硅谷银行事件折射美国级市场的泡沫风险：08年金融危机会重演吗？

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 投资策略│投资策略专题 Table_First|Table_Summary 08年金融危机会重演吗？——硅谷银行事件折射美国一级市场的泡沫风险（2023.3.13-2023.3.19） ——大类资产表现回顾及资金流向监测周报 内容摘要 ➢ 本周港股走强，A股稳定风格涨势较好 受硅谷银行、签名银行暴雷影响下，市场预期美联储加息节奏放缓，美股三大指数中仅道指小幅下跌，其余收涨。本周港股走强，A股各指数涨跌互现，上证指数和深证成指周内分别上涨0.6%、下跌1.4%；恒生指数和恒生科技分别上涨1.0%和5.2%。风格方面，稳定风格涨幅居前，单周上涨3.93%，此外，低市净率指数涨幅靠前，单周上涨2.03%。 ➢ 硅谷银行暴雷背景：“便宜钱”下的美国一级市场扩张 货币宽松助推资产规模快速扩张。受新冠疫情影响，美联储于2020年3月连续两次下调联邦基金目标利率，同时开启量化宽松，宣布“无上限”购债，此后维持每月购买800亿美债+400亿MBS的规模进行扩表。美国一级市场、二级市场受资金成本较低的影响，推动整体规模快速上涨。 加息+缩表紧缩周期下，二级市场“杀估值”显著，一级市场由于交易流动性较差，并未反映紧缩下的估值挤压。整体来看，在2021年末美联储采取Taper后，货币政策边际转向，美股市场主要指数市盈率先行回落。与二级市场即时的Price in有别，一级市场受限于交易流动性，PE、VC在增量上大幅减少，存量上无法短期内快速反映融资成本提高带来的估值收缩，一定程度上掩盖了一级市场的风险敞口。 ➢ 硅谷银行暴雷回顾：久期错配与资产减值共振 事件整体发展的过程可归纳为宽松货币政策下吸收短期低息存款→购买长久期资产赚取息差→货币政策转向后存款流出→出售AFS资产以弥补流动性→利率上行计提资产减值损失→投资者评估全部HTM卖出后的损失，SVB将面临资不抵债的情形→大规模取款引发挤兑。 整体而言，硅谷银行内部存在两大问题。一是久期错配，硅谷银行资产端久期不断延长，现金逐渐减少，与负债端产生错配，导致银行流动性承压。二是资产结构上缺乏对冲，大型银行通常会利用利率互换、远期对冲久期敞口、利率上行风险。 ➢ 近期金融市场风险事件及其影响 美股二级市场由于流动性较好，美联储紧缩周期带来的风险以充分反映在估值中。而部分经济体及其一级市场中，并未像美股二级市场一样可及时Price in风险，多以暴雷、事件冲击等方式呈现。在此次硅谷银行暴雷后，美债收益率快速下行，CME利率期货预测未来美国加息节奏放缓。 ➢ 下周财经日历 3月23日（周四），美联储公布利率决议和经济预期摘要。 ➢ 风险提示 经济超预期下行；地缘政治因素超预期；疫情反复；市场超预期波动。 证券研究报告 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 2023年03月19日 Tabl e_First|T abl e_C hart 相对市场表现 Table_First|Table_Author 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002 电话： 邮箱：yanglx@glsc.com.cn 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 联系人 赵闻恺 电话： 邮箱： Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《供给出清视角下的竞争格局变化（上篇）》2023.03.14 2、 《 两 会 期 间 产 业 政 策 与 投 资 机 会 梳 理（2023.3.6-2023.3.12）》2023.03.12 3、《对标世界一流企业,哪些行业央国企具有估值提升空间？》2023.03.10 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略│投资策略专题 正文目录 1 港股走强，北向资金净流入 .............................................. 4 1.1 本周港股走强，A股稳定风格涨势较好 ...................................................... 4 1.2 M2与社融超预期，北向资金净流入 .......................................................... 6 2 硅谷银行暴雷背景：“便宜钱”下的美国一级市场扩张 ....................... 10 3 硅谷银行暴雷回顾：久期错配与资产减值共振 ............................. 13 4 近期金融市场风险事件及其影响 ......................................... 18 5 下周财经日历 ......................................................... 23 6 风险提示 ............................................................ 23 图表目录 图表1：本周大类资产表现回顾 ....................................................................................... 5 图表2：本周申万一级行业涨跌互现 ................................................................................ 6 图表3：风格指数普跌，低市盈率指数和大盘指数跌幅居前 ........................................... 6 图表4：本周市场成交量略有下降 ................................................................................... 7 图表5：本周市场成交量略有下降 ....................................................... 错误!未定义书签。 图表6：本周北向资金净流出 ........................................................................................... 8 图表7：本周北向资金净买入金额（按行业）（亿元） .................................................. 8 图表8：本周较上周北向资金占总市值变动比例（按行业）（%） .................................. 9 图表9：本周北向资金净流入个股Top20 ....................................................................... 10 图表10：美联储降息周期 .............................................................................................. 11 图表11：美联储扩表周期 .............................................................................................. 11 图表12：美国PE整体交易数目结构与变化趋势（单位：个） ..................................... 11 图表13：美国PE整体交易额结构与变化趋势（单位：亿美元） .................................. 12 图表14：美国PE市场交易额与数目变化趋势 ............................................................... 12 图表15：美国VC市场交易额与数目变化趋势 ............................................................... 12 图表16：美国一级市场PE、VC存量规模（AUM）逐年扩大（单位：十亿美元） .......... 13 图表17：受紧缩周期影响纳指估值与股指均回落 ......................................................... 13 图表18：标普500席勒市盈率在2022年后回落 ........................................................... 13 图表19：硅谷银行贷款类型与商业模式 ........................................................................ 14 图表20：硅谷银行暴雷事件始末 ................................................................................... 15 图表21：硅谷银行暴雷受资产端减值与负债端取款共同影响 ....................................... 15 图表22：SVB资产端占比变化趋势 ................................................................................ 16 图表23：SVB当前资产端贷款结构 ................................................................................ 16 图表24：SVBFG资产端情况 ........................................................................................... 16 图表25：SVB负债端结构变化趋势 ................................................................................ 17 图表26：当前SVB负债端存款结构 ............................................................................... 17 图表27：SVBFG负债端情况 ........................................................................................... 17 图表28：SVB资产端久期在2022年提高 ....................................................................... 18 图表29：SVB资产端亏损扩大 ........................................................................................ 18 图表30：美联储紧缩周期以来各经济体与机构风险事件汇总 ....................................... 19 图表