金融科技驱动财富管理，看好公司长期潜力

金融信息服务为基石，布局证券业务助增长：1）立足C端金融信息服务，公司发展稳健。自成立以来，指南针便以金融信息服务业务为主要发力点（2021年公司金融信息服务业务收入8.58亿元，业务收入占比营收持续超过85%），且专注于个人投资者端。具有针对性的发展战略使得公司在C端市场竞争力强盛。2）管理团队奠定产品优势，股权结构稳定。管理层技术背景加持使得公司产品研发具有优势；指南针第一大股东是广州展新通讯科技（持股占比40.7%），其他股东持股占比均不超过5%，且公司股权结构稳定。3）基石业务拉升净利润，毛利率持续提升。①指南针收入结构稳定，金融信息服务业务带动利润迅速增长：2018-2021年，公司归母净利润由1.28亿元增长至1.76亿元（3年CAGR达11.2%）。中高端产品销量上涨，驱动公司业绩高增。②2016-2021年，公司毛利率基本维持在85%-89%（近十年毛利率保持于80%以上）。 深耕金融信息服务，产品具竞争优势：1）金融信息服务行业稳步发展。 中国证券市场在近20年内取得了飞速发展，投资者数量稳定增长，金融信息服务需求持续拉升。2013-2020年，中国金融信息服务市场规模年复合增速高达44.52%。2）产品+服务差异化竞争，公司优势推动增长。指南针侧重于证券分析软件产品设计，2021年公司旗下付费产品付费使用人数及收入均有明显上涨，高端付费产品收入较去年上涨逾40%。3）重营销+产品优+坚持创新，构筑坚实壁垒。指南针维持高营销投入，注重获客和客户粘性，2021年公司销售费用率高达55.48%。 同年公司营业收入中92%来源于金融信息服务，针对客户需求提供针对性服务，将王牌业务越做越强。公司坚持多元化发展战略，2021年投入研发费用1.09亿元，研发费用率达11.89%，旨在维持产品科技优势，在PC端基础上开发移动端产品。 转型互联网券商，增强发展潜力：1）收购网信，证券业务步入正轨。 网信证券业务牌照齐全，公司借助其现有业务资源转型互联网券商，形成围绕个人投资者的业务闭环，助力突破未来收入增长瓶颈。2）战略赋能，金融科技驱动财富管理。指南针提出网信证券“五年三步走”业务规划，计划兼顾金融信息服务和证券服务业务的发展，借鉴东方财富发展经验，依托金融信息服务业务流量为证券业务发展导流。公司致力于将麦高证券打造为以金融科技为驱动、财富管理为特色的金融服务商，主要客群具备高转化率、经纪业务属性较强及较高的换手率，三大特点将为财富管理业务发展提供增长保障。 盈利预测与投资评级：指南针金融信息服务业务稳健增长，考虑到公司收购网信证券，目前所处阶段为业务协同的高增速成长阶段，预计2023-2025年公司归母净利润分别为3.74/5.64/8.45亿元，对应PE分别为60.34x、39.97x、26.67x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：1）证券市场系统性风险；2）行业竞争加剧风险；3）证券业务恢复不及预期风险。 1.金融信息服务为基石，布局证券业务助增长 1.1.立足C端金融信息服务，公司发展稳健 早期专注于个人投资者金融信息服务。指南针全称为北京指南针科技发展股份有限公司，是国内首批定位于C端投资者金融信息服务的企业之一，公司通过自主研发的证券工具型软件为个人投资者提供金融信息和投资咨询服务。 公司自成立以来发展稳健。指南针的业务发展受益于中国资本市场的蓬勃发展，期间也经历了证券市场的波折，仍保持稳健经营。2007年公司于新三板挂牌；2019年在深圳证券交易所创业板成功上市；2022年完成网信证券收购布局证券业务。公司成立20多年以来，凭借产品优势，积累了庞大的用户群体，截止2021年末累积付费客户超过150万。 图1：指南针发展历程图 以金融信息服务为基石，业务派生扩展经营范围。公司以金融信息服务业务为业务开展的主要发力点，并基于金融信息服务业务积累的优质客户资源及流量入口优势，派生出广告服务及保险经纪业务，助力公司业务得以辐射整个C端金融业。 