债市日评：性价比角度可以考虑逐步介入煤炭行业优质企业

固定收益研究 Page 1 a [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/固定收益快评 宏观固收 债市日评 2016年04月07日 性价比角度可以考虑逐步介入煤炭行业优质企业 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 赵婧 0755-22940745 zhaojing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师： 魏玉敏 021-60933161 weiym@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514080001 联系人： 柯聪伟 021-60933152 kecw@guosen.com.cn 联系人： 李智能 0755-22940456 lizn@guosen.com.cn 事件：4月5日，中煤集团山西华昱能源有限公司发布《2015年度第一期短期融资券到期本息兑付存在不确定性的特别风险提示公告》。称因受煤炭市场行情疲软影响，煤炭销售价格大幅下降，2015年前三季度，本公司经营业绩出现亏损，造成公司资金链紧张。2016年4月6日即将到期的6亿元短融到期本息兑付存在风险。  此次发生违约危机的中煤华昱由中煤集团控股49.46%，事件发展略超预期 在东特钢违约后，煤炭行业债券违约也终于到来。煤炭行业景气度低迷，违约发生并不奇怪。不过此次发生违约危机的企业是中煤集团旗下公司，良好的股东背景也未阻止公司短融陷入违约危机，公司略超预期。（2014年5月12日，中煤能源承诺在出具《关于进一步避免与中国中煤能源股份有限公司同业竞争的承诺函》之日起七年内，经中煤能源按照适用法律法规及公司章程履行相应的董事会或股东大会程序后，中煤集团将与中煤能源存在同业竞争的进出口公司、华昱公司和龙化集团的股权注入中煤能源。）  行业景气度持续下滑+债务负担非常重+较多投资支出，公司偿债能力持续弱化 中煤华昱业务板块主要分为：煤炭板块、电力板块、房地产板块和其他板块。其中煤炭板块2014年占营业收入比重90%，占毛利比重也在80%以上，煤炭板块是公司最核心业务。 2014年开始，公司净利润出现亏损。公司亏损主要是两方面原因，一是煤炭售价持续下滑，二是公司债务负担较重，财务费用较高。同时，在行业景气度持续下滑时，公司仍在进大规模的投资，这进一步加剧了企业流动性紧张。  性价比角度可以考虑逐步介入煤炭行业优质企业 在煤炭价格快速下行的背景下，煤企盈利减少或者亏损不可避免。2016年1-2月，煤炭开采行业首度亏损（-9.3亿），盈利状况较2015年进一步恶化，我们预计各煤企（不管大小）最新盈利状况均很不乐观，2016年煤炭行业债券评级下调仍是常态。 但考虑到债券投资者配置需求旺盛，煤炭也是城投债外的重要品种，随着AAA级煤炭行业利差超过100BP，投资者可以关注优质企业发行的债券。 策略上，建议取大舍小。因为在行业下行周期中，不管是大企业还是小企业盈利状况均恶化。但是大企业可能获得的外部帮助较多，最终跨过行业周期的可能性将明显大于小企业。 而时点上，随着煤炭全行业亏损的出现，债券违约事件的最终暴露，行业信用风险有望得到阶段性释放，从配置角度行业利差再扩大是进入的机会。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 2 图1：煤炭行业十多年来首度亏损 图2：AAA级煤炭行业利差上升至100BP 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理  信用品市场观察：债券发行人负面新闻整理 1. 东北特钢：“13东特钢MTN2”付息存在不确定性风险。受钢铁行业整体不景气影响，公司近期销售压力很大，库存商品增加，销售回款不及时。公司虽采取了加大回款力度、降低库存，并通过多方渠道筹集资金等措施，但目前本期债券的利息兑付资金尚未落实。在4月5日和3月28日，东北特钢已经发布了两次实质性违约公告。（15东特钢CP002等） 2. 中海油服：标普将中海油田服务股份有限公司的评级从A-下调至BBB+，展望从稳定下调至负面。（07中海油服债） 3. 九鼎集团：九鼎投资（600053）的控股股东，即九鼎集团（430719）的全资子公司中江集团，将持有的九鼎投资股份频频进行质押，累计质押股份达到中江集团持股占比的99%，均用于融资担保。上述质押都设置了警戒线和平仓线，当质押股票市值触及警戒线时，中江集团将补足现金或追加股票质押至警戒线之上。（15九鼎债） 4. 山西华昱：4月5日，公司发布了风险提示公告，由于受煤炭市场行情疲软影响，2015年度第一期短期融资券“15华昱CP001”兑付存不确定性。华昱能源属央企，第一大股东为中煤集团，持股比例49.46%。联合资信评估有限公司将公司主体信用等级由AA下调为BBB，评级展望为负面，下调相应债券等级，并将主体及债项列入可降级观察名单。（11金海洋MTN1等） 5. 中船重工：在4月1日召开的创业板发审会上，中船重工旗下汉光科技IPO申请未获通过，引起市场关注。从发审委审核结果看，围绕汉光科技的客户情况、关联交易、资金往来及纳税情况等四方面的疑点，是导致公司IPO未能过会的原因。（15船重CP001等）  转债市场观察 1、汽模转债：2016年3月29日至4月5日，控股股东中的胡津生、常世平、董书新、赵文杰、尹宝茹、王子玲已通过深圳证券交易所出售其所持有的汽模转债合计575,760张，占发行总量的13.71%。公司控股股东现仍持有汽模转债646,083张，占发行总量的15.38%。 2、一级市场：以岭医药集团因拟发行8亿元可交换公司债券，拟将持有的本公司股份9,000万股（包括股份信托登记期间产生的孳息）登记在“以岭医药-中信证券-16以岭EB 担保及信托财产专户”，受托管理人为中信证券股份有限公司，股份信托登记期限为本次可交换公司债券存续期。  