， 策略周报 2023年3月20日-3月26日 总第 119 期 2023 年第 12 期 作者： 中诚信国际 研究院 王肖梦 010-66428877-137 xmwang01@ccxi.com.cn 彭月柳婷 010-66428877-399 yltpeng@ccxi.com.cn 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【高收益债2022年回顾及下阶段展望】分化格局下发行回落但交投活跃，信用估值重塑供需结构或趋缓和，2023-01-10 【2022年高收益债指数表现分析】国企发行人票息策略凸显抗跌韧性，经济弱修复挖掘结构性投资机会，2023-01-10 【高收益债策略周报2023年第11期】地产销售短期回暖关注持续性，高收益债净价指数整体上行，2023-03-21 山东省区域债务风险化解提速 高收益债净价指数继续上涨 ——高收益债策略周报2023年第12期 本期要点  策略建议  CCXI高收益债券财富指数周度走势：上周，指数延续上涨，涨幅较前值继续收窄，3月24日指数为145.02，较前期上涨0.216%。  高收益城投债：在国发〔2022〕18号文、财预（2022）137号文和银保监会11号文的政策支持下，近期山东省进一步落实区域债务风险化解措施，引发市场关注。政府支持愿意方面，3月21日，山东省财政厅党组书记、厅长李峰在中国财政杂志发文，强调“围绕防范化解风险，开展政府融资平台调查核查，强化平台债务风险预警，避免涉众金融风险发生”，体现了山东省政府防范化解债务风险的意愿和决心；金融资源方面，厅长李峰近日先后赴淄博市、潍坊市调研，鲁信集团、省农信联社、省财金集团、省农担公司、省投融资担保集团、恒丰银行、省财欣公司、省新动能基金公司8家金融企业与当地政府签订战略合作协议，引导撬动更多省级金融资源，合力防范化解债务风险。事实上，当前山东省部分区域债务压力仍较大，2022年以来城投商票逾期名单明显增多，2023年1-2月，潍坊、淄博、聊城等地的5家区县级城投平台涉及非标出险项目。在负面舆情的冲击下，山东省城投债收益率有所走高，二级市场成交活跃、博弈热度较高。未来随着一系列支持政策落地，预计山东省债务风险化解有一定改善空间，考虑在压实省级化债责任的局部政策利好下，可结构性信用下沉短久期债券获取超额收益，但仍需关注城投平台因负面舆情扰动产生的估值波动风险。  一级市场：发行规模维持高位，发行利率利差基本持平  发行情况：上周已出结果的高收益债券共计61笔，发行总额413.43亿元，较前值增长19.38亿元；加权发行利率为6.84%，加权信用利差为449.38BP，与前值基本持平。  二级市场：净价指数继续上涨，成交活跃度明显升高  运行情况：上周，CCXI高收益债券被动型净价指数整体上行。1）从主体类别看，各主体性质指数连续四周普涨；2）从区域及行业看，城投债重点区域净价指数均有所上涨，四川、湖南涨幅较高；产业债重点行业净价指数均有所上涨，交通运输、轻工制造涨幅居前。  成交情况：上周，高收益债成交1287.22亿元，较前值增加13.85%，占二级市场狭义信用债成交总额的11.39%，较前值增加0.59个百分点。1）从成交量价看，投资型高收益天津区域城投债周度成交超200亿，投机型高收益债成交明显缩量；2）从估值偏离度看，绝对值在2%及以上规模占比为12.71%，较前值减少2.66个百分点。  风险关注：信用风险溢出效应 政策超预期收紧  债市风险动态  “19南通三建MTN001”“20融侨F1”本息兑付展期。  “17中科02”本息兑付安排调整。 www.ccxi.com.cn 高收益债 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 高收益债策略周报-2023年第12期 山东省区域债务风险化解提速，高收益债净价指数继续上涨 www.ccxi.com.cn 上周，央行公开市场开展逆回购3500亿元和900亿元国库现金定存，同期有4630亿元逆回购和500亿元国库现金定存到期，并对50亿元票据进行等量对冲，公开市场净回笼730亿元。3月17日，央行宣布决定于3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构)，机构预计释放5500亿元左右的中长期资金，市场流动性环境边际改善，除DR014之外，其余月内期限质押式回购利率均明显下行。但降准对债券市场提振作用有效，利率债和信用债收益率窄幅波动，信用利差3年期小幅收窄。高收益债1一级发行规模维持高位，二级市场成交活跃度明显升高，城投2债重点区域净价指数均有所上涨，四川、湖南涨幅较高；产业债重点行业净价指数均有所上涨，交通运输、轻工制造涨幅居前。 CCXI高收益债券财富指数周度走势：延续上涨，涨幅较前期继续收窄。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2023年3月24日指数为145.02，较前期上涨0.216%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4涨幅为0.216%。 本期策略建议方面，在国发〔2022〕18号文、财预（2022）137号文和银保监会11号文的政策支持下，近期山东省进一步落实区域债务风险化解措施，引发市场关注。政府支持愿意方面，3月21日，山东省财政厅党组书记、厅长李峰在中国财政杂志发文，强调“围绕防范化解风险，开展政府融资平台调查核查，强化平台债务风险预警，避免涉众金融风险发生”，体现了山东省政府防范化解债务风险的意愿和决心；金融资源方面，厅长李峰近日先后赴淄博市、潍坊市调研，鲁信集团、省农信联社、省财金集团、省农担公司、省投融资担保集团、恒丰银行、省财欣公司、省新动能基金公司8家金融企业与当地政府签订战略合作协议，引导撬动更多省级金融资源，合力防范化解债务风险。