净利润略降，房建地产业务优化升级

投资要点 事件：公司发布2022年年报，2022年全年实现营业收入2.1万亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润509.5亿元，同比降低1.2%，实现摊薄EPS1.22元。 基建业务营收增速高，海外经营量质齐升。2022年全年实现营业收入2.1万亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润509.5亿元，同比降低1.2%，主要系研发、财务费用同比分别多增98.3亿元、85.5亿元所致。分业务看，房建业务实现营业收入12651亿元，同比增长10.3%；基建业务实现营收4935亿元，同比增长20.0%；地产业务实现营业收入2820亿元，同比下降14.8%；勘察设计业务实现营业收入108亿元，同比减少0.4%。22年公司抢抓国家适度超前开展基建投资的机遇，基建业务增速亮眼，占比从2020年的21.6%提升至2022年的24%，在房地产承压的背景下，基建拉动营收持续增长。分地区看，境内业务实现营收1.9万亿，同比增长8%，境外业务实现营收1079亿元，同比增加20.9%，今年我国对外合作佳音频传，公司乘“一带一路”之风，实现海外经营量质齐升。 毛利率降低，现金净流出增加。2022年公司实现毛利润2149亿元，同比增长0.1%；毛利率10.5%，与上年同期相比减少0.9pp。其中，房建、基建、房地产开发、勘察设计业务分别实现毛利率8%、10.5%、19%、20.8%，房建业务毛利率同比+0.1pp、地产业务毛利率同比-2.1pp。2022年期间费用率5.4%，同比+0.5pp，主要是由于本年美元及港币兑人民币汇率变动较大，导致汇兑损失较上年增长较多，财务费用同比+74.2%。计提资产及信用减值损失共计135.5亿元。经营活动产生的现金流量净额38.3亿元，同比-72.6%，主要系本期支付的工程款、房地产开发款及购货款增加所致。 中高端房建领域优势稳固，订单结构持续优化。2022年公司完成新签合同额3.9万亿元，同比增长10.6%，公司在京津冀、长江经济带、粤港澳大湾区等国家重点投资区域新签合同额3.5万亿元，占比88.4%。房建业务新签合同额2.5万亿，同比+12.7%；基建业务新签合同额1.0万亿，同比+20.3%；勘察设计业务新签合同额136亿元，同比+5.6%。公司在房建领域具备绝对优势，坚持“高端市场、高端客户、高端项目”的市场营销策略，订单结构持续优化，公共建筑类项目新签合同额占比提升，住宅地产类项目占比下降。分地区看，境内业务新签合同额3.3万亿，同比+13.3%，境外业务新签合同额1520亿元，同比+0.2%。截至2022年年末，公司在手订单总金额7.1万亿，其中，已签订合同但尚未开工项目金额2.7万亿，在建项目中未完工部分金额4.4万亿。 行业遇冷背景下，地产销售保持稳健。地产业务全年实现合约销售额4016亿元，同比-4.9%；合约销售面积1722万平方米，同比下降19.7%；全年新增土地储备1489万平方米，本年新增土地储备超九成位于一、二线城市，其中位于北京市、上海市、广州市等一线城市、直辖市及省会城市的新增土地储备占比超85%，土地储备结构进一步优化。2022年，中国TOP100房企累计销售额同比-42.3%，行业遇冷背景下，公司地产销售依旧保持稳健。2023年以来，地产销售数据逐渐回暖，跌幅持续缩窄，我们认为中国建筑拥有中海地产、中建地产两大优质品牌，有望在行业洗牌中获得快速增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为1.40元、1.65元、1.87元，对应PE分别为5、4、4倍。同行业可比公司2023年平均估值7.12倍，给予公司2023年6倍PE，对应目标价8.40元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、基建投资不及预期风险、海外地缘政治及金属价格波动风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：2022年公司房屋建设业务新签订单增速9.9%，增速有所提升，我们推测房建业务保持稳定增长，预计2023-2025房建领域建设规模增速13.0%、13.0%、13.0%，毛利率维持8%； 假设2：公司基建业务优化转型，规模快速增长，2022新签订单同比增长20.3%，维持高增长，预计基础设施建设业务2023-2025年建设规模每年增速为20.0%，毛利率维持10.5%； 假设3：房地产开发与投资业务受国家宏观调控政策影响，2022年销售金额与和销售面积同比下降4.9%/19.7%，公司旗下中海地产及中建地产长期坚持稳健经营战略，财务指标优异，融资能力强，竞争优势有望进一步强化，地产业务保持一定成长性，但受到宏观大环境影响，我们推测地产业务增速小幅稳定增长，预计2023-2025年销售增速为5%、10%、10%，毛利率维持19.0%； 假设4：公司持续推进勘察设计业务转型，提质增效保持稳健发展，毛利率保持在21.0%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 同行业可比公司2023年平均估值7.12倍，给予公司2023年6倍PE，对应目标价8.40元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 风险提示 宏观经济下行风险、房地产政策变化风险、基建投资不及预期风险。