2022年年报点评：降本提效显著，22H2利润大幅改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年4月2日 公司研究 降本提效显著，22H2利润大幅改善 ——海底捞（6862.HK）2022年年报点评 增持（维持） 当前价：21.25港元 作者 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 联系人：汪航宇 wanghangyu@ebscn.com 联系人：李嘉祺 lijq@ebscn.com 联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 55.74 总市值(亿港元)： 1184.48 一年最低/最高(港元)： 11.54/24.70 近3月换手率： 22.54% 股价相对走势 -40%-20%0%20%40%60%80%3/314/305/316/307/318/319/3010/3111/3012/311/312/283/31海底捞恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.72 -6.92 45.61 绝对 -2.93 -3.26 38.35 资料来源：Wind 相关研报 啄木鸟计划初显成效，硬骨头计划释放积极信号——海底捞（6862.HK）2022年中报点评（2022-08-31） 事件：海底捞发布2022年年报。考虑持续经营业务及已终止经营业务，2022年实现营业收入347.41亿元，同比-15.5%；归母净利润13.74亿元，同比扭亏(21年同期为-41.63亿元)。其中22H2实现营业收入179.77亿元，同比-14.47%；归母净利润16.41亿元，同比扭亏为盈。 22H2收入降幅收窄，单店模型改善。剔除特海国际拆分影响后，22年公司实现收入310.39亿元，yoy-20.6%。22年公司收入下滑主要系疫情影响客流，以及啄木鸟计划下门店数量减少。分收入结构看，2022年公司餐厅经营/外卖业务/调味料产品及其他销售/其他餐厅经营分别实现收入289.43/12.8/6.62/1.44亿元，yoy-22.9%/+103.3%/-0.9%/-27%。2022年公司门店净增加22家（其中新增门店24家，关闭门店50家,48家关停门店恢复营业），2022年末门店数量为1371家。翻台情况看，22年整体翻台率3.0次/天，与21年持平（21年同期为3.0次/天）。22年同店翻台为3.1次/天（21年同期为3.4次/天），其中一线/二线/三线及以下城市同店翻台分别下降0.4/0.3/0.2次/天，港澳台地区同店翻台上升0.6次/天。整体客单价为104.9元（2021年同期为102.3元）。 降本增效显著，22H2利润大幅改善。22H2公司净利润同比大幅扭亏为盈，主要系1）受益于啄木鸟计划的推行，公司整体经营情况显著改善。2）公司持续降本增效，成本结构显著改善，大陆地区保本翻台率降低至2-2.5次/天（过去为3次/天），具体措施包括：①优化岗位结构，减少单店员工数量，并增加灵活用工比例；②调整薪酬结构：改为低底薪+高分红（分红占比提升）；③优化产品结构，改善毛利率：22年公司进行了3次上新活动，采用高低毛利率产品相结合，提升整体毛利率，22H2毛利率高于22H1。3）公司回购票据确认收益3.29亿元。 从成本端看，22年原材料占比为41.6%，yoy-2.5pcts；员工成本占比为33.0%，yoy-2.7pcts，主要由于公司内部管理及运营优化提高了运营效率；租金占比为0.9%，yoy+0.1pcts；折旧摊销占比为10.7%，yoy+0.2pcts，保持相对稳定。整体看，公司22年实现归母净利润13.74亿元，同比扭亏为盈（21年同期亏损41.63亿元）。 疫后客流及需求逐步回升，低基数下23年业绩值得期待。23年元旦以来国内餐饮需求逐步恢复，1、3月翻台率好于去年同期，2月受返乡潮影响三线及以下城市表现更强劲，整体来看23Q1翻台率稳中向好。展望2023年，1）开店方面，公司将继续维持审慎的开店策略，根据市场情况进行调整；2）单店模型方面，22H2公司门店层面利润率有了显著改善，23H1经营利润率预计同比有较大改善空间。 23年公司将重点提升门店服务质量，1）绩效考核以顾客满意度和员工努力度为内容，考核标准从主观考核升级为加大精细化（考核单店翻台率、毛利率、拉新率等8-9个指标）、数字化（上线嗨嗨系统，帮助管理人员了解门店各项运营数据并进行对比）考核比重；2）优化服务流程，加强与顾客的连接；3）加强产品推广，增加线下顾客品鉴会数量和属地化味道产品数量；4）优化门店装修，提升门店美观度和舒适度。 随着疫后客流逐步恢复，加上公司各项开源（提升服务质量）节流（优化门店经营效率）措施，23年公司业绩在低基数下值得期待。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 海底捞（6862.HK） 盈利预测、估值与评级：考虑疫后消费场景恢复，以及公司单店模型精进和运营效率提升，我们上调海底捞2023-2024年归母净利润预测分别至35.34/42.28亿元（较前期分别上调161%/81%），引入2025年归母净利润预测为48.06亿元，折合2023-2025年EPS分别为0.63/0.76/0.86元，当前股价对应2023-2025年PE分别为29x/25x/22x，海底捞单店模型较为成熟、品牌仍具备较强势能，期待2023年海底捞轻装上阵，不断修复盈利水平，维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响时间超预期，公司调整时间超预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 41,112 31,039 43,276 47,364 50,544 营业收入增长率 44% -21% 39% 