受消费电子市场下滑影响业绩逊预期，长期看好服务增长

苹果公司（AAPL） 更新报告 买入 2023年3月28日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截至9月24日止财政年度FY2021FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E总营业收入（美元百万元）365,817 394,328 390,173 417,997 444,532变动33.26%7.79%-1.05%7.13%6.35%净利润94,68099,80394,166103,683 112,500摊薄每股盈利（美元）5.76.26.06.87.6变动71.30%8.55%-2.30%13.46%11.86%基于160.25美元的市盈率（估）28.326.026.623.521.0每股派息（美元）0.90.90.91.01.0股息现价比0.54%0.57%0.59%0.61%0.63% 020406080100120140160180200 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 韩啸宇 +852-25222101 Peter.han@firstshanghai.com.hk 李倩 +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 TMT 股价 160.25 美元 目标价 190.00 美元 （+18.56%） 股票代码 AAPL 总股本 158.1 亿股 市值 25355 亿美元 52 周高/低 178.69 美元/123.94美元 每股账面值 3.58 美元 主要股东 Vanguard Group 8.1% Blackrock 6.4% Berkshire Hathaway 5.7% State Street Corp 3.7% 受消费电子市场下滑影响业绩逊预期，长期看好服务增长  财务摘要：本季度公司总收入为 1172 亿美元，同比下降 5.5%，低于彭博一致预期的 1194 亿美元。其中产品收入为 964 亿美元，同比下降 7.7%；服务收入为 208 亿美元，同比增长 6.4%。收入的下滑主要由于供应链受疫情影响导致 iPhone 14 Pro 及 Pro Max 系列供不应求。产品毛利率为 37.0%，服务毛利率为 70.8%。外汇对收入带来超过 8pct 的负面影响。本季度公司的净利润为 300 亿美元，同比下降 13.4%，低于彭博一致预期的 304 亿美元。摊薄每股盈利为 1.88 美元，低于彭博一致预期的 1.91 美元。公司预计 Q2业绩同比表现将与 Q1 相似，汇率将带来近5pct 的负面影响。iPhone 收入同比情况将比 Q1 好，服务业务将继续维持同比增长趋势。但 Mac 与 iPad 收入将出现 2 位数同比下降。  iPhone14 Pro 及 Pro Max 出货受到供应链影响：本季度 iPhone 业务收入为 658 亿美元，同比下降 8%。ASP 为 910 美元。2022Q4 全球手机出货量 3 亿台，同比下降 18.3%；其中 iPhone 为 7230 万台，同比下降 14.9%。由于郑州富士康工厂的产能受疫情影响明显降低，iPhone 14 Pro 及 iPhone 14 Pro Max的供应量远少于计划，导致本季度 iPhone 收入受到影响。  长期看好服务增长：本季度，服务收入为 208 亿美元，同比增长6.4%，收入占比为 18%。目前公司共有 9.35 亿付费订阅用户，活跃设备量超过 20 亿台。公司为企业推出Apple Business Connect，让企业在 Apple 地图等应用中自定义显示信息。该功能将为公司提供广告收入。  目标价 190.00 美元，买入评级：我们采用 DCF 模型对公司进行估值，设定 WACC 为 8.5%。由于公司的付费订阅用户数量持续增长，iPhone销售收入增长稳健，我们预计公司的利润率将获得持续提升。但美元汇率的走强及智能手机市场的整体下滑带来逆风。我们维持公司的永续增长率 3%，求得合理股价为190.00 美元，相比较当前股价有 18.56%的上涨空间，维持买入评级。 第一上海证券有限公司 2023 年 3 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 FY2023Q1 业绩摘要 收入同比下降 5.5%低于预期 毛利率为 42.3% 净利润同比下降 13.4%，低于预期 公司预期下一季度的收入同比下滑速度将好于本季度，外汇将带来5pct 的负面影响 本季度公司总收入为 1172 亿美元，同比下降 5.5%，低于彭博一致预期的 1194 亿美元。其中产品收入为 964 亿美元，同比下降 7.7%；服务收入为 208 亿美元，同比增长 6.4%。收入的下滑主要由于供应链受疫情影响导致 iPhone 14 Pro 及 Pro Max 系列供不应求。 本季度公司的毛利为 503 亿美元，毛利率为 43%，环比增长 70 个基点，同比下降90 个基点。毛利的下降主要受到汇率的影响，其中产品毛利率为 37.0%，服务毛利率为 70.8%。外汇对收入带来超过 8pct 的负面影响。 本季度公司的净利润为 300 亿美元，同比下降 13.4%，低于彭博一致预期的 304 亿美元。摊薄每股盈利为 1.88 美元，低于彭博一致预期的 1.91 美元，去年同期为2.10 美元。 本季度，公司的现金及可交易证券结余为 1650 亿美元，净现金为 540 亿美元。公司共向股东返还超过 250 亿美元，包括近 190 亿美元的股票回购及 38 亿美元的股息。 公司预计 Q2 业绩同比表现将与 Q1相似，汇率将带来近 5pct 的负面影响。iPhone收入同比情况将比 Q1 好，服务业务将继续维持同比增长趋势。但 Mac 与 iPad 收入将出现 2 位数同比下降。