深耕仪器仪表行业，产品结构持续优化

投资要点 事件：公司发布2022年年报，2022年实现营收8.9亿元（+5.9%），实现归母净利润1.2亿元（+8.0%），扣非归母净利润1.1亿元（+5.8%）。其中2022年Q4实现营收2.0亿元（同比+18.5%，环比+12.0%），实现归母净利润0.3亿元（同比+190.3%，环比+58.7%）。22年营收保持增长，产品高端化进程加速。 国内宏观经济影响，电子电工产品短期承压，其他产品营收保持增长。2022年，电子电工产品实现营收4.6亿元，同比减少4.7%，毛利率37.1%，同比增加3.8pp；温度与环境产品实现营收2.1亿元，同比增长24.5%，毛利率35.4%，同比下降4.1pp；仪器类产品实现营收1.1亿元，同比增长12.1%，毛利率29.2%，同比增加2.6pp；电力及高压产品实现营收0.6亿元，同比增长14.2%，毛利率48.0%，同比增长1.2pp。2022年，公司国外业务实现营收5.2亿元，同比增长12.2%，占比提升至57.9%，同比增加3.2pp，海外业务持续扩张；国内业务实现营收3.7亿元，同比减少3.0%，主要系国内宏观经济环境影响。 产品高端化持续推进，综合毛利率稳步提升；研发投入增加，期间费用有所增长。2022年公司综合毛利率36.2%，同比增加2.0pp，主要系产品结构优化，高端产品占比提升带动毛利率持续上升；净利率为12.9%，同比提升0.1pp。2022年，公司期间费用率为21.4%，同比增加1.5pp；细分来看，销售、管理、研发费用率分别为7.37%、6.99%、8.02%，分别同比+0.07、+0.48、+0.98pp；财务费用率为-0.99%，同比持平。 测量仪表、测量仪器多领域布局，驱动公司业绩稳步增长。电子电工领域，公司已突破4-12kV及1.2us/50us脉冲电压的冲击保护，技术国内领先；电力及高压领域，已实现15000V高压的稳定输出，RT390线路检测仪产品得到美国ODM客户高度认可，技术国际领先；测试仪器领域，2.5GHz带宽示波器和1.5/3.6/8.4GHz频率段的频谱分析仪已逐步量产。2022年全球和中国电子测量仪器市场规模分别为1043亿元和380亿元，目前，全球电子测量仪器CR5均为海外品牌，在全球及国内合计市占率均高达40%以上，而国内龙头全球及国内市占率均不足1%，公司是国内少数同时布局测试仪表和仪器的综合性仪器仪表公司，且销售渠道海内外、线上线下布局完善，未来有望凭借全产品布局+渠道优势+品牌效应，稳步提升公司业绩。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.7亿元、2.3亿元、3.1亿元，对应EPS分别为1.55、2.11、2.83元，对应当前股价PE分别为26、19、14倍，未来三年归母净利润复合增长率39%。给予公司2023年35X目标PE，六个月目标价54.25元；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新产品研发推广不力风险、海外拓展风险、汇率波动风险。 指标/年度 1优利德：深耕仪器仪表行业，产品结构持续优化 1.1深耕仪器仪表行业三十余年，产品种类丰富完善 专注仪器仪表领域三十余年，不断完善产品线多元化布局。优利德前身骏溢电子厂于1988年创立；1997年，创立自有“优利德UNI-T”品牌，并开启全球自有品牌布局；2003年，公司正式成立，聚焦测量仪表业务、开始布局电子电工产品线；2004-2006年，分别拓展电力产品线、温度与环境产品线及电子测量仪器产品线，正式拓展仪器产品线，开启多元化产品线发展方向；2008年，成功拓展高压测试仪表业务；2015年，布局全球电子商务销售平台；2017年，开始布局研发热成像仪，设立专注于电子工具领域的子品牌“拓利亚”； 2019年，开始智能物联网传感器等相关产品研发生产，业务拓展至工业物联网领域；2020年在疫情爆发背景下，研发生产出用于疫情防控的非接触式红外额温计等产品，步入医疗器械领域；2021年，子公司吉赫科技成立，加强2G带宽以上的示波器研发及高速探头的研发，成立常州浩科技，部署1000W以上源载类仪器和电子元器件测量仪器产品；公司产品种类不断完善。 