23Q1业绩短期承压，看好自研战略下长期增长空间

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：122.79元 分析师：何柄谕 执业证书编号：S0740519090003 Email：heby@zts.com.cn 分析师：闻学臣 执业证书编号：S0740519090007 Email：wenxc@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 120 流通股本(百万股) 58 市价(元) 122.79 市值(百万元) 14,735 流通市值(百万元) 7,138 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,262 4,022 5,315 6,950 8,999 增长率yoy% 31.6% 23.3% 32.1% 30.8% 29.5% 净利润（百万元） 146 235 314 411 530 增长率yoy% 98.4% 60.5% 33.7% 31.1% 29.0% 每股收益（元） 1.22 1.96 2.61 3.43 4.42 每股现金流量 2.59 0.44 13.64 8.56 11.02 净资产收益率 9.6% 4.4% 5.6% 6.9% 8.2% P/E 101 63 47 36 28 P/B 10 3 3 2 2 备注：公司股价采用2023年5月12日收盘价 投资要点  投资事件：经纬恒润发布2022年年报及2023年一季报。2022年全年公司实现营业收入40.22亿元，同比增长23.28%；实现净利润2.35亿元，同比增长60.48%。2023年一季度公司实现营业收入7.39亿元，同比增长4.26%；实现净利润-0.88 亿元，同比下降175.76%。  2022年实现稳健增长，23Q1利润承压。公司2022年共实现40.22亿元营收，同比增长23.28%的稳健增长。其中汽车电子产品业务30.78亿元，同比增长23.22%，研发服务及解决方案业务9.33亿元，同比增长31.99%。2022年报告期内，公司销售费用率为5.35%，实现边际改善；研发费用率16.30%，较去年同期有所增长。2023Q1公司营收7.39亿元，实现小幅增长；净利润较去年同期下滑较大。我们认为，2023Q1受宏观形势、下游汽车市场需求和景气度不佳等因素影响，公司业绩短期承压。  持续扩充电子产品业务线，产品获得多项目定点。报告期内，公司持续投入研发，不断全栈扩充汽车电子产品线，完成了多项新产品的研发和突破。在智能驾驶方面，公司面向 L2.5 及以上的第二代行泊一体域控制器 ADCU II已经成功量产，升级版行泊一体解决方案完成研发；在智能网联方面，公司Entry T-Box产品已经完成原型设计，Premium产品即将量产；在车身及控制域产品方面，公司持续研发智能传感器，并布局投入了中央计算平台等产品。我们认为，公司作为业内少有的全栈汽车电子产品公司，不断投入和研发汽车电子产品线，在“三位一体”的业务耦合下能够提供更丰富的全栈软硬件产品解决方案。  研发服务及解决方案业务持续迭代，高级别智能驾驶业务未来可期。在研发服务及解决方案业务上，公司嵌入式软件的客户订单大幅增加，报告期内首次获得宝马量产车型搭载应用；公司产品成功适配了海内外主流芯片；ModelBase驾驶仿真测试软件，在底盘、智驾、整车等方向进行了仿真测试，自研的INTEWORK汽车工业软件持续扩充客户群体。在高级别智能驾驶方面，公司新获得济宁龙拱港无人驾驶水平运输系统项目，为国内首个内河全自动集装箱码头项目。我们认为，公司在研发服务和解决方案方面有多年积累，自研开发软件的战略符合行业趋势，未来有望持续较快增长。在高级别智能驾驶业务方面，公司开创性地完成内河集装箱码头项目，展现了较高的技术实力和软硬件解决方案能力，增长未来可期。  投资建议：公司2022年全年实现稳健增长，2023Q1受下游需求等因素影响，业绩短期承压。报告期内公司持续扩充汽车电子产品业务线，进行研发服务和解决方案业务的技术迭代，高级别智能驾驶业务也获得了国内首个内河集装箱自动化项目。我们认为公司的“三位一体”业务布局能够全方位提升产品竞争力，随着项目持续落地和技术不断积累，未来的业务成长可期。我们调整了2023/2024年的盈利预测并新增2025年盈利预测。预计公司23/24/25年实现营业收入53.15/69.50/89.99亿元（23/24年前值为53.93/73.20亿元），预计公司23/24/25年实现归母净利润3.14/4.11/5.30亿元（23/24年前值为3.02/4.02亿元）。维持“买入”评级。  