净利润略降，房建地产业务优化升级

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年04月18日 证 券研究报告•2022年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 6.58元 中国建筑（601668） 建 筑装饰 目标价： 8.40元（6个月） 净利润略降，房建地产业务优化升级 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：颜阳春 执业证号：S1250517090004 电话：021-58351883 邮箱：yyc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 419.34 流通A股(亿股) 413.20 52周内股价区间(元) 4.74-6.58 总市值(亿元) 2,759.29 总资产(亿元) 23,953.22 每股净资产(元) 8.00 相关研究 [Table_Report] 1. 中国建筑（601668）：Q3业绩喜人，基建订单加速增长 (2022-10-31) 2. 中国建筑（601668）：抢抓政策机遇，基建业务快速增长 (2022-08-31) [Table_Summary]  事件：公司发布2022年年报，2022年全年实现营业收入2.1万亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润509.5亿元，同比降低1.2%，实现摊薄EPS 1.22元。  基建业务营收增速高，海外经营量质齐升。2022年全年实现营业收入2.1万亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润509.5亿元，同比降低1.2%，主要系研发、财务费用同比分别多增98.3亿元、85.5亿元所致。分业务看，房建业务实现营业收入12651亿元，同比增长10.3%；基建业务实现营收4935亿元，同比增长20.0%；地产业务实现营业收入2820亿元，同比下降14.8%；勘察设计业务实现营业收入108亿元，同比减少0.4%。22年公司抢抓国家适度超前开展基建投资的机遇，基建业务增速亮眼，占比从2020年的21.6%提升至2022年的24%，在房地产承压的背景下，基建拉动营收持续增长。分地区看，境内业务实现营收1.9万亿，同比增长8%，境外业务实现营收1079亿元，同比增加20.9%，今年我国对外合作佳音频传，公司乘“一带一路”之风，实现海外经营量质齐升。  毛利率降低，现金净流出增加。2022年公司实现毛利润2149亿元，同比增长0.1%；毛利率10.5%，与上年同期相比减少0.9pp。其中，房建、基建、房地产开发、勘察设计业务分别实现毛利率8%、10.5%、19%、20.8%，房建业务毛利率同比+0.1pp、地产业务毛利率同比-2.1pp。2022年期间费用率5.4%，同比+0.5pp，主要是由于本年美元及港币兑人民币汇率变动较大，导致汇兑损失较上年增长较多，财务费用同比+74.2%。计提资产及信用减值损失共计135.5亿元。经营活动产生的现金流量净额38.3亿元，同比-72.6%，主要系本期支付的工程款、房地产开发款及购货款增加所致。  中高端房建领域优势稳固，订单结构持续优化。2022年公司完成新签合同额3.9万亿元，同比增长10.6%，公司在京津冀、长江经济带、粤港澳大湾区等国家重点投资区域新签合同额3.5万亿元，占比88.4%。房建业务新签合同额2.5万亿，同比+12.7%；基建业务新签合同额1.0万亿，同比+20.3%；勘察设计业务新签合同额136亿元，同比+5.6%。公司在房建领域具备绝对优势，坚持“高端市场、高端客户、高端项目”的市场营销策略，订单结构持续优化，公共建筑类项目新签合同额占比提升，住宅地产类项目占比下降。分地区看，境内业务新签合同额3.3万亿，同比+13.3%，境外业务新签合同额1520亿元，同比+0.2%。截至2022年年末，公司在手订单总金额7.1万亿，其中，已签订合同但尚未开工项目金额2.7万亿，在建项目中未完工部分金额4.4万亿。  行业遇冷背景下，地产销售保持稳健。地产业务全年实现合约销售额4016亿元，同比-4.9%；合约销售面积1722万平方米，同比下降19.7%；全年新增土地储备1489万平方米，本年新增土地储备超九成位于一、二线城市，其中位于北京市、上海市、广州市等一线城市、直辖市及省会城市的新增土地储备占比超85%，土地储备结构进一步优化。2022年，中国TOP 100房企累计销售额同比-42.3%，行业遇冷背景下，公司地产销售依旧保持稳健。2023年以来，地产销售数据逐渐回暖，跌幅持续缩窄，我们认为中国建筑拥有中海地产、中建地产两大优质品牌，有望在行业洗牌中获得快速增长。  盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为1.40元、1.65元、1.87元，对应PE分别为5、4、4倍。同行业可比公司2023年平均估值7.12倍，给予公司2023年6倍PE，对应目标价8.40元，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济下行风险、基建投资不及预期风险、海外地缘政治及金属价格波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元） 20550.52 23330.36 26678.80 30536.00 增长率 8.66% 13.53% 14.35% 14.46% 归属母公司净利润（亿元） 509.50 586.47 690.50 782.43 增长率 -0.89% 15.11% 17.74% 13.31% 每股收益EPS（元） 1.21 1.40 1.65 1.87 净资产收益率ROE 10.17% 10.93% 11.42% 11.65% PE 5 5 4 4 PB 0.72 0.64 0.56 0.49 数据来源：Wind，西南证券 -18%-11%-5%1%8%14%22/422/622/822/1022/1223/223/4中国建筑 