事实上，当前山东省部分区域债务压力仍较大，2022年以来城投商票逾期名单明显增多，2023年1-2月，潍坊、淄博、聊城等地的5家区县级城投平台涉及非标出险项目。在负面舆情的冲击下，山东省城投债收益率有所走高，二级市场成交活跃、博弈热度较高。未来随着一系列支持政策落地，预计山东省债务风险化解 1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2本报告定义的城投范围是基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。 3中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 4中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 2 高收益债策略周报-2023年第12期 山东省区域债务风险化解提速，高收益债净价指数继续上涨 www.ccxi.com.cn 有一定改善空间，考虑在压实省级化债责任的局部政策利好下，可结构性信用下沉短久期债券获取超额收益，但仍需关注城投平台因负面舆情扰动产生的估值波动风险。 风险提示：结合高收益债主体近两周到期、回售及付息情况，存在兑付风险的主体及债项：广州富力地产股份有限公司“16富力05”、金科地产集团股份有限公司“21金科地产MTN001”、广州市时代控股集团有限公司“20时代05”、厦门禹洲鸿图地产开发有限公司“19禹洲01”，上述债券本金或利息将于近期兑付，提醒投资者关注。  一级市场：发行规模维持高位，发行利率利差基本持平 高收益债发行规模维持高位，发行利率利差基本持平。上周已出结果的高收益债券共计61笔，发行总额413.43亿元，较前值增长19.38亿元；加权发行利率为6.84%，加权信用利差为449.38BP，与前值基本持平。分主体性质来看，上周天津、山东、重庆等15个省市均有高收益城投债发行，合计发行规模377.33亿元，占高收益债总发行规模的91%；分主体看，天津城投、水发集团、滨海建投发行规模靠前，其中天津城投发行3只超短融、1只公司债，合计发行规模65亿元。非城投国企债方面，上周发行高收益债2只，云投集团发行“23云投SCP009”12亿元，票面利率为7.78%；临沂财金发行“GC临沂V1”4.1亿元，票面利率为6.00%。非国有企业方面，上周发行高收益债2只，万达商业发行“23大连万达MTN001”15亿元，票面利率为6.80%；恒逸集团发行“23恒逸CP002”5亿元，票面利率为6.90%。 图1：CCXI高收益债券财富指数 图2：CCXI高收益债券财富指数周度走势 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 1001101201301401502018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-01CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数144.70144.75144.80144.85144.90144.95145.00145.05 3 高收益债策略周报-2023年第12期 山东省区域债务风险化解提速，高收益债净价指数继续上涨 www.ccxi.com.cn  二级市场：净价指数继续上涨，成交活跃度明显升高 图3：高收益债发行分布 图4：一级市场高收益债期限分布及加权利率 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 表1：新发行高收益债券（发行规模前十） 发行人简称 债券简称 票面利率(%) 信用利差(BP) 发行规模(亿) 发行期限(年) 发行/承销方式 券种 主体评级 分类 天津城投集团 23津城建SCP014 6.35 416.12 20.00 0.49 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 天津城投集团 23津投05 7.70 545.10 15.00 1.00 公募/余额包销 一般公司债 AAA 城投 天津城投集团 23津城建SCP016 6.50 428.75 15.00 0.55 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 天津城投集团 23津城建SCP015 6.30 410.87 15.00 0.49 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 水发集团 23水发集团SCP002 6.30 416.62 15.00 0.35 公募/余额包销 超短期融资债券 --- 城投 万达商业 23大连万达MTN001 6.80 439.50 15.00 3.00 公募/余额包销 一般中期票据 AAA 非国有企业 滨海建投 23滨建投SCP008 6.95 474.76 12.00 0.58 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 云投集团 23云投SCP009 7.78 565.63 12.00 0.33 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 非城投国企 万盛经开 23万盛经开01 6.00 330.60 10.00 7.00 公募/余额包销 一般企业债 AA 城投 邵阳城投 23邵城01 6.85 444.20 10.00 5.00 私募/余