国防军工行业动态报告：造船行业进入业绩兑现周期，板块仍具估值提升空间

►造船业21年开启订单周期，23年开启利润周期 据显示，今年一季度全国承接新船订单1518万载重吨，同比增长53%，3月当月接单量593万载重吨，环比增长28.1%。3月底，手持船舶订单11092万载重吨，同比增长14.8%。本轮订单爆发周期从2021年开始，全球新船订单量从2020年的1058艘7500万载重吨急剧增加到21年1765艘1.32亿载重吨，创下过去10年来的次高纪录。目前船位排期普遍已经到2025-2026年。 订单爆发核心原因是船舶行业是典型的周期型行业，周期大约20年左右，船厂的上一轮盈利周期为2003-2008年，目前处于新周期起点。克拉克森研究表示，当前中国船厂手持订单饱满，大部分主要船厂船位排期已到2025年初。在临时股东大会上，中国船舶公司副总经理兼董秘表示，其公司手持订单排期已到2026年。船舶订单交付周期在2年左右，21年签的第一批高价船预计在23年开始交付，24年将全部交付高价船，业绩兑现周期预计将从23年中报开启。 ►供给收缩叠加船舶老龄化，环保新规加速旧船替换 供给端经过多年产能出清，需求端爆发式增长，造船价格从21年以来进入上行周期，当前中国新造船价格指数接近近十年高位。2008年金融危机以来产能出清彻底， 供给端大幅缩减。 BRS2022年报统计数据显示，目前全球活跃船厂（年内接获新订单和/或交付新船的船厂）数量为301家，仅为2007年最高约700家的40%左右。 船舶使用周期在18年左右，上一轮周期制造的船大多面临拆解淘汰。克拉克森研究数据显示，中国船东的船队整体相对年轻，但也大约有11%的运力在20年船龄以上（全球：13%），4%为25年以上。2023年1月1日，IMO环保新规生效，此修正案被誉为IMO自2020年引入全球“限硫令”以来最重要的环境立法。 据Vessel Value数据统计，单从EEXI能效指标来看，目前全球主流市场仍有将近70%的运力不达标，CII碳指标要求更高。为了尽可能满足IMO环保新规要求，船东或将选择降速、改装主机、拆除老旧低效船舶，这些都会降低全球的航运运力。 ►军船潜在出口市场广阔，板块估值具备提升空间 2022年在俄罗斯举办的军事技术展“军队-2022”，中国代表团在军事技术展上展示了多款海军装备模型，其中最具代表的舰艇有052D驱逐舰，054A护卫舰的外贸版，最新型的075型两栖攻击舰。按照国际惯例，能够在国际军展上进行全方位展览，即意味着该型号装备允许出口。根据澎湃新闻，2023年4月25日，由中国制造的“象岛”号两栖船坞登陆舰出口泰国，这是中 国首次出口两栖船坞登陆舰，也是目前是东南亚吨位最大军舰。 根据新浪财经，中国为巴海军建造的两艘054A/P型护卫舰已经交付巴基斯坦海军，这表示巴海军订购的4艘054A/P已经全部入役。中国军舰已出口多年，未来仍具广阔出口市场空间。 中船系整体PB处于较低水平，中国重工1.39，中船防务2.58(港股PB为0.9)，中国船舶2.72。我们认为当前板块估值处于较低水平，业绩兑现驱动下估值有望进一步提升。 ►投资建议 当前造船行业基本面处于20年一轮的船舶大周期与订单高增长、业绩即将兑现的小周期，民船方面是周期复苏逻辑。而中船系的大部分船厂产品包括军船和民船，军品本身应具备较高估值溢价，此外我国军舰建造具有较高水平，已出口至巴基斯坦、泰国等一带一路多个沿线国家，未来军贸空间广阔。此外，板块公司PB均处于较低水平，板块有望迎来业绩与估值共振。 主要受益标的： 1）中国重工：中船集团下属的主要军船研制生产公司，军船占比较高，且积极开拓军贸市场，出口占营收比例约40%，此外还有大量民船。公司当前PB仅1.39； 2）中船防务：公司A+H股两地上市，其中港股PB当前仅0.9，A股PB为2.4，我们认为公司当前估值处于较低水平，具有较大提升空间； 3）中国船舶：民船占比高，年产值近600亿元，造船板块龙头公司。 ►风险提示 订单不及预期、产能释放不及预期、竞争加剧等。 1.中国造船为全球龙头，订单保持高增速 船舶工业是支撑我国经济发展和国防事业的重要力量，也是建设海洋强国、制造强国的重点领域。经过多年的发展，特别是近10年来的发展，中国造船大国的地位日趋稳固，并正在向造船强国不断迈进步伐。中国船舶工业目前已经形成门类齐全、体系完整、规模宏大、结构优化的产业体系和生产能力，为促进我国经济社会发展及全球海事产业进步作出了重要贡献。 油船、散货船、集装箱船被称为世界三大主力船型，从目前来看，这三种船舶在国际航运业中占有非常重要的地位，主导着世界造船业和世界航运业。就我国来讲，已涌现出一批具有自主研发的知名品牌，形成了油船、散货船、集装箱船三大主力船型并驾齐驱的局面。 根据中国船舶工业协会推出的《船舶工业，辉煌十年》系列特稿，我国船舶企业围绕市场需求，产品结构持续优化，全面掌握了散货船、油船、集装箱船三大主流船型自主研发设计技术，以节能、安全、环保为重点，形成了一批标准化、系列化品牌船型，20.9万吨纽卡斯尔型双燃料动力散货船、安装风帆装置的30.8万吨超大型原油船、23000TEU双燃料动力超大型集装箱船、17.4万立方米双燃料动力液化天然气(LNG)船、7500车位LNG动力汽车滚装船18600立方米LNG加注船成功交付。全球最大的24000TEU集装箱船19万吨双燃料散货船、9.3万方全冷式超大型液化石油气船等实现批量接单。邮轮建造取得新进展，首艘极地探险邮轮成功交付并完成南极首航、首艘国产大型邮轮顺利实现坞内起浮的里程碑节点，第二艘国产大型邮轮开工建造。 2021年，全球18种主要船型分类中，我国有10种船型新接订单量位居世界第一。 就获得的新订单而言，2022年中国在所有主要部分（散货、油轮、集装箱船）都占据了主导地位。BRS2022年报统计数据显示，在散货市场以1830万载重吨（67%）位居榜首，在集装箱船市场以1770万载重吨（58%）位居榜首。即使在传统上由韩国主导的油轮领域，也以390万载重吨（44%）领先于韩国的200万载重吨（23%）。 中国在国际市场份额继续领先，骨干企业竞争力增。中国船舶工业行业协会披露，2022年，我国造船国际市场份额已连续13年居世界第一，造船大国地位进一步稳固。 我国造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计分别占世界总量的47.3%、55.2%和49.0%，较2021年分别增长0.1、1.4和1.4个百分点，以修正总吨计占43.5%、49.8%和42.8%，同样保持全球领先。我国骨干船企保持较强国际竞争力，分别有6家企业进入世界造船完工量、新接订单量和手持订单量的前10强。 2.21年订单爆发式增长，开启船舶订单周期 2021年开启新船订单暴涨。根据BRS2022年报，2021年全球新造订单约为1.4亿载重吨（2000艘），是过去十年来第二高的数量。这使得世界各地的造船厂可以预订2022年、2023年和2024年的大部分时段。2022新订单约8900万载重吨（1447艘），略高于交付量（7850万载重吨）。 2022年世界造船三大指标“两降一升”。中国船舶报统计数据显示，2022年，世界新造船市场成交8241万DWT、4279万CGT，同比分别下降33.9%、10.9%； CGT计，全年成交量比十三五同期均值高出58.5%，近10年成交量中排在第4位。 世界新造船完工交付8011万DWT、2979万CGT，同比分别减少4.7%、6.4%。截至2022年12月底，世界手持订单2.16亿DWT、1.06亿CGT，同比分别增长7%、38.4%。 中国继续世界第一，中韩份额领先全球。中国船舶报披露数据，2022年，中国承接新船订单4552万DWT、2133万CGT，分别占世界份额的55.2%和49.8%，连续13年位居世界第一。韩国承接新船订单2395万DWT、1559万CGT，分别占世界份额的29.1%和36.4%，位居第二。