9% 7% 归母净利润（百万元） -4,163 1,374.48 3,534 4,228 4,806 归母净利润增长率 NA NA 157% 20% 14% EPS（元） -0.75 0.25 0.63 0.76 0.86 P/E NA 75 29 25 22 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-03-31 （注：汇率为1港币=0.8754元人民币） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 海底捞（6862.HK） 财务报表与盈利预测 单位：百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 41,112 31,039 43,276 47,364 50,544 原材料及易耗品成本 -17,977 -12,906 -17,952 -19,647 -20,967 员工成本 -14,875 -10,240 -13,632 -14,920 -15,921 物业租金总额 -339 -274 -346 -332 -354 水电开支 -1,457 -1,048 -1,461 -1,599 -1,707 折旧和摊销 -4,548 -3,321 -4,287 -4,388 -4,392 差旅及相关开支 -246 -145 -216 -237 -253 其他开支 -1,854 -1,361 -1,417 -1,475 -1,536 营业利润 295 2,239 4,535 5,393 6,105 除税前溢利 -3,976 2,118 4,415 5,283 6,005 所得税开支 -185 -480 -883 -1,057 -1,201 净利润 -4,161 1,637 3,532 4,226 4,804 少数股东权益 2 -1 -1 -1 -1 归母净利润 -4,163 1,374 3,534 4,228 4,806 单位：百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 银行结余及现金 5,767 6,301 15,625 25,141 29,705 已抵押银行存款 22 2 2 3 3 贸易及其他应收款项及预付款项 3,135 1,957 4,708 1,509 5,114 存货 1,456 1,142 2,097 1,101 2,250 应收关联方款项 287 341 376 413 454 其他流动资产 738 764 840 924 1,017 流动资产 11,406 10,507 23,649 29,091 38,544 物业、厂房及设备 9,315 5,645 4,100 1,364 -792 使用权资产 5,819 3,866 3,578 2,339 1,012 无形资产 132 105 74 44 12 于联营公司的投资 328 242 266 293 322 于合营公司的投资 23 16 17 19 21 租金按金 367 209 250 300 360 其他非流动资产 631 852 997 1,169 1,372 非流动资产 16,616 10,933 9,281 5,528 2,306 总资产 28,021 21,439 32,930 34,619 40,850 贸易及其他应付款项 3,697 2,798 5,541 3,697 5,981 租赁负债 1,202 898 1,252 1,278 1,302 银行借款 3,560 2,341 3,660 3,710 3,760 合约负债 745 794 873 960 1,056 应付关联方款项 386 231 254 279 307 其他流动负债 296 171 232 265 296 流动负债 9,886 7,232 11,811 10,190 12,704 长期借款 221 215 237 261 287 租赁负债 6,045 4,296 5,865 5,785 5,702 其他非流动负债 3,941 2,240 2,288 2,313 2,339 非流动负债 10,207 6,751 8,390 8,358 8,328 总负债 20,093 13,983 20,202 18,548 21,031 股本 0 0 0 0 0 储备 7,914 7,443 12,716 16,061 19,809 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 海底捞（6862.HK） 非控股权益 14 13 12 10 9 总所有者权益 7,929 7,456 12,728 16,071 19,819 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 税前利润 -3,976 2,118 4,415 5,283 6,005 折旧及摊销 4,548 3,321 4,287 4,388 4,392 营运资金变动 -1,366 1,814 -2,184 2,352 -2,470 融资成本 645 490 488 487 485 支付所得税 -185 -480 -883 -1,057 -1,201 其他经营活动现金流 4,141 -454 214 190 191 经营活动所得现金净额 3,806 6,808 6,337 11,643 7,403 购买物业、厂房及设备 -4,430 -332 -349 -489 -977 购买无形资产 -40 -10 -20 -20 -20 其他投资活动现金流 -483 371 -232 -271 -317 投资活动所得现金净额 -4,953 29 -601 -780 -1,315 偿还租赁负债 -970 -454 -418 -421 -425 银行贷款变动 -208 -1,225 1,341 74 76 支付股利 -703 -93 -1,656 -883 -1,05