军工行业年报、一季报综述：22年行业增速全市场居中靠前，23年仍有后劲

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年05月09日 国防军工 行业深度分析 军工行业年报、一季报综述：22年行业增速全市场居中靠前，23年仍有后劲 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.0 -1.3 9.0 绝对收益 -2.4 -1.6 13.0 张宝涵 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030001 zhangbh@essence.com.cn 马卓群 分析师 SAC执业证书编号：S1450522120002 mazq@essence.com.cn 温肇东 分析师 SAC执业证书编号：S1450521060002 wenzd@essence.com.cn 宋子豪 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080004 songzh@essence.com.cn 相关报告 安信军工周观察：中国和新加坡举行“中新合作-2023”海上联合演习，中国、巴西两国推进航天领域合作 2023-05-07 公募基金23Q1军工主动持股比例回落至“十四五”低位，行业配置价值凸显 2023-04-27 安信军工周观察：中俄国防2023-04-23 军工行业受外部环境影响较小，行业增速稳健排名居前 经过筛选修正，2022年军工行业实现营业收入增速12.45%，归母净利润增速14.62%，在A股29个行业中，收入增速排在第6位、归母净利增速排在第9位，处于靠前位置；2023Q1军工行业实现营业收入增速11.42%，在A股29个行业中排名第5位，归母净利润增速5.06%，排名第15位。2022年营收和利润增速均位居前列，再次验证我们对军工行业高景气度的判断。由于过去两年高增速下基数提升显著导致行业整体增速略有放缓，但相较整体宏观环境表现，军工板块仍保持相对稳健增长。 公募基金2023Q1军工主动持股比例回归至“十四五”低位，持股分布主要集中于航空主机厂及配套产业链 2023Q1公募基金重仓持股中军工持股总市值362.20亿元，持仓比例为3.81%，环比下降1.04pct；主动基金重仓持股中军工持股市值为184.62亿元，持股比例为2.63%，环比下降1.56pct。重仓持仓前十占比56.04%（Q4重仓持仓前十占比67.70%），Q1持仓前二十占比78.32%（Q4持仓前二十占比86.00%），持股集中度总体保持平稳且略有提升。2023Q1重仓持仓前十个股为紫光国微、振华科技、中航光电、西部超导、中航沈飞、航发动力、中航重机、中航电子、中航西飞、中航高科，航空板块和信息化板块仍为重点配置；2023Q1相比较2022Q4中航电子、中航西飞、中航高科入列，菲利华、光威复材、抚顺特钢出列。2023Q1加仓前十分别为中航电子、振芯科技、海格通信、亚光科技、西部材料、中国长城、睿创微纳、中航西飞、航天电子、中航高科；减仓前十分别为中航重机、抚顺特钢、紫光国微、中航光电、菲利华、光威复材、新雷能、七一二、航发控制、盛路通信。 利润表：行业由高速增长向高质量增长转变，板块表现有所分化 扣除部分公司非军品业务，非经常性损益影响，追溯调整部分公司重组导致业绩变动后，军工行业2022年合计营收（4135.60亿，同比增长12.45%），归母净利润（396.82亿，同比增长14.62%）；分板块看，航空板块实现营收（2392.96亿，同比增长12.91%），占行业比重的57.86%，仍为行业占比最大的板块；归母净利润（157.68亿，同比增长16.41%），占行业比重的39.74%；航天板块实现营收（570.01亿，同比增长11.84%），占行业比重的13.78%；归母净利润（45.11亿，同比增长17.65%），占行业比重的11.37%；信息化板块实现营收（785.28亿，同比增长8.02%），占行业比重的18.99%；归母净利润-10%0%10%20%30%40%2022-052022-092023-012023-05国防军工沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 行业深度分析/国防军工 （136.76亿，同比增长8.54%），占行业比重的34.47%，增速均低于行业平均增速；新材料板块实现营收（387.35亿，同比增长20.39%），占行业比重的9.37%；归母净利润（57.27亿，同比增长23.40%，占行业比重的14.43%，增速均超过行业平均增速。军工行业2023Q1实现营收（879.88亿，同比增长11.24%），归母净利润（86.09亿，同比增长5.06%）。2023Q1毛利率25.74%，同比提升0.02pct，净利率9.76%，同比下降0.55pct。2023Q1期间费用率13.98%，同比上升0.65pct，研发费用率提升0.66pct至5.53%，整体盈利能力仍有提升空间。预计在“十四五”期间，在军费稳定增长及加强实战化训练的大背景下，行业需求端有所保证，基本面趋势将持续向好，军工行业有望进入高质量发展阶段。 军工板块整体盈利能力仍有提升，持续加大研发投入背景下提质增效成果显著。2022年军工板块毛利率同比小幅下降0.23pct至23.82%，净利率提升0.18pct至9.60%，盈利能力仍有提升。2022年期间费用率12.48%，同比下降0.57pct，其中研发费用率同比增长0.36pct至5.46%，反映出在“十四五”前半阶段，我国武器装备发展迅速，预先研究及新型装备研制有加速态势，军工企业为提高自身行业竞争力，相应加大研发投入，提高中长期业绩弹性。 