总量周观点：国内社融增量超预期，联储紧缩预期降温

第1页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 分析师：钮若洋 登记编码：S0730522120002 niury@ccnew.com 021-50586356 分析师：周建华 登记编码：S0730518120001 zhoujh-yjs@ccnew.cm 021-50586758 国内社融增量超预期，联储紧缩预期降温 ——总量周观点 证券研究报告-总量周观点 发布日期：2023年03月13日 相关报告 《总量周观点：工业复苏强度放缓，两会目标略低于预期》 2023-03-06 《总量周观点：联储加息预期增强，国内地产需求改善》 2023-02-27 《总量周观点：工业制造业偏强运转，总量货币政策中性》 2023-02-20 联系人： 马嶔琦 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 投资要点： ⚫ 【宏观】宏观回顾：海外方面，3月10日美国公布2月失业率与非农就业数据，2月失业率录得3.6%较前值小幅抬升0.2%；新增非农就业人数311千人，较前值小幅下滑；劳动力参与率方面录得62.5%，较前值小幅上升0.1%；整体显示美国劳动力市场的紧俏环境在逐步改变，叠加美国硅谷银行破产所暴露的金融风险，市场对美联储进一步紧缩的预期快速收敛，数据公布当日10年期美债收益率大幅下行22.3BP，CME利率期货对50BP步长的隐含加息概率从接近80%下滑至40%，对25BP步长的隐含加息概率由约20%上行至约60%。国内方面，3月10日我国公布社融数据，2月新增社融规模3.16万亿，远超市场在2.3万亿左右的预期，社融存量同比增速从底部抬升至9.9%；结构上企业中长贷与居民中长贷均强于去年同期，非银贷款压降明显，票据融资负增显示银行以票冲贷动机减弱，整体结构改善较好。高频数据方面，焦化与煤炭开工有所下滑，汽车的超前开工逐步回归至往期季节性水平，地产端仍延续二手房偏强，商品房符合季节性的复苏水平。宏观展望：美国劳动力市场的紧俏有所缓解，