本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年03月17日 中航产融(600705.SH) 公司快报 市场波动拖累业绩，产业投资成果渐显 证券研究报告 其他非银金融 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 4.95元 股价 (2023-03-16) 4.13元 交易数据 总市值(百万元) 36,470.76 流通市值(百万元) 36,362.27 总股本(百万股) 8,830.69 流通股本(百万股) 8,804.42 12个月价格区间 3.0/5.76元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.1 18.0 10.6 绝对收益 -4.8 17.7 5.4 张经纬 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060002 zhangjw1@essence.com.cn 相关报告 受益军工资产证券化，看好产业投资前景广阔 2023-01-16 租赁稳健投资承压，业绩符合预期 2022-10-28 ■事件：公司披露2022年报，全年实现营业收入181.55亿元，同比-4.87%，归母净利润16.80亿元，同比-62.42%，基本每股收益0.19元，同比-62.75%，加权平均净资产收益率4.02%，同比-6.15pct。 ■租赁业务经营稳健，多领域积极拓展投入。中航租赁实现营业收入108.90亿元，同比+5.70%，净利润20.27亿元，同比+1.79%，对公司业绩贡献达到69.5%。2022年，中航租赁签订合同数量479份，同比+5.70%，合同金额710.39亿元，同比-6.44%，其中航空业务板块合同金额达107.18亿元，同比-24.98%。中航租赁持续加大对航空产业、新能源、新基建、数字经济等领域的投入，拥有独特的央企投资、航空工业背景，有望在经济周期整体向上时期更具业绩增长弹性。 ■市场波动拖累信托、证券业绩表现。1）中航信托实现净利润8.18亿元，同比-51.28%，预计固有业务投资随市承压。公司信托总资产6300.12亿元，同比-7.01%，其中集合、单一、财产管理权分别占80%、15%、5%，分别+9pct、+4pct、-13pct，持续推进业务转型，积极布局创新业务。2）中航证券实现净利润5.50亿元，同比-32.01%，主受市场波动下自营承压影响。3）中航财务实现净利润5.60亿元，同比-14.76%，经营较为稳定。 ■受益军工资产证券化，长期拥抱产业转型。2022年公司实现投资收益（含公允价值变动损益）13.19亿元，同比-59.65%，公司旗下中航产投、中航航空投资2022年分别实现净利润1.00亿元、0.36亿元，分别同比-56.87%、+68.33%。其中，中航产业投资持有中航电测2.04%股权，为中航电测的第三大股东；中航航空投资2022年进行实体化运营，持续聚焦航空产业投资。 ■投资建议：维持买入-A投资评级。我们看好公司以军工行业为立足点，背靠军工央企集团，发挥金融和产业双重优势，带动股权投资、投行等业务发展，驱动公司长期业绩增长。我们预计公司2023-2025年分别实现归母净利润29亿元、35亿元、40亿元，6个月目标价4.95元，对应15倍2023年P/E。 ■风险提示：宏观经济下行、信托转型不及预期、战略推进不及预期等。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 19,084.4 18,154.9 19,443.9 21,271.6 23,462.6 净利润 4,471.1 1,680.4 2,913.3 3,453.7 4,025.5 每股收益(元) 0.51 0.19 0.33 0.39 0.46 每股净资产(元) 4.71 4.52 3.77 4.08 4.46 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 8.2 21.7 12.5 10.6 9.1 市净率(倍) 0.9 0.9 1.1 1.0 0.9 净利润率 23.4% 9.3% 15.0% 16.2% 17.2% 净资产收益率 10.8% 4.2% 8.8% 9.6% 10.2% 股息收益率 3.7% 0.0% 2.4% 1.9% 1.8% ROIC -5.2% -2.1% -3.0% -4.0% -4.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 -20%-10%0%10%20%30%40%50%2022-032022-072022-112023-02中航产融沪深300 公司快报/中航产融 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 19,084.4 18,154.9 19,443.9 21,271.6 23,462.6 成长性 减:营业成本 6,072.5 7,050.8 6,429.9 7,354.7 8,327.7 营业收入增长率 4.1% -4.9% 7.1% 9.4% 10.3% 营业税费 148.0 143.2 157.7 168.4 187.0 营业利润增长率 8.8% -51.5% 75.7% 17.5% 17.6% 销售费用 2,127.0 1,828.7 2,080.2 2,263.1 2,456.5 净利润增长率 36.6% -62.4% 73.4% 18.6% 16.6% 管理费用 889.4 