图1：优利德专注测量仪表领域多年，致力成为一流民族品牌 产品矩阵完善，下游应用场景广泛。公司致力于布局多元化产品线，目前拥有“优利德UNI-T”、“拓利亚”和“米尼帕”多个品牌，分别主要专注工业测量智能传感设备及行业物联网解决方案领域、电子工具领域、万用表等不同领域，主要产品包括电子电工测试仪表、温度及环境测试仪表、电力及高压测试仪表、测试仪器、测绘测量仪表等，下游覆盖配电领域、楼宇、教育与科研三大场景，广泛应用于电器电力、医疗防疫、汽车建筑、测绘测量、轨道交通、环境测温、安全检查等领域。 表1：公司产品矩阵完善 1.2产品结构持续优化，盈利能力向好 测温产品致短期营收波动，长期保持稳步增长。2017-2019年，公司营业收入保持小幅增长，增速稳定在16%左右；归母净利润变动趋势与营收较一致。2020年，受疫情防控影响，测温仪器需求大幅增加，为公司整体营业收入带来较高增长，实现营收8.9亿元，同比增长64.0%；其中，温度及环境测试仪表类产品营收达到4.1亿元，占比近50%，同比增长446.1%。归母净利润大幅提升至1.5亿元，同比增长175.9%。2021-2022年，测温仪器需求下降，公司测温类产品销量下滑，公司整体营收增速放缓。2022年公司实现营收8.9亿元，同比增长5.9%，实现净利润1.2亿元，同比增长8.0%。 图2：2022年，优利德实现营收8.9亿元 图3：2022年，优利德实现归母净利润1.2亿元 产品结构持续优化，除测温产品外各业务毛利率稳中有升。从分业务板块来看，公司深耕电子电工领域多年，电子电工测试仪表为公司主要业务板块，占比最高，2022年电子电工产品营收实现营收4.6亿元，同比下降4.7%，影响公司整体增速，占比为52.1%，同比下降5.7个百分点；测试仪器产品线实现营收1.0亿元，同比增长12.1%；温度与环境产品线实现营收2.1亿元，同比增长24.5%，占比为23.1%，2020年受疫情爆发背景影响，该业务营收占比曾达46.0%；电力及高压产品线实现营收0.6亿元，同比增长14.1%，占比为7.1%；测绘产品线实现营收0.3亿元，同比增长2.7%，占比为3.1%。从毛利率来看，除测温产品外，公司各业务板块毛利率变动均较为稳定，其中电力及高压测试仪表毛利率始终居于首位，保持在40-50%，电子电工测试仪表和温度及环境测试仪表毛利率水平也较高，保持在30-40%左右。 图4：2022年，电子电工产品占比为52.1% 图5：2022年，电子电工、电力及高压测试仪表毛利率高 高端产品占比提升，公司综合毛利率增长，盈利能力改善。2017-2020年公司毛利率与净利率水平整体保持稳中有升的趋势。2020年测温产品供不应求，温度及环境测试仪表类产品拉高公司整体毛利率，净利率也由2019年的9.9%大幅上升至16.6%。2021年，基于美元贬值、海外疫情持续等多重因素，公司海外业务受到较大影响，同时叠加原材料价格上涨、测温业务热度褪去，导致公司整体毛利率、净利率下滑。2022年，公司综合毛利率为36.3%，同比提升2.0个百分点，全年来看，2022年Q1-Q4公司综合毛利率分别为34.9%、35.1%、36.9%、39.2%，单季度毛利率环比持续提升，主要系公司高端仪器仪表销售占比持续提升；2022年，公司净利率为12.9%，同比微增0.1个百分点，净利率提升低于毛利率主要系公司增大销售和研发等投入，期间费用率同比增长。 规模效应逐步体现，期间费用得到有效控制。从期间费用来看，2017-2020年期间费用率整体呈下降趋势。