中国和韩国新船订单量份额合计占比达到86.2%（CGT计），为21世纪以来的最高值。 大型LNG运输船创造新纪录，汽车滚装船（PCTC）成交重回高峰。中国船舶报统计数据显示，2022年，LNG运输船成交178艘、1502万CGT，同比增长123%； 其中大型LNG运输船成交173艘，创造历史新纪录。PCTC（汽车滚装船）成交均为7000车以上的大型PCTC，达69艘、234万CGT，同比增长90%。其他细分船型则出现不同程度下降。原油船、液化石油气（LPG）船、拖船等船型跌幅均超过60%； 散货船、集装箱船、化学品船等船型跌幅均超过40%；渡船、成品油船、通用货船、挖泥船等船型跌幅均超过20%；海工船、邮船、多用途船等船型跌幅均在10%以内。 2022年我国三大造船指标一升两降。中国船舶工业行业协会披露，2022年，全国造船完工量3786万载重吨，同比下降4.6%。新接订单量4552万载重吨，同比下降32.1%。截至12月底，手持订单量10557万载重吨，同比增长10.2%。全国完工出口船3067万载重吨，同比下降14.6%；新接出口船订单4056万载重吨，同比下降31.7%；截至12月底，手持出口船订单9522万载重吨，同比增长12.6%。出口船舶分别占全国造船完工量、新接订单量、手持订单量的81.0%、89.1%和90.2%。 3.新造船价持续攀升，行业保持高景气 2022年是记录以来平均综合运费表现最好的一年。2022年克拉克森海运指数平均值上涨至37,253美元/天，较去年平均水平上涨30%。这是自1990年有记录以来该综合指数最好的收益水平。克拉克森海运指数是反映干散货船、油轮、气体运输船、集装箱船等主要船型即期市场日均收益的一个综合性指数，各船型所占权重为当年年初该船型的船舶数量占整体船队的比例。 图12克拉克森海运指数图（单位：百万载重吨） 新旧船舶价差加大，新船价格涨幅趋缓。新造船价格继续保持高位。中国船舶报数据显示，2022年12月，新造船价格指数收报161.89点，同比增长4.9%，环比2022年6月以来基本持平，年内最高值为162.03点。2022年的新造船价格延续2021年以来上涨态势，但涨幅有所趋缓，后半年新造船价格基本持平，进入平台期。 造船需求强劲，2023年4月份CNPI继续向上攀升。中国新造船价格指数市场报告显示，四月份CNPI报1035点，环比上涨8点。指数连续三个月增长，订单也大幅度涌现。四月份国内船厂披露的订单总共有102艘，外国船厂31艘，总计133艘（2艘LOI未计入），新增订单总艘数比三月份增加了12%。由于16个基准船型估值继续全线上升，三大传统船型的综合价格指数也齐头并进。其中，干散货船综合指数CNDPI环比升1%至1,046点，油轮综合指数CNTPI环比也升了1%至1,124点，集装箱船综合指数CNCPI环比升0.7%至1,058点。 造船成本的大头——钢材价格，自四月初开始就不断下调，而造船价格却保持上升，说明短期造船需求强劲，能够克服钢材料价格下跌造成的不利影响，仍然保持较高的船价。 图14中国新造船价指数与船板走势图 4.IMO环保新规生效，旧船拆解加速 自2011年起，船队开始老化。根据《2022海运评述》，目前的平均船龄按船舶数量计算为21.9年，按承载能力计算为11.5年。散货船仍然是船龄最低的船舶，平均船龄11.1年，其次是集装箱船，平均船龄13.7年，之后是油轮，平均船龄19.7年。 新老更替的更新周期已经到来。从船龄来看，截至2022年底，全球海洋工程装备船队数量共12911艘，平均船龄高达20年，20年船龄以上装备占比35%。部分装备如海洋调查船、挖泥船、多功能服务平台等船型20年以上船龄占比超过40%，这些老旧船舶在作业效率、功能参数等方面，均已远远落后于新式海工装备，拆解退役是他们最终的归宿，未来几年老旧海工装备拆解周期即将到来，海工装备的需求依然值得期待。 IMO新规正式