一季度业绩不佳，期待新产品驱动的业绩反弹

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司报告 公司定期点评 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|T abl e_Summary 长城汽车（601633.SH） 一季度业绩不佳，期待新产品驱动的业绩反弹 副标题 投资要点： ➢ 一季度销量下滑、行业终端价格下行，业绩表现不佳。公司2023年一季度实现收入290亿元，同比下降14%，环比下降23%；实现归母净利润1.74亿，同比下降89%，环比增长65%。一季度业绩下滑主要系销量表现不佳(总销量22.0万辆，同比下降22.4%)叠加行业终端价格下行，毛利率下滑至16%，叠加一季度销售/管理/研发/财务费用率上升至5/4/5/0%，净利率下滑至0.6%。 ➢ 新车型少+渠道改造+老车型降价导致一季度销量不及预期。除受行业层面整车集中降价影响外，公司一季度新车型少+渠道改造+老车型降价，销量走弱：1）一季度新车型主要为二代大狗，上市后月销不及预期，系选装率高导致生产交付周期长；2）3月中下旬对哈弗H6、欧拉好猫分别给予1.5w、2.2w现金优惠，盈利能力承压；3）哈弗旗下多家门店处于改造状态无法售车，影响哈弗3月销量。 ➢ 新车型及改款发布，后续业绩环比改善确定性强。公司于4月13日发布蓝山DHT-phev，上市后盲订转化数量已超5000，市场反馈良好；4月25日起全国陆续交付，对下半年业绩有望带来较大推动。除蓝山DHT-phev外，公司计划于年内实现枭龙/枭龙MAX、坦克500phev等车型的上市及交付，并对已有车型进行改款（23款芭蕾猫起售价14.98万元起，相较22款降价超4万元），后续季度销量及业绩双回暖的确定性强。 ➢ 盈利预测与投资建议：考虑到公司价格策略有所调整，我们调整公司2023-2025年归母净利润为64/107/125亿元（前值为85/122/146亿元）。公司4月21日收盘价27.37元/股，对应2023-25年PE为36/22/19倍。新车密集发布+目前处于业绩低点，参考公司历史平均估值，给予公司23年46.7倍PE，对应目标价35.25元，维持“持有”评级。 ➢ 风险提示：传统燃油车销量下滑、新车型销量不及预期、海外市场拓展不及预期、原材料价格波动、估值风险等。 Tabl e_First|T abl e_Summary|T able_Ex cel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 136,405 137,340 200,407 255,200 290,150 增长率 32% 1% 45.9% 27.3% 13.7% 净利润（百万元） 6,726 8,266 6,354 10,662 12,539 增长率 25% 23% -23.1% 67.8% 17.6% EPS（元/股） 0.79 0.97 0.75 1.26 1.48 市盈率（P/E） 34.5 28.1 36.6 21.8 18.5 市净率（P/B） 3.7 3.6 3.4 3.0 2.7 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 汽车 2023年04月23日 Tabl e_First|T abl e_R ati ng 持有(维持评级) 当前价格： 27.37元 目标价格： 35.25元 Tabl e_First|T abl e_M arketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 8486/6133 流通A股市值（百万元） 232272/167847 每股净资产（元） 7.64 资产负债率（%） 64.44 一年内最高/最低（元） 42.18/22.27 Tabl e_First|T abl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|T abl e_Author 分析师 樊夏沛 执业证书编号：S0210522120001 邮箱： fxp3989@hfzq.com.cn Tabl e_First|T abl e_C ont act er Tabl e_First|T abl e_R elateR eport 相关报告 1、《混动系统技术过硬，2023产品大年集中兑现》——2023.04.04 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%0%20%40%60%80%100%2022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03长城汽车沪深300 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|长城汽车 图表1：财务预测摘要 Tabl e_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 35,773 36,187 44,057 53,280 营业收入 137,340 200,407 255,200 290,150 应收票据及账款 9,347 13,639 17,368 19,747 营业成本 110,739 161,878 204,011 231,467 预付账款 2,229 3,258 4,106 4,659 税金及附加 5,121 7,471 9,514 