沪深300 29841 中 国建筑（601668）2022年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设1：2022年公司房屋建设业务新签订单增速9.9%，增速有所提升，我们推测房建业务保持稳定增长，预计2023-2025房建领域建设规模增速13.0%、13.0%、13.0%，毛利率维持8%； 假设2：公司基建业务优化转型，规模快速增长，2022新签订单同比增长 20.3%，维持高增长，预计基础设施建设业务2023-2025年建设规模每年增速为20.0%，毛利率维持10.5%； 假设3：房地产开发与投资业务受国家宏观调控政策影响，2022年销售金额与和销售面积同比下降4.9%/19.7%，公司旗下中海地产及中建地产长期坚持稳健经营战略，财务指标优异，融资能力强，竞争优势有望进一步强化，地产业务保持一定成长性，但受到宏观大环境影响，我们推测地产业务增速小幅稳定增长，预计2023-2025年销售增速为5%、10%、10%，毛利率维持19.0%； 假设4：公司持续推进勘察设计业务转型，提质增效保持稳健发展，毛利率保持在21.0%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：亿元 2022A 2023E 2024E 2025E 房屋建设 收入 12650.8 14295.4 16153.8 18253.8 增速 10.3% 13.0% 13.0% 13.0% 毛利率 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 基础设施建设 收入 4935.0 5922.0 7106.4 8527.6 增速 20.4% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率 10.5% 10.5% 10.5% 10.5% 房地产开发与投资 收入 2820.5 2961.5 3257.6 3583.4 增速 -14.8% 5.0% 10.0% 10.0% 毛利率 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% 设计勘察 收入 107.6 113.0 118.7 124.6 增速 -0.5% 5.0% 5.0% 5.0% 毛利率 20.8% 21.0% 21.0% 21.0% 合计 收入 20550.5 23330.4 26678.8 30536.0 增速 17.1% 13.5% 14.4% 14.5% 毛利率 10.5% 10.3% 10.3% 10.3% 数据来源：Wind，西南证券 同行业可比公司2023年平均估值7.12倍，给予公司2023年6倍PE，对应目标价8.40元，维持“买入”评级。 中 国建筑（601668）2022年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 表2：可比公司估值 代码 证券简称 股价 （2023/4/17） EPS PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 600170.SH 上海建工 2.87 0.41 0.51 6.10 5.65 601155.SH 新城控股 16.91 2.08 2.42 2.60 8.14 6.98 6.51 平均值 7.12 6.32 6.51 数据来源：wind，西南证券整理 风险提示 宏观经济下行风险、房地产政策变化风险、基建投资不及预期风险。 中 国建筑（601668）2022年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现 金 流量表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 20550.52 23330.36 26678.80 30536.00 净利润 692.12 824.60 959.66 1091.62 营业成本 18401.82 20920.81 23933.00 27403.48 折旧与摊销 111.27 51.58 51.58 51.58 营业税金及附加 117.55 149.74 165.02 191.25 财务费用 196.74 204.45 205.57 229.33 销售费用 65.44 75.24 85.49 98.17 资产减值损失 -49.56 -41.87 -45.71 -43.79 研发管理费用 837.50 940.03 1079.04 1233.49 经营营运资本变动 -566.82 -979.27 -707.49 -694.94 财务费用 196.74 204.45 205.57 229.33 其他 -345.45 8.20 28.38 103.90 资产减值损失 -49.56 -41.87 -45.71 -43.79 经 营活动现金流净额 38.29 67.70 491.99 737.70 投资收益 56.76 50.00 52.25 51.50 资本支出 -53.47 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 -1.16 -2.31 -2.04 -1.47 其他 -61.30 -359.91 -314.84 -352.37 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -114.77 -359.91 -314.84 -352.37 营业利润 867.33 1045.91 1215.18 1386.54 短期借款 182.08 218.46 -200.00 -200.00 其他非经营损益 21.02 12.49 16.57 14.59 长期借款 642.35 600.00 650.00 630.00 利润总额 888.35 1058.40 1231.75 1401.13 股权融资 5.34 0.00 0.00 0.00 所得税 196.24 233.80 272.09 309.51 支付股利 0.00 -88.87 -101.16 -11