2022年公司期间费用率为24.1%，同比增加1.5个百分点；细分来看，销售、管理和研发费用率分别为7.4%、7.0%、8.0%，分别同比增加0.1、0.5、1.0个百分点；财务费用率为-1.0%，同比持平；整体来看，公司期间费用率增长主要系公司研发和销售人员数量增加、加大研发投入。 图6：2022年，优利德毛利率稳中有升 图7：2022年，优利德期间费用率略有提升 1.3股权结构集中稳定，员工持股激发经营活力 家族集中控股，股权结构集中稳定；设立多个员工持股平台，激发员工经营活力。公司第一大股东为优利德集团，优利德集团持有公司54.45%股权；公司实际控制人为洪少俊、吴美玉、洪佳宁、洪少林，四人分别持有优利德集团25%的股权，其中，洪佳宁与吴美玉为夫妻关系，洪少俊与洪少林为二人之子，四人具有一致行动关系，四人合计通过优利德集团间接持有公司54.54%股权，是公司的实际控制人。除四人外，其余股东持股比例小于5%，整体持股比例较小，公司股权结构较为集中稳定。同时公司设立拓利亚一期、拓利亚二期、拓利亚三期及瑞联控股四个员工持股平台，股权激励机制有助于激发核心员工经营积极性，助推公司稳定成长。 图8：公司实际控制人存在一致行动关系 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 1）电子电工测试仪表业务：由于万用表兼具低成本和多功能的优势，目前行业有望保持平稳增长趋势；公司为业内的领军企业，有望实现该业务的持续稳定增长，预计2023-2025年该业务的产品销量同比增速分别为25%、15%和15%。 2）温度与环境测试仪表业务：公司红外热像仪等产品替代传统点温枪趋势明确，下游应用领域包括电子、暖通管道、建筑等多个行业，行业渗透率有望不断提升，预计公司2023-2025年该业务订单增速分别为15%、15%、10%。 3）测试仪器业务：2021年公司设立多个子公司，加大对示波器等测试仪器研发业务，目前多款新品已经发布，已经进入批量生产阶段，预计公司2023-2025年该业务订单增速分别为35%、20%、15%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表2：公司分业务收入及毛利率预测 2.2相对估值 我们选取和公司同属于电子通用测量领域的普源精电、鼎阳科技、坤恒顺维3家公司作为可比公司，3家可比公司2023-2025年平均PE分别为57、40、34倍。公司是国内少数同时布局测试仪表和仪器的综合性仪器仪表公司，且销售渠道海内外、线上线下布局完善，未来有望凭借全产品布局+渠道优势+品牌效应稳步提升公司业绩。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.7亿元、2.3亿元、3.1亿元，未来三年归母净利润复合增长率39%，给予公司2023年35X目标PE，六个月目标价54.25元；首次覆盖，给予“买入”评级。 表3：可比公司估值（截至2023年4月16日） 3风险提示 1）新产品研发推广不力风险。电子测量仪器仪表数据高新技术密集产业，公司自成立以来，根据市场需求不断进行新产品的开发，提升了公司的核心竞争力。但行业竞争激烈，如果公司不能保持较高的研发能力、在高端产品领域取得技术突破，将会影响公司的市场需求和新增订单，而对公司的经营状况和盈利能力产生重大影响。 2）海外拓展风险。公司出口业务占比超50%，未来公司将继续加大海外市场拓展，如果业务所在国家或地区的政治经济形势、产业政策、法律法规等发生变化，导致公司未来无法有效拓展国际客户，将给公司的境外经营业务带来不利影响 3）汇率波动风险。汇率随着国内外政治、经济环境的变化而波动，具有一定的不确定性；公司出口业务主要采用美元结算，子公司香港优利德的记账本位币为港币，受汇率波动影响较为明显。汇率的波动可能会对公司的财务状况及经营业绩构成不利影响。