风险提示：下游需求不足，产品落地不及预期，竞争加剧等 23Q1业绩短期承压，看好自研战略下长期增长空间 经纬恒润（688326.SH）/行业 证券研究报告/公司点评 2023年5月14日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 盈利预测表 [Table_Finance2] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,496 4,809 5,519 6,458 营业收入 4,022 5,315 6,950 8,999 应收票据 131 11 14 18 营业成本 2,856 3,706 4,864 6,318 应收账款 934 1,174 1,479 1,841 税金及附加 19 27 35 45 预付账款 41 56 73 95 销售费用 215 266 341 432 存货 1,567 945 1,216 1,516 管理费用 268 335 431 549 合同资产 63 55 89 115 研发费用 656 776 994 1,260 其他流动资产 785 815 876 937 财务费用 -92 -32 -35 -38 流动资产合计 6,954 7,809 9,177 10,866 信用减值损失 -22 -10 -10 -10 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -56 -30 -20 -20 长期股权投资 8 8 8 8 公允价值变动收益 95 0 0 0 固定资产 471 723 679 629 投资收益 1 0 0 0 在建工程 387 287 437 637 其他收益 73 70 60 50 无形资产 406 428 464 515 营业利润 191 268 352 454 其他非流动资产 641 678 717 758 营业外收入 0 1 1 1 非流动资产合计 1,913 2,123 2,304 2,547 营业外支出 0 1 1 1 资产合计 8,867 9,932 11,481 13,413 利润总额 191 268 352 454 短期借款 0 0 0 0 所得税 -44 -46 -59 -76 应付票据 180 159 237 331 净利润 235 314 411 530 应付账款 1,330 1,705 2,213 2,843 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 235 314 411 530 合同负债 1,051 1,382 1,807 2,340 NOPLAT 122 276 370 486 其他应付款 28 15 15 15 EPS（摊薄） 1.96 2.61 3.43 4.42 一年内到期的非流动负债 40 30 30 30 其他流动负债 565 682 831 1,001 主要财务比率 流动负债合计 3,194 3,972 5,134 6,560 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 23.3% 32.1% 30.8% 29.5% 其他非流动负债 373 373 373 373 EBIT增长率 -29.4% 138.3% 34.1% 31.4% 非流动负债合计 373 373 373 373 归母公司净利润增长率 60.5% 33.7% 31.1% 29.0% 负债合计 3,567 4,345 5,506 6,932 获利能力 归属母公司所有者权益 5,300 5,587 5,974 6,480 毛利率 29.0% 30.3% 30.0% 29.8% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 5.8% 5.9% 5.9% 5.9% 所有者权益合计 5,300 5,587 5,974 6,480 ROE 4.4% 5.6% 6.9% 8.2% 负债和股东权益 8,867 9,932 11,481 13,413 ROIC 2.2% 4.9% 6.0% 7.2% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 40.2% 43.7% 48.0% 51.7% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 7.8% 7.2% 6.7% 6.2% 经营活动现金流 53 1,637 1,028 1,323 流动比率 2.2 2.0 1.8 1.7 现金收益 227 393 523 647 速动比率 1.7 1.7 1.6 1.4 存货影响 -208 622 -271 -300 营运能力 经营性应收影响 -199 -104 -306 -369 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.7 经营性应付影响 399 341 587 724 应收账款周转天数 70 71 69 66 其他影响 -167 384 495 622 应付账款周转天数 147 147 145 144 投资活动现金流 -1,010 -322 -329 -398 存货周转天数 184 122 80 78 资本支出 -575 -286 -290 -356 每股指标（元） 股权投资 1 0 0 0 每股收益 1.96 2.61 3.43 4.42 其他长期资产变化 -436 -36 -39 -42 每股经营现金流 0.44 13.64 8.57 11.03 融资活动现金流 3,451 -1 11 14 每股净资产 44.17 46.56 49.78 54.00 借款增加 15 -10 0 0 估值比率 股利及利息支付 0 -34 -49 -69 P/E 63 47 36 28 股东融资 3,520 0 0 0 P/B 3 3 2 2 其他影响 -84 43 60 83 EV/EBITDA 540 285 214 174 来源：wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股