Q1在高基数基础上再超预期

2.86/4.56/5.59/5.72/2.35/1.33/4.77亿元 ， 同比增长10.90%/3.99%/9.76%/-4.56%/18.03%/-5.20%/5.04%。 线上毛利率大幅提升，净利率增幅更高主要来自费用率下降。（1）22年公司毛利率为77.40%、同比增长0.71PCT，其中线上/直营/加盟毛利率分别为63.42%/82.10%/70.97%、同比提高12.49/0.99/2.07PCT。22Q4毛利率为86.09%，同比增长5.86PCT。23Q1公司毛利率为75.71%、同比增长0.22PCT。（2）22年净利率为25.22%、同比增长2.26PCT；23Q1净利率为27.87%、同比提高1.63PCT。从费用率看，22年销售/管理/研发/财务费用率分别为35.91%/6.79%/3.47%/-0.28%、同比提高-2.36/1.06/0.41/-1.09PCT。23Q1销售/管理/研发/财务费用率为33.27%/4.91%/3.06%/-0.74%、同比增长-1.30/-0.52/-0.03/-0.37PCT。22年其他收益0.23亿元，同比增长57%；资产减值损失0.99亿元，同比增长26%、主要来自存货跌价损失。23Q1其他收益0.06亿元，同比增长21%。资产减值损失0.2亿元，同比增长73%。 23Q1存货改善。22年末存货为7.46亿元、同比增长13%、环比增长8%，存货/收入为26%，存货跌价准备/存货为16%。分库龄结构来看，1年内/1-2年/2-3年占比为62%/28%/15%。存货周转天数388天、同比增加28天、环比增加63天。应收账款为2.53亿元，同比下降10%、环比增长10%，应收账款周转天数为33天、同比减少5天、环比增加2天。23Q1末存货为6.53亿元，同比增长0%、环比下降12%，存货周转天数240天、同比减少58天、环比减少148天。应收账款为3.14亿元，同比增长30%、环比增长24%，应收账款周转天数为24天、同比下降5天、环比下降10天。 投资建议 我们分析，（1）预计23年加速开店，且疫后同店复苏有望迎来更大的弹性；（2）中长期来看，高尔夫系列和威尼斯有望贡献第二成长曲线。考虑今年开店加速及复苏超预期，上调盈利预测23/24/25年收入33.2/38.7/43.5亿元至38.09/44.04/50.36亿元，上调归母净利预测8.12/10.24/12.4亿元至10.06/12.56/15.37亿元，对应EPS 1.76/2.20/2.69元，2023年4月29日收盘价36.04元对应PE分别为19/15/12X，看好公司持续抢份额的成长趋势，维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响的不确定性；开店低于预期风险；系统性风险。 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002联系电话：