1）金融信息服务业务，公司的王牌业务。主要以公司自主研发的证券工具型软件终端为载体，向投资者提供及时、专业的金融数据分析和证券投资咨询服务。该业务为公司核心业务，2021年，公司金融信息服务业务营收达8.58亿元，占公司主营业务营收的92%。 2）广告业务&保险经纪业务，派生业务扩宽经营范围。为更好地整合、利用公司资源，公司于2015年、2016年先后开展了广告业务及保险经纪业务，增强公司营收能力的同时进一步扩宽了公司的业务辐射领域。近年来随着公司业务的进一步调整，保险经纪业务量不断下降；2023年2月，指南针公告在收购麦高证券后，为遵循国家金融分业经营的基本原则，以公开挂牌方式转让持有的指南针保险经纪100%股权，不再经营保险经纪业务。而广告业务预计随着网信证券的有序重启，将逐步合并至网信证券。 表1：指南针业务介绍 1.2.管理团队奠定产品优势，股权结构稳定 指南针的第一大股东是广州展新通讯科技有限公司（截至2022年11月30日，持股占比40.7%），其主要业务为电子、通信和自动控制技术的研究和开发，其他股东持股占比均不超过5%。 图2：指南针股权结构图 管理层技术背景，为公司奠定产品优势。公司管理层结构保持稳定，多位管理人员在公司任职超过10年，公司总经理冷晓翔、副总经理孙鸣均毕业于清华大学计算机科学与技术系，副总经理陈岗毕业于东南大学仪器科学与工程系，管理层深厚的技术背景助力指南针在金融科技产品研发方面如鱼得水，为公司的持续发展注入核心动力。 表2：指南针管理层介绍 1.3.基石业务拉升净利润，毛利率持续提升 收入结构稳定，金融信息服务业务带动利润迅速增长。2018-2021年，公司营业收入由5.78亿元增长至9.32亿元（3年CAGR达24.8%），归母净利润由1.28亿元增长至1.76亿元（3年CAGR达11.2%）。金融信息服务为公司核心业务：2016-2021年，该项业务收入占比总营收持续超过90%。 中高端产品销量上涨，驱动公司业绩高增。截至2022Q3，公司主营业务收入已达10.93亿元（同比增长48%），归母净利润达3.14亿元（同比增长91.89%）；公司金融信息服务收入同比增长38.1%至8.59亿元，占总营收比重达92.1%。公司结合证券市场良好发展态势和金融信息服务需求，加大品牌推广力度，增加互联网广告投放，利用社交媒体和传统媒体等多种途径提高品牌知名度，新增注册用户和付费用户都有稳步增长。 公司持续聚焦金融信息服务业务，增加研发投入，产品迭代升级，上半年推出了两款新的高端产品（全赢系列私享家版APP、全赢决策智能阿尔法版），更好提升了用户体验。 中高端产品销售是公司收入的重要来源，其销量上涨将有力推动公司业绩高增。每年一、二季度是公司高端、中端产品销售的关键时期，在2022上半年公司中高端产品销售的拉动下，公司2022H1实现营收9.08亿元，同比增长68%，保持了较快增长态势。 图3：2014-2022Q3指南针营业收入及年增长率 图4：2017-2022Q3指南针归母净利润及年增长率 公司毛利率保持较高水平。2016-2021年，公司毛利率基本维持在85%-89%（近十年毛利率保持于80%以上）；截至2022Q3，指南针毛利率达90.53%，同比+1.42pct，明显高于同花顺（88.42%）、大智慧（42.85%）等金融信息服务公司毛利率。分业务来看，公司金融信息业务毛利率从2016年的88%逐渐下滑至2020年的83.5%，但于2021年强势反弹至87.3%，接近金融科技行业领先公司东方财富及同花顺，在同类业务上的同期毛利率（分别为87.72%/89.00%）。 图5：指南针主营业务构成 图6：指南针整体毛利率及各项业务毛利率 重视营销获客，费用管控得当。2017-2021年，公司成本控制合理，营业成本复合年均增长率（CAGR）为10.3%。