业绩符合预期，业务结构改善增长后劲充足

证券研究报告·公司点评报告·物流 东吴证券研究所 1 / 7 请务必阅读正文之后的免责声明部分 厦门象屿（600057） 2022年年报及2023年一季报点评：业绩符合预期，业务结构改善增长后劲充足 2023年04月30日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 阳靖 执业证书：S0600523020005 yangjing@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 10.66 一年最低/最高价 7.71/12.49 市净率(倍) 1.57 流通A股市值(百万元) 22,932.82 总市值(百万元) 24,131.69 基础数据 每股净资产(元,LF) 6.79 资产负债率(%,LF) 73.48 总股本(百万股) 2,263.76 流通A股(百万股) 2,151.30 相关研究 《厦门象屿(600057)：2022Q3业绩点评：扣非净利润+68%，实现稳步成长》 2022-10-27 《厦门象屿(600057)：2022Q3业绩预告点评：归母净利润预增约50%，农产品&新能源&铝高增》 2022-10-19 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 538,148 592,769 711,296 823,758 同比 16% 10% 20% 16% 归属母公司净利润（百万元） 2,637 3,462 4,218 4,916 同比 20% 31% 22% 17% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.16 1.53 1.86 2.17 P/E（现价&最新股本摊薄） 9.15 6.97 5.72 4.91 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 #市占率上升 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 业绩简评：2022年，公司实现收入/ 归母净利润/ 扣非净利润5381/ 26.4/ 26.6亿元，同比+16%/ +20%/ +22%；2023Q1，公司实现收入/归母净利润/ 扣非净利润1292/ 5.5/ 0.45亿元，同比+13%/ +15%/ -94%。公司非经常项主要包含对冲套保的损益，因此归母利润更能反映实际盈利。总体上看，公司2022年年报及2023年一季报业绩均符合预期。 ◼ 业务结构优化，净利率呈现趋势性改善：2022年销售毛利率/净利率分别为2.13%/0.70%，同比-0.05pct/ +0.11pct；2023Q1公司销售毛利率/净利率分别为2.12%/ 0.59%，同比-0.58%/ -0.03pct。随着公司业务结构改善，公司2022年净利润率明显提升。2023Q1在计提1.48亿元哈农商行投资亏损的情况下净利率仍持平，公司净利率改善的趋势仍在持续。 ◼ 新能源、铝等新产业链高增验证横向复制能力：公司供应链业务板块新产业链实现高增，2022年公司铝产业链毛利润同比增长102%，新能源产业链毛利润同比增长163%。公司将成熟模式横向复制到新产业链，而2022年铝、新能源等产业链的高增验证公司横向复制的成长模式。 ◼ 大客户数量提升改善经营稳定性：2022年底公司客户数量达1.4万家，2020~22年CAGR达13%；其中年业务规模大于3亿元的客户达408家，2020~22年CAGR达32%。与大型客户的合作更稳定、经营风险更低，也更能发挥公司一体化供应链服务的优势。 ◼ 维持较高比例分红的分红政策：公司计划向全体股东每10股分红6.1元（含税），分红率达56%，静态股息率（对应4月28日收盘价）为5.7%。公司2019年以来每年的分红率都在50%或以上。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司是国内大宗供应链龙头企业，2022年公司市占率仅1%。公司管理能力和团队激励机制优秀，并具备行业领先的物流资源壁垒和数智化能力，我们看好公司未来市场份额继续提升。考虑到2023Q1哈农商行减值产生的投资亏损，我们将公司2023~24年归母净利润预期从35.0/ 42.2亿元调整至34.6/ 42.2亿元，预计2025年公司归母净利润预测为49.2亿元，同比增速为31%/ 22%/ 17%，对应4月28日收盘价为7/ 6/ 5倍P/E，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：定增落地时间，宏观经济，极端天气等。 -13%-7%-1%5%11%17%23%29%35%41%2022/5/52022/9/12022/12/292023/4/27厦门象屿沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 7 业绩简评 公司2022年年报及2023年一季报业绩均符合预期：2022年，公司收入/ 归母净利润/ 扣非净利润为5381/ 26.4/ 26.6亿元，同比+16%/ +20%/ +22%；2023Q1，公司收入/ 归母净利润/ 扣非净利润为1292/ 5.5/ 0.45亿元，同比+13%/ +15%/ -94%。公司非经常项主要包含套保的损益，因此归母利润更能反映实际盈利。 图1：公司收入及增速 数据来源：wind，东吴证券研究所 图2：公司归母净利润及增速 图3：公司扣非净利润及增速 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 经营分析 业务结构优化，净利率呈现趋势性改善：2022年销售毛利率/净利率分别为2.13%/0.70%，同比-0.05pct/ +0.11pct；2023Q1公司销售毛利率/净利率分别为2.12%/ 0.59%，同比-0.58%/ -0.03pct。随着公司业务结构改善，公司2022年净利润率明显提升。