《中国中免：经营低点已过，布局高质量增长的关键时期》
核心观点：
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业绩回顾：2022年，中国中免实现营业收入544.3亿元，同比下降9.6%，归母净利润50.3亿元，同比下降47.9%。第四季度，营业收入150.7亿元，同比下降17.1%，归母净利润4.0亿元，同比下降65.4%。
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经营挑战：2022年经营压力主要源于疫情的影响，包括线下门店运营受限、主要客源地波动、新项目开业带来的成本压力等。全年归母净利率为9.2%，同比下降5.02个百分点。
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供应链调整：线上会员购收入占比提升，推动有税收入占比增加至51.4%，但折扣率的回升和有税商品占比的提升导致整体毛利率下滑至28%。新海港项目开业带来高额开办费，Q4客流受疫情限制，部分主力品牌门店未开业，预计处于亏损状态。年末存货余额同比增长41.6%，存货减值准备增加了5.9亿元。
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展望未来：2023年被视为公司经营复苏的重要节点。随着中国免税业政策放宽，特别是国内市内免税政策的推进，以及公司与上海机场、中出服等上下游企业的合作加深，品牌合作的加强，新产能的投入（如海口国际免税城、三亚项目扩容），线下销售占比和精品销售占比的提升将推动毛利率的改善，外延式增长如海外项目的开发也提供了增长潜力。
财务预测：
- 盈利预测：预计2023-2025年归母净利润分别为124亿、157亿、196亿，对应PE分别为31X、25X、20X。
- 投资建议：公司已度过经营低谷，未来政策利好和项目催化不断，维持“推荐”评级。
风险提示：新项目销售进展低于预期，市内店政策进展不及预期，以及货品供应恢复进度低于预期。
分析师信息：报告由顾熹闽撰写，联系方式及邮箱信息已提供。分析师具有丰富的社会服务业研究经验，专注于社服及相关出行产业链研究，并在银河证券担任重要职务。
市场数据：截至2023年3月29日，A股收盘价为182.54元，市盈率为00000.00，总股本为206,886万股，实际流通A股为195,248万股，流通A股市值为3,564亿元。
公司财务预测表：提供了详细的财务预测数据，包括营业收入、净利润、毛利率、每股收益等指标，以及资产、负债、所有者权益、现金流量等财务状况分析。
风险提示：新项目销售进展低于预期、市内店政策进展低于预期、货品供应恢复进度低于预期。
免责条款：报告仅供特定客户使用，不构成投资建议，银河证券对报告内容的准确性或完整性不做保证，也不承担因客户使用报告导致的任何损失。
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