国债期货以及相关衍生品市场观察 5年期主力合约TF1606开于100.895，收于100.860，结算价100.865，最高100.930，最低100.800，跌幅0.02%，振幅0.13%，成交9922手，其中外盘5143手，内盘4779手，持仓量30363手。较前一交易日，合约收盘价下跌0.015，结算价下跌0.015，成交量下降1568手，持仓量下降218手。另外，10年期国债期货主力合约T1606下跌0.09%。 今日央行公开市场进行300亿元人民币七天期逆回购操作，考虑到今日有600亿元逆回购到期，公开市场单日净回笼300亿元。一级市场方面，财政部招标续发行的1年、10年期固息国债加权中标收益率分别为2.1026%和2.8632%，高于此前2.06%和2.84%的市场预测均值。二级市场方面，财新3月中国服务业PMI向好，综合PMI亦重返扩张区间并创-150.0-100.0-50.00.050.0100.0150.0-10001002003004005006007002007年1月2009年1月2011年1月2013年1月2015年1月单位：%单位：亿元煤炭开采和洗选利润及同比利润总额同比-40.0-20.00.020.040.060.080.0100.0120.0140.0单位：BP煤炭行业个券行业利差走势3Y5Y 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 3 11个月高点，不过服务业用工31个月来首次收缩，显示复苏基础尚待巩固。现券走势震荡，5年收益率反弹1-2BP，10年收益率反弹2-3BP。国债期货小幅下行，5年跌幅对应收益率基本维持不变，10年跌幅对应收益率上行约1BP。 图 3：各合约行情一览 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 图 4：各合约对应CTD券一览 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 图 5：TF1606的机构持仓变动 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 合约开盘最高最低结算涨跌涨跌幅振幅外盘内盘成交量(手)简评TF1606.CFE100.895100.930100.800100.865-0.020-0.02%0.13%514347799922TF1609.CFE100.455100.455100.325100.350-0.070-0.07%0.13%302582884TF1612.CFE100.095100.09599.970100.005-0.105-0.10%0.12%26102128T1606.CFE99.65099.70599.51099.570-0.085-0.09%0.20%9402910218504T1609.CFE98.89098.89098.66098.700-0.180-0.18%0.23%131210592371T1612.CFE98.41098.60098.16598.210-0.200-0.20%0.44%42761185年和10年国债期货均下跌合约成交量（亿）当日YTM前一交易日YTM变动幅度(bp)当日期货对应收益率前一交易日期货对应收益率变动幅度（bp）当日IRR当日基差简评130015.IB6.72.60492.6054-0.052.79702.79360.34-0.5925%0.7770140013.IB4.42.47012.5042-3.412.99642.97991.65-1.3217%1.7635150002.IB2.62.61002.6284-1.843.03883.02081.81-0.0109%2.3019150023.IB33.32.90002.88501.503.05203.04101.10-3.5040%1.2534150023.IB33.32.90002.88501.503.15873.13532.34-1.8255%2.1227150023.IB33.32.90002.88501.503.21933.19632.30-0.8418%2.6123国债期货对应收益率和现券收益率均上行排名买方会员多单持仓（手）变动卖方会员空单持仓（手）变动成交会员成交量（手）变动简评1海通期货4,07511中信建投5,110486南华期货1,738-7492中信期货4,037-21国泰君安4,691-457海通期货1,718263华泰期货3,211-31海通期货4,215-111中信期货1,614-2074申银万国1,901110永安期货3,801-6国泰君安1,220-9515光大期货1,74610中信期货2,024-87上海东亚1,1883746中国国际1,605-2长江期货638233中信建投8044747新湖期货1,565-77光大期货61830新湖期货795-168国金期货1,339-71华泰期货59715兴证期货7891929平安期货1,153145银河期货5645方正中期72910510宝城期货1,031-19平安期货5580华泰期货650-406前五汇总14,97079前五汇总19,841-175前五汇总7,478-1,507前十汇总21,66355前十汇总22,816108前十汇总11,245-1,158多空双方主力均净开仓 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告 《债市日评：3月债券融资再度加速，但实体融资需求观察仍需结合信贷数据》——2016-03-24 《12中成债未按期足额兑付本息点评：新三板公司中小企业私募债违约，警惕油气开采相关个券信用风险》——2016-03-24 《债市日评：铁路建设债券发行额度增加，关注铁道债配置价值》——2016-03-23 《货币市场资金供需监测旬报：供需双收缩，资金面偏紧，4月降准可期》——2016-03-23 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级