面积持续扩张，业绩稳步提升

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 苏垦农发 601952.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 公司披露2022年年报与利润分配预案。全年实现营业收入127.3亿元，同比+11.9%；实现归母净利润8.3亿元，同比+10.8%。单四季度来看，公司实现营业收入37.2亿元（+3.0%），实现归母净利润2.2亿元（+10.5%）。公司拟以公司2022年末总股本13.78亿股为基数，向全体股东按每10股派发现金红利3元人民币（含税），共计派发现金红利总额4.134亿元（含税），占当年归属于上市公司股东净利润（合并口径）的50.03%，剩余未分配利润结转以后年度分配。 ⚫ 面积继续扩张，粮食产量表现平稳。2022年粮食总产（含发包托管种植产量）125.5万吨，同比-0.9%，由于2022年公司完成了10万亩玉米大豆带状复合种植任务，玉米、大豆的亩产相对偏低，分别为762.5斤、126斤，虽然影响了整体的产量表现，但整体种植结构布局逐步优化。面积方面，截止2022年秋播，公司自主经营耕地面积约127.8万亩，同比+2.7%，其中土地流转（含托管与合作种植）31.81万亩，同比+10.1%，公司近3年持续拓展流转面积，平均增幅达到6.6%，为公司粮食产量的进一步增长奠定坚实基础。价格方面，2022年全年小麦价格景气上行，全国均价涨幅约500元/吨，综合考虑成本与价格弹性，母公司种植业实现业绩增量约为3300万，贡献利润2.2亿，同比增长18%；获得补贴3.6亿，同比增长15%。 ⚫ 子公司提质增量，全产业链赋能。2022年，公司下属各龙头企业全力以赴开拓市场，逆势取得较好业绩。其中，江苏种业实现净利润0.9亿，同比增长3%，稻麦种合计销量38.46万吨，同比增长0.4%；苏垦米业实现净利润0.7亿，同比减少19%，主要系稻米行情低迷影响，公司大米销量下降2.8%至33.6万吨；金太阳粮油受原料价格上涨影响利润下滑17%至0.4亿，食用油销量30.3万吨，同比持平；苏垦麦芽实现销量22.37亿，同比减少3.6%，贡献利润约0.2亿；苏垦农服实现利润0.3亿，同比增长21%。 ⚫ 考虑2023年谷物市场情况，略下调小麦价格，预计公司2023-2024年归母净利润分别为9.64、10.77亿（原预测10.34、10.84亿），同比+16.7%、+11.8%，引入2025年预测，归母净利润11.46亿，同比+6.4%，根据可比公司给予23年21xPE，目标价14.70元，公司业绩稳增，面积扩张和粮价弹性持续兑现，农垦龙头发展前景可期，维持“买入”评级。 风险提示 农产品价格波动风险、政策风险、行业竞争与产品风险、内部关联交易风险等。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 11,378 12,727 14,174 15,282 16,446 同比增长(%) 32.0% 11.9% 11.4% 7.8% 7.6% 营业利润(百万元) 868 924 1,099 1,228 1,306 同比增长(%) 14.9% 6.4% 19.0% 11.7% 6.4% 归属母公司净利润(百万元) 746 826 964 1,077 1,146 同比增长(%) 11.4% 10.8% 16.7% 11.8% 6.4% 每股收益（元） 0.54 0.60 0.70 0.78 0.83 毛利率(%) 14.7% 13.4% 14.9% 15.1% 14.9% 净利率(%) 6.6% 6.5% 6.8% 7.0% 7.0% 净资产收益率(%) 12.2% 13.5% 14.4% 14.2% 13.7% 市盈率 21.7 19.6 16.8 15.0 14.1 市净率 2.7 2.6 2.2 2.0 1.8 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月19日） 11.74元 目标价格 14.70元 52周最高价/最低价 16.99/11.33元 总股本/流通A股（万股） 137,800/137,800 A股市值（百万元） 16,178 国家/地区 中国 行业 农业 报告发布日期 2023年04月20日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 0.66 -3.1 -3.54 -24.06 相对表现 -0.01 -7.29 -2.78 -23.81 沪深300 0.67 4.19 -0.76 -0.25 张斌梅 021-63325888*6090 zhangbinmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020002 香港证监会牌照：BND809 樊嘉敏 fanjiamin@orientsec.com.cn 肖嘉颖 xiaojiaying@orientsec.com.cn 主业弹性可期，纵横发展有道：苏垦农发首次覆盖报告 2023-01-11 面积持续扩张，业绩稳步提升 苏垦农发2022年报点评 买入 （维持） 苏垦农发年报点评 —— 面积持续扩张，业绩稳步提升 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.91、10.94、11.65亿，同比增加20%、10.4%、6.5%，根据可比公司给予23年21xPE，目标价14.70元，公司业绩稳步提升，面积扩张和粮价弹性持续兑现，农垦龙头发展前景可期，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 