资产负债表：重点关注预收账款、存货、应付账款等科目变化 据2022年报数据：1）行业预收账款和合同负债同比减少10.11%，其中仅新材料板块正增长，实现同比增长3.72%。2）行业存货同比增长13.42%，其中新材料板块存货增长较快，达到20.52%；3）行业应付账款及应付票据同比增长16.11%，各细分行业均实现正增长，其中新材料板块增幅较大，同比增长30.72%。 据2023一季报数据：1）预收账款与合同负债整体减少较期初5.42%，其中仅信息化板块实现正增长，较期初增长5.94%；2）存货方面，23Q1较期初增长7.62%，航空板块增长较快，较期初增长8.46%；3）应付账款及应付票据较期初增长16.78%，各细分行业均实现正增长，其中新材料板块增幅较大，较期初增长35.48%。年报及一季报资产负债表的变化显示行业基本面持续向好，我们预计2023年全年行业增长相对确定，资产负债表相关科目变化或将持续体现。 现金流量表：受年末交付确认进度影响，现金流规模同比下降。 2022年军工行业经营性现金流为351.06亿元，同比减少23.62%，各细分板块均发生减少。主要原因系：1）2021作为十四五开局之年，预付模式变化，大额采购预付款使经营性现金流情况改善显著，基数提升较大，而2022年仍在推进前序订单交付，相关新增预付款减少；2）军工行业回款通常集中于年末，2022年Q4受疫情影响，行业年末产品交付及收入确认进度受阻，导致最终经营性活动现金流净值增长不及预期。2023年Q1经营性现金流净额为-214.81亿元，去年同期为-311.92亿元，绝对值下降主要由于2022年末部分未确认收入部长于莫斯科举行会谈，美SpaceX星舰首飞升空后爆炸 安信军工周观察：我国成功实施陆基中段反导拦截技术试验，东部战区组织环台岛战备警巡和“联合利剑”演习 2023-04-16 【安信军工周观察】中法互签航空及船舶领域大额订单，东部战区就台领导人窜美展开多军种演练 2023-04-09 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 行业深度分析/国防军工 顺延至2023Q1确认，报告期内现金流入增多，双向作用下最终导致Q1现金流绝对值减少。 行业投资逻辑：十四五需求快速释放，行业由高速增长向高质量发展转变。 变化一：从重研发轻生产到研发生产齐头并进。 1）武器装备代际差异已补齐，行业发展由补质量进入补数量阶段： 航空装备：五代为牵引、四代为骨干、三代为主体，以歼-20、直-20、运-20等“20”系列为代表的航空装备都处于快速批产上量阶段，其他如歼-16、歼-15等前期定型机型及后续改型仍处于交付高峰，主机厂需求饱满。 航空发动机：军用航发进度慢于军机，和欧美最先进发动机差距35年。2005年12月，WS10“太行”发动机研发成功，是我国首个具有自主知识产权的高性能大推力涡扇发动机，目前WS-10系列进入快速放量阶段，前期珠海航展公布J20使用中国心，WS-15已完成装机首飞，后续有望同WS-20一起在十四五期间取得放量突破。 导弹装备：我国的导弹武器系统产研水平从最早的仿制，经过60多年的发展，已经达到了世界一流水平，目前我国导弹已成谱系，震慑、攻击及防守成体系发展。目前我国导弹谱系健全，具有东风、红旗、鹰击、长剑等多系列多种型号，震慑、攻击及防守成体系发展，现有批量装备的导弹型号定型时间已长，十三五期间导弹新型号研制多，不少新型号刚定型或即将定型，我们多次强调，导弹领域在多重背景驱动下呈现高景气，目前看近十年阅兵展示的型号基本都是放量的重点。另外许多新型号处于研发阶段，十四五处于导弹型号的迭代期。 2）持续稳定的军费是行业增长关键因素，尤其关注武器装备提升背景下海、空、火箭军等重点投入方向。2022年国防预算同比增长7.1%，同期GDP目标为5.5%，这是时隔两年后中国国防经费增速增重回“7%时代”。合理且稳定上涨，综合来看，世界范围内各国军费开支占GDP比例都在2%上下浮动,中国长期以来都是1.3%-1.4%，距离世界平均水平仍有较大差距。鉴于中国面临的外部威胁越来越大，中国有必要提高军费,提高现代化军队水平的建设，维护国家安全。 变化二：基本面拐点为行业格局带来改变 1）合同负债及订单激增预示行业需求景气度提升。自2020年2月起，成飞集团及军方代表根据军队上级机关文件相关规定，后续所有涉及外协加工的军机业务需签署合同及《装备采购合同履行监管实施方案》后，方可向配套供应商下达外协订单。十四五初期，几个空军装备主机厂均获得大额预付款。航空行业已经出现招投标模式，并且签订长期订单，业绩确定性高。上述预期在2021年报中得到兑现，产业链各层级订单增长显著。以主机厂为代表的中航沈飞合同负债较期初增长673%，洪都航空增长39148%；分系统厂商航发动力较期初增长675%，中航机电增长686%。统计数家披露合同负债的公司，合计同比增长767%，预示着十四五的高景气。 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 4 行业深度分析/国防军工 2）配套企业加速扩充产能满足未来需求。为承接十四五期间旺盛的订单需求，以上游新材料及电子元器件环节为代表的公司自2020年起陆续通过定增募资或自筹资金的方式积极扩充产能，加快各类产业化项目建设，为兑现下游需求创造客观条件。 变化三：军工体制改革成为高质量发展的起点 1）国企三年改革行动为行业发展注入活力。2020年6月30日，中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过《国企改革三年行动方案（2020--2022年）》。国企改革三年行动方案旨在推动国有经济布局优化和结构调整，提高国有企业活力和效率，做