了激励对象范围、提高了激励股份的比例上限、放松了授予价格的约束等；实际方案中，除财务指标外，部分企业在考核标准中还增设产品研发进展等多维指标，进一步激发科技人才的创新动力。 超半数科创企业上市后实施股权激励，以第二类限制性股票为主：截至5月12日，科创板共有313家上市公司实施股权激励（102家公司超2次；信息技术行业居多），占科创板公司总数的59.96%，其中科创板特有的第二类限制性股票具有便捷高效的特性，是科创板企业的主要激励工具，为科创企业吸引、留住人才奠定坚实基础。 图：各年度股权激励实施情况 图：分行业股权激励情况 图：股权激励标的物的分布情况 1.7高研发&强激励双驱动，科创板的核心业绩指标显著较高 图：科创板与其他板块营业收入增速情况 02科创板新股上市后分化显著，新兴产业中小次新表现更为优异 2.1新股上市后往往会经历1年左右蛰伏期，市值逐渐回归基本面 科创板新股上市后由于标的的稀缺性，易出现大幅上涨：相比于其他板块，科创板更加注重创新性和成长性，对企业的科创属性和前景有更高的要求，新股供给相对稀缺。与此同时，上市初期，市场往往会根据企业的历史业绩来判断企业的价值。因此，科创板新股在上市后即表现出较发行价的大幅上涨，中位值达到94.04%。 新股上市后业绩出现回落，中长期股价回归基本面主导：数据显示，大多数新股在上市的第一年，业绩增速会出现明显放缓，因此在经历上市初期由交易层面的推动以及线性外推下的高业绩预期的普涨后，中长期新股的股价会趋于回归合理的基本面价值，个股将逐渐开始分化。 图：科创板新股上市后相对发行价的累计涨跌幅及换手率情况 图：科创板新股上市先后营业收入增速情况 2.3涨幅前50个股一览（1） 2.3涨幅前50个股一览（2） 2.3.1高增长个股的背后1：次新股为主，市值相对小 高增长个股主要以中小次新企业为主：从上市年份来看，涨幅最大的50只个股大多上市超1年，2-3年的次新股占比达68%；从市值分布来看，基本以中小市值为主，其中100亿元以下占比达54%，100-200亿元占比为22%。 中小次新企业表现强势的背后：（1）新股的模式、技术更为先进，在IPO时可能存在过度包装等情况，因而被市场给予更强的预期，进而上市首年仍以估值消化为主，随着业绩逐渐分化，优质企业业绩触底回升后更容易形成“戴维斯双击”；（2）中小次新企业技术和模式的创新性更强且业务相对聚焦，在资本市场的赋能下，具有更强劲的发展弹性。 图：涨幅最大的50只个股上市年份分布情况 图：涨幅最大的50只个股市值分布情况（亿元） 100~200,11,22% 2.3.2高增长个股的背后2：赛道优，空间大or增速快 表：涨幅前25只个股所处赛道情况 由于制度的包容性，科创企业相比于主板企业更接近于一级市场，因此支撑企业市值高增长的核心因素是其所处赛道。若企业能够通过科技创新在成熟赛道抢占一定份额，或在新兴赛道卡位、领跑同业，便可实现业绩的高增长，以及得到市场的高估值。 PCB电镀领域的垂直连续电镀设备 超大规模集成电路的设计、开发、测试国产办公软件 （1）成熟赛道：成熟赛道的市场规模相对较大，若能通过技术创新占据一定份额，便可支撑企业相当市值，如金山办公所在的办公软件市场，中微公司所处的刻蚀设备市场，这一规律有望在国产替代浪潮下更为明显； 工业设备状态监测与故障诊断氨基酸系列产品 动物源性植介入医疗器械航空发动机环形锻件光伏切割设备 半导体封装、LED、电容器等行业智能制造装备光伏组件产品、光伏系统 （2）新兴赛道：新型赛道的市场规模相对较小，但受益于增长速度足够快，科创企业凭借先发卡位优势有望在行业快速发展的浪潮中，迎来快速成长，如佰仁医疗所处的动物源性植介入医疗器械市场。 工业级金属增材制造（3D打印）半导体硅片 聚乙二醇蛋白质长效药物 高端钛合金材料、超导线材、高性能高温合金材料半导体薄膜沉积设备 遥感和北斗导航卫星应用 2.3.3高增长个股的背后3：高研发，业绩增速快 高研发是科创企业成长的必备要素，成功的关键在于其能够在行业变化中形成动态壁垒，业绩高增长是直接体现，营收增长先于利润增长：对于TMT、医药生物、新能源等新兴行业个股，企业的竞争力往往与技术实力密切相关，一旦新技术、新产品研发成功并成功实现商业化，便可在相当一段时间获得较高的市场份额和较强的议价权，因此高强度研发投入是科创个股成长起来的必备要素。但成功的关键在于高研发能否顺利转化为竞争优势，科创板涨幅前50的个