10,817 存货 22,375 32,707 41,220 46,767 销售费用 5,876 8,016 10,208 11,606 合同资产 4 6 8 9 管理费用 4,893 6,914 8,932 10,155 其他流动资产 37,957 54,438 68,757 77,891 研发费用 6,445 9,018 10,974 12,476 流动资产合计 107,681 140,230 175,508 202,344 财务费用 -2,488 214 -8 21 长期股权投资 10,286 10,286 10,286 10,286 信用减值损失 -26 0 0 0 固定资产 26,949 27,959 29,994 30,957 资产减值损失 -337 0 0 0 在建工程 8,306 7,806 7,606 7,706 公允价值变动收益 50 0 0 0 无形资产 8,197 10,013 11,941 13,676 投资收益 671 0 0 0 商誉 28 28 28 28 其他收益 850 0 0 0 其他非流动资产 23,911 25,583 27,199 28,596 营业利润 7,967 6,895 11,570 13,607 非流动资产合计 77,677 81,674 87,054 91,248 营业外收入 886 0 0 0 资产合计 185,357 221,904 262,562 293,592 营业外支出 46 0 0 0 短期借款 5,943 0 0 0 利润总额 8,807 6,895 11,570 13,607 应付票据及账款 59,367 86,783 109,370 124,090 所得税 554 552 926 1,088 预收款项 0 0 0 0 净利润 8,253 6,343 10,644 12,519 合同负债 7,753 11,313 14,406 16,379 少数股东损益 -13 -10 -17 -20 其他应付款 0 0 0 0 归属母公司净利润 8,266 6,353 10,661 12,539 其他流动负债 22,739 30,773 37,736 42,184 EPS（摊薄） 0.97 0.75 1.26 1.48 流动负债合计 95,802 128,869 161,512 182,652 长期借款 15,406 15,406 15,406 15,406 主要财务比率 应付债券 3,511 3,511 3,511 3,511 2022A 2023E 2024E 2025E 其他非流动负债 5,422 5,422 5,422 5,422 成长能力 非流动负债合计 24,339 24,339 24,339 24,339 营业收入增长率 0.7% 45.9% 27.3% 13.7% 负债合计 120,141 153,209 185,851 206,992 EBIT增长率 -10.2% 12.5% 62.6% 17.9% 归属母公司所有者权益 65,201 68,691 76,723 86,633 归母净利润增长率 22.9% -23.1% 67.8% 17.6% 少数股东权益 15 4 -13 -33 获利能力 所有者权益合计 65,216 68,695 76,711 86,600 毛利率 19.4% 19.2% 20.1% 20.2% 负债和股东权益 185,357 221,904 262,562 293,592 净利率 6.0% 3.2% 4.2% 4.3% ROE 12.7% 9.2% 13.9% 14.5% 现金流量表 ROIC 8.6% 12.0% 17.6% 18.4% 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 经营活动现金流 12,311 18,142 21,166 21,813 资产负债率 64.8% 69.0% 70.8% 70.5% 现金收益 11,947 11,395 15,811 18,216 流动比率 1.1 1.1 1.1 1.1 存货影响 -8,408 -10,332 -8,513 -5,548 速动比率 0.9 0.8 0.8 0.9 经营性应收影响 -886 -5,322 -4,577 -2,931 营运能力 经营性应付影响 -4,525 27,416 22,587 14,719 总资产周转率 0.7 0.9 1.0 1.0 其他影响 14,183 -5,014 -4,142 -2,643 应收账款周转天数 16 15 15 16 投资活动现金流 -10,505 -8,941 -10,676 -9,939 存货周转天数 59 61 65 68 资本支出 -10,635 -7,163 -8,938 -8,474 每股指标（元） 股权投资 -761 0 0 0 每股收益 0.97 0.75 1.26 1.48 其他长期资产变化 891 -1,778 -1,738 -1,465 每股经营现金流 1.45 2.14 2.49 2.57 融资活动现金流 -3,133 -8,787 -2,621 -2,651 每股净资产 7.68 8.09 9.04 10.21 借款增加 8,739 -5,943 0 0 估值比率 股利及利息支付 -1,226 -2,390 -3,136 -3,513 P/E 28 37 22 19 股东融资 357 0 0 0 P/B 4 3 3 3 其他影响 -11,003 -454 515 862 EV/EBITDA 282 295 211 183 数据来源：公司报告、华福证券研究所 诚信专业 发现价值