公司 代码 股价 EPS(元) PE 2023/4/19 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 北大荒 600598 13.30 0.43 0.55 0.64 0.70 30.69 24.24 20.87 19.07 金龙鱼 300999 42.81 0.76 0.56 0.98 1.24 56.17 77.08 43.58 34.54 道道全 002852 15.51 -0.56 -1.22 1.09 1.53 -27.79 -12.76 14.29 10.10 克明食品 002661 11.57 0.20 0.46 0.58 0.74 57.97 25.40 20.11 15.55 中粮糖业 600737 8.26 0.24 0.38 0.36 0.30 34.01 21.47 23.25 27.51 调整后平均 40.00 24.00 21.00 21.00 数据来源：Wind，东方证券研究所，2021A-2024E每股收益使用最新股本全面摊薄计算 风险提示 农产品价格波动风险 公司业绩与农产品价格关系密切，农产品极易受天气、贸易等因素影响出现异常波动，从而影响公司业绩。 政策风险 2022年公司获得计入当期损益政府补助3.56亿元，占公司归母净利润的43.1%，公司业绩受当年政府补助影响较大，若收放储政策、补贴政策发生调整导致政府补助变化，则可能会直接影响公司业绩。 行业竞争与产品风险 公司产品（种子、大米、食用油等）的推广速度受到同行业其他竞争品的影响，可能造成销售情况不及预期。 内部关联交易风险 公司与子公司之间存在关联交易，虽然公司关联方交易价格按照市场原则，但如果关联交易较多的某一或某几个子公司生产经营发生重大不利变化，将会影响其他子公司甚至公司的正常生产经营活动和资金周转。 苏垦农发年报点评 —— 面积持续扩张，业绩稳步提升 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 915 684 1,453 1,991 2,469 营业收入 11,378 12,727 14,174 15,282 16,446 应收票据、账款及款项融资 499 726 794 856 921 营业成本 9,702 11,018 12,059 12,982 13,991 预付账款 416 419 553 596 641 营业税金及附加 14 18 14 15 16 存货 3,714 3,870 4,221 4,544 4,897 销售费用 182 192 220 237 255 其他 2,533 2,247 2,206 2,206 2,206 管理费用及研发费用 668 676 865 932 1,003 流动资产合计 8,078 7,945 9,227 10,193 11,135 财务费用 284 252 260 251 246 长期股权投资 2 2 2 2 2 资产、信用减值损失 47 64 33 24 28 固定资产 1,744 1,820 1,980 1,994 2,016 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 38 43 116 166 202 投资净收益 49 45 52 52 52 无形资产 217 245 236 228 220 其他 339 371 325 336 348 其他 4,730 4,535 4,532 4,531 4,530 营业利润 868 924 1,099 1,228 1,306 非流动资产合计 6,731 6,645 6,867 6,921 6,970 营业外收入 12 7 12 12 12 资产总计 14,810 14,591 16,093 17,114 18,105 营业外支出 32 6 15 15 15 短期借款 420 620 520 570 545 利润总额 848 924 1,096 1,225 1,303 应付票据及应付账款 285 380 414 446 480 所得税 57 56 72 81 86 其他 2,523 1,826 2,379 2,477 2,586 净利润 791 868 1,023 1,144 1,217 流动负债合计 3,229 2,826 3,313 3,493 3,612 少数股东损益 45 42 59 66 71 长期借款 0 30 30 30 30 归属于母公司净利润 746 826 964 1,077 1,146 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.54 0.60 0.70 0.78 0.83 其他 5,174 5,024 5,013 5,013 5,013 非流动负债合计 5,174 5,054 5,043 5,043 5,043 主要财务比率 负债合计 8,402 7,879 8,356 8,536 8,655 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 433 484 543 609 680 成长能力 实收资本（或股本） 1,378 1,378 1,378 1,378 1,378 营业收入 32.0% 11.9% 11.4% 7.8% 7.6% 资本公积 2,572 2,330 2,330 2,330 2,330 营业利润 14.9% 6.4% 19.0% 11.7% 6.4% 留存收益 2,027 2,523 3,487 4,261 5,062 归属于母公司