1,004.9 1,280.6 1,189.9 1,385.5 EBITDA增长率 10.6% -24.1% 17.4% 10.5% 10.5% 研发费用 80.4 54.6 51.5 70.0 69.9 EBIT增长率 10.7% -27.3% 20.6% 11.7% 11.6% 财务费用 1,506.4 1,312.9 1,402.7 1,407.3 1,374.3 NOPLAT增长率 15.1% -47.0% 58.4% 15.3% 13.6% 资产减值损失 -2.7 -85.6 -14.9 -34.4 -44.9 投资资本增长率 28.3% 13.6% -14.3% 7.7% 2.4% 加:公允价值变动收益 163.6 -1,836.3 -379.0 -363.0 368.3 净资产增长率 10.8% -2.6% -6.5% 8.3% 9.2% 投资和汇兑收益 3,105.7 3,163.3 2,358.5 2,875.8 2,799.2 营业利润 7,416.2 3,599.5 6,323.9 7,428.5 8,737.9 利润率 加:营业外净收支 74.1 112.0 65.9 84.0 87.3 毛利率 68.2% 61.2% 66.9% 65.4% 64.5% 利润总额 7,490.3 3,711.5 6,389.7 7,512.5 8,825.1 营业利润率 38.9% 19.8% 32.5% 34.9% 37.2% 减:所得税 1,373.2 794.8 1,333.0 1,517.7 1,837.9 净利润率 23.4% 9.3% 15.0% 16.2% 17.2% 净利润 4,471.1 1,680.4 2,913.3 3,453.7 4,025.5 EBITDA/营业收入 74.8% 59.7% 65.4% 66.1% 66.2% EBIT/营业收入 68.3% 52.2% 58.8% 60.0% 60.7% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 333 361 342 291 245 货币资金 130,954.4 141,526.8 33,003.1 43,056.3 54,175.2 流动营业资本周转天数 -3,120 -4,027 -3,689 -3,211 -3,042 交易性金融资产 35,637.0 45,732.2 45,338.7 44,981.3 45,350.7 流动资产周转天数 4,823 5,952 4,642 3,337 3,259 应收帐款 946.0 1,108.6 791.2 1,345.6 1,089.3 应收帐款周转天数 16 20 18 18 19 应收票据 38.6 30.4 37.3 41.0 44.7 存货周转天数 0 0 0 0 0 预付帐款 93.5 89.8 76.5 114.4 101.6 总资产周转天数 7,890 9,374 7,802 6,180 5,841 存货 3.1 0.1 11.2 9.6 0.2 投资资本周转天数 -3,021 -3,812 -3,514 -3,079 -2,931 其他流动资产 118,560.9 125,555.2 108,167.6 117,427.9 117,050.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 10.8% 4.2% 8.8% 9.6% 10.2% 长期股权投资 6,574.3 7,630.9 7,630.9 7,630.9 7,630.9 ROA 1.3% 0.6% 1.4% 1.6% 1.8% 投资性房地产 2,326.2 2,305.1 2,305.1 2,305.1 2,305.1 ROIC -5.2% -2.1% -3.0% -4.0% -4.2% 固定资产 17,290.6 19,092.7 17,839.7 16,586.7 15,333.7 费用率 在建工程 1,480.7 235.7 235.7 235.7 235.7 销售费用率 11.1% 10.1% 10.7% 10.6% 10.5% 无形资产 154.5 180.4 148.6 116.8 85.0 管理费用率 4.7% 5.5% 6.6% 5.6% 5.9% 其他非流动资产 128,780.3 129,615.0 126,096.1 128,134.5 127,934.7 研发费用率 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 资产总额 456,931.1 488,585.1 354,243.6 376,030.8 385,366.8 财务费用率 7.9% 7.2% 7.2% 6.6% 5.9% 短期债务 49,423.8 49,395.5 - - - 四费/营业收入 24.1% 23.1% 24.8% 23.2% 22.5% 应付帐款 4,449.5 4,613.7 4,772.0 5,487.1 6,005.2 偿债能力 应付票据 508.8 851.5 354.3 655.4 567.1 资产负债率 84.7% 86.1% 82.0% 81.7% 80.5% 其他流动负债 240,844.6 263,096.9 230,508.6 244,866.6 246,472.4 负债权益比 553.4% 617.6% 456.7% 445.4% 412.0% 长期借款 38,622.0 42,435.4 - - - 流动比率 0.97 0.99 0.80 0.82 0.86 其他非流动负债 53,150.3 60,106