2,724 3,602 4,625 5,381 1,292 16.41%32.23%28.40%16.35%13.43%0%5%10%15%20%25%30%35%01,0002,0003,0004,0005,0006,00020192020202120222023Q1营业收入（亿元）YoY（右轴）11.06 13.00 21.94 26.37 5.46 10.84%17.51%66.22%20.18%14.52%0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253020192020202120222023Q1归母净利润（亿元）YoY（右轴）10.73 13.05 21.80 26.56 0.45 199.56%21.65%64.49%21.82%-93.56%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%05101520253020192020202120222023Q1扣非净利润（亿元）YoY（右轴） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 7 2023Q1在计提1.48亿元哈农商行投资亏损的情况下净利率仍持平，公司净利率改善的趋势仍在持续。 图4：公司毛利率及销售净利率呈上升趋势 图5：公司费用率整体呈下降趋势 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 新能源、铝等新产业链高增验证横向复制能力：供应链业务板块，公司新产业链实现高增，2022年公司铝产业链毛利润同比增长102%，新能源产业链毛利润同比增长163%。公司将成熟模式横向复制到新产业链，而2022年铝、新能源等产业链的高增验证公司横向复制的成长模式。 图6：公司供应链业务板块分产业链经营货量及收入毛利情况（收入及毛利单位：亿元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 1.95%2.19%2.13%2.12%0.45%0.59%0.70%0.59%0%1%2%3%2020202120222023Q1销售毛利率销售净利率0.44%0.45%0.43%0.42%0.24%0.26%0.27%0.30%0.01%0.01%0.01%0.03%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%2020202120222023Q1销售费用率管理费用率研发费用率 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 4 / 7 图7：公司物流板块收入及毛利情况（单位：亿元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 大客户数量提升改善经营稳定性：2022年底公司客户数量达1.4万家，2020~22年CAGR达13%；其中年业务规模大于3亿元的客户达408家，2020~22年CAGR达32%。与大型客户的合作更稳定、经营风险更低，也更能发挥公司一体化供应链服务的优势。 图8：公司业务规模3亿元以上的大中型客户数量持续提升 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 维持较高比例分红的分红政策：公司计划向全体股东每10股分红6.1元（含税），分红率达56%，静态股息率（对应4月28日收盘价）为5.7%。公司2019年以来每年的分红率都在50%或以上。 盈利预测与投资评级 公司是国内大宗供应链龙头企业，2022年公司市占率仅1%。公司管理能力和团队激励机制优秀，并具备行业领先的物流资源壁垒和数智化能力，我们看好公司未来市场份额继续提升。考虑到2023Q1哈农商行减值产生的投资亏损，我们将公司2023~24年235337408050100150200250300350400450202020212022大中型客户数量（个） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 5 / 7 归母净利润预期从35.0/ 42.2亿元调整至34.6/ 42.2亿元，预计2025年公司归母净利润预测为49.2亿元，同比增速为31%/ 22%/ 17%，对应4月28日收盘价为7/ 6/ 5倍P/E，维持“买入”评级。 风险提示 定增落地时间，宏观经济，极端天气等。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 6 / 7 厦门象屿三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 97,223 108,929 138,731 149,187 营业总收入 538,148 592,769 711,296 823,758 货币资金及交易性金融资产 20,366 37,339 36,934 50,810 营业成本(含金融类) 526,673 579,548 695,053 804,837 经营性应收款项 39,158 37,780 52,546 52,870 税金及附加 691 762 914 1,058 存货 28,520 26,441 38,543 36,594 销售费用 2,340 2,490 2,987 3,460 合同资产 752 828 994 1,151 管理费用 1,479 1,541 1,849 2,142 其他流动资产 8,427 6,541 9,714 7,762 研发费用 52 57 69 80 非流动资产 17,833 18,013 18,170 18,304 财务费用 1,203 1,263 1,697 2,020 长期股权投资 1,540 1,477 1,415 1,352 加:其他收益 528 582 698 809 固定资产及使用权资产 10,830 10,954 11,063 11,154 投资净收益 -188 -326 -249 -288 在建工程 156 179 196 207 公允价值变动 -459 0 -150 -180 无形资产 2,004 1,963 1,922 1,881 减值损失 -816 -1,034 -1,326 -1,524 商誉 13 13 13 13 资产处置收益 38 42 50 58 长期待