公司 Q4 的毛利将在 43.5%-44.5%之间，经营支出为 137-139 亿美元，税率约为 16%。 图表 1：FY2021Q1-FY2023Q1 收入及增速（百万美元） 21%54%36%29%11%9%2%8%-5%-10%0%10%20%30%40%50%60%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000Q1 2021 Q2 2021 Q3 2021 Q4 2021 Q1 2022 Q2 2022 Q3 2022 Q4 2022 Q1 2023iPhoneiPadMacintosh服务可穿戴设备及配件营收同比增速 资料来源：公司披露，第一上海整理 按产品划分，iPhone、iPad、Mac、服务、可穿戴设备及配件本季度的收入分别为658、94、77、208、135 亿美元。iPhone 收入占比为56.1%，低于去年同期的57.8%。 按区域划分，公司在美洲、大中华、欧洲、日本及亚太其他地区本季度的收入分别为 493、239、277、68、95 亿美元。本季度公司在巴西和印度创造了季度记录。 第一上海证券有限公司 2023 年 3 月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 图表 2：FY2021Q1-FY2023Q1 各项利润率 39.8%42.5%43.3%42.2%43.8%43.7%43.3%42.3%43.0%30.1%30.7%29.6%28.5%33.5%30.8%27.8%27.6%30.7%25.8%26.4%26.7%24.7%27.9%25.7%23.4%23.0%25.6%0%10%20%30%40%50%Q1 2021 Q2 2021 Q3 2021 Q4 2021 Q1 2022 Q2 2022 Q3 2022 Q4 2022 Q1 2023毛利率经营利润率净利润率 资料来源：公司披露，第一上海整理 图表 3：FY2023Q1 按业务划分收入占比 图表 4：FY2023Q1 按区域划分收入占比 iPhone, 65,775, 56%iPad, 9,396, 8%Macintosh, 7,735, 7%Services, 20,766, 18%Wearables, Home and Accessories, 13,482, 11% Americas, 49,278, 42%Greater China, 23,905, 20%Rest of Asia Pacific, 6,755, 6%Europe, 27,681, 24%Japan, 9,535, 8% 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 iPhone14 Pro 及 Pro Max 出货受到供应链影响 iPhone 收入同比下降 8% 本季度 iPhone 业务收入为 658 亿美元，同比下降 8%。ASP 为 910 美元，同比增长56 美元。据 IDC 数据，2022Q4全球手机出货量 3 亿台，同比下降18.3%；其中iPhone 为 7230 万台，同比下降 14.9%，出货量占比 23.1%。中国区手机出货量共7290 万台，同比下降 12.6%；其中 iPhone 出货量 1500 万台，同比下降 12.7%。 第一上海证券有限公司 2023 年 3 月 - 4 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 图表 5：2022Q4 全球智能手机销量 资料来源：IDC 供应链受疫情影响，iPhone 14 出货量低于预期 由于郑州富士康工厂的产能受疫情影响明显降低，iPhone 14 Pro 及 iPhone 14 Pro Max 的供应量远少于计划，导致本季度 iPhone 收入受到影响。同时全球消费电子市场受到宏观环境影响持续下滑，我们预计 2023 年 iPhone 出货量将下降至 2.2亿台。 但我们认为在智能手机市场整体销售下滑的大环境下，iPhone 对顾客依然维持了较高的吸引力，出货量相对下滑最少。目前市场上约有 11 亿台 iPhone，其中已经到达更换周期的 iPhone8、iPhone X、iPhone Xs、iPhone XR 占比约 30%。如果按照留存比率 80%，换机周期 4 年计算，我们认为每年将有约 2.2 亿旧 iPhone 用户的换机需求。如果考虑 iPhone 吸引其他安卓手机用户的影响，我们认为 iPhone 的销量还有提升空间。 图表 6：iPhone FY2021Q1-FY2023Q1 收入及增速 65,59747,93839,57038,86871,62850,57040,66542,62665,77517.2%65.5%49.8%47.0%9.2%5.5%2.8%9.7%-8.2%Q12021Q22021Q32021Q42021Q12022Q22022Q32022Q42022Q12023iPhone收入（百万美元）同比增速（%） 资料来源：公司披露，第一上海整理 第一上海证券有限公司 2023 年 3 月 - 5 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 超过 20 亿台苹果设备将驱动服务收入持续增长 服务收入同比增长 6% 付费订阅用户达到 9.4 亿 本季度，服务收入为 208 亿美元，同比增长 6.4%，收入占比为 18%。不考虑汇率影响，服务业务同比增速为双位数。服务业务的增长主要受益于 App Store，iCloud，Apple Music 及 Apple Care Plus。 目前公司共有 9.35 亿付费订阅用户，同比增加 1.5 亿。公司将继续提高当前服务产品的广度和质量。目前苹果活跃设备量超过 20 亿台，同比增长 1.5 亿台。 新服务产品 Apple TV +，Apple Arcade，Apple News +，Apple Card，Ap