截至2022Q3，公司营业收入达10.93亿元（首次突破十亿元）；得益于公司对费用的把控及收入稳定抬升，公司销售费用率及研发费用率分别为60.2%/13.0%，环比2022Q2分别-4.9pct/-1.1pct。①研发费用增长迅速，从2017年的约3200万元增长到2021年的1.09亿元（CAGR达238%）；同期销售费用及管理费用CAGR分别为42.4%和35.8%，公司费用投入重点清晰。②自2014年以来，公司销售费用占比稳定过半，2017、2020和2021年销售费用增加量更是占比公司成本总增加量的77%以上（销售费用带动营业总成本变化），其主要原因为提高经营效率，公司自2013年起开始全面实行直营销售模式；公司销售软件回款基本保持于1:5左右，较高的营销投入促使公司实现营收快速增长。 图7：指南针各项费用率 图8：指南针费用构成 盈利环境改善，ROE持续优化。2017-2020年，随着市场波动，指南针产品推广难度加大，公司净利润及ROE随之走低；2020-2022Q3，公司前期费用投入发挥成效，各项利润指标持续改善。截至2022Q3，净利率具有优势：指南针净利率为29%，优于益盟股份的7%、大智慧的-12%（可比公司范围内仅次于同花顺的39%）；ROE水平领先行业：指南针ROE为21%，高于益盟股份的7%、大智慧的-5%，同花顺的14%，处于金融科技行业领先水平。 图9：各大金融信息服务厂商净利率 图10：指南针ROE及净利率 2.深耕金融信息服务，产品具竞争优势 2.1.金融信息服务行业稳步发展 证券市场繁荣发展，打开金融信息服务需求空间。①A股成交额稳定增长，推动证券市场飞速发展：根据国家统计局的统计数据，自2005年股权分置改革以来，中国证券市场累计成交额呈现波动上涨的趋势。2021年累计成交额达到257.97万亿元，2005-2021年CAGR达31.6%，中国证券市场在近20年内取得了飞速的发展，日均股基成交额从2002年的约110亿元增长至9251.06亿元，增长迅猛。②投资者数量稳定增长，金融信息服务需求持续拉升：从2015年起A股市场投资者数量每年呈现上涨趋势，证券市场的蓬勃发展提升了金融市场的信息化程度，越来越多的信息化软件响应投资者需求产生，为金融信息服务业的发展提供了空间。 图11：中国证券市场累计股票成交额（单位：万亿元） 图12：中国A股市场投资者数量逐年上升 个人投资者金融信息需求，随收入稳定增长逐步增加。①国民经济的持续发展，居民财富逐步增加。根据国家统计局的统计数据，2015-2021年我国城乡居民收入增长稳定，其中2022年城镇居民人均可支配收入49,283元，同比名义增长3.9%，农村居民人均可支配收入20133元，同比名义增长6.3%。②投资者参与证券市场意愿不断加强。 2021年我国自然人投资者持股市值已达10.64万亿，同比增长22%。国内个人投资者大多没有经过系统学习，缺乏专业的投资技术和金融知识，随着对于金融数据深度挖掘的付费金融信息服务的认同度及需求逐渐提高。 图13：中国城乡居民人均可支配收入逐年上升 图14：中国个人持股规模（亿元） 金融信息服务行业规模进入平稳增长阶段。经过多年发展，中国金融信息服务行业经营模式及盈利模式基本成型，发展良好。2013-2020年，中国金融信息服务市场规模年复合增速高达44.52%。2021年3月13日，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》正式公布，“十四五”规划对金融机构创新能力明确提出了在审慎监管的前提下，稳妥发展金融科技，加快金融机构数字化转型，强调金融科技监管框架建立，构建与数字经济发展相适应的政策法规体系，建立金融信息共享整合机制，有利于金融信息服务行业的发展。随着证券市场规模的提升和信息化程度的提高，我们认为金融信息服务市场规模仍然具有不错的成长空间。 图15：2013-2020年金融信息服务行业规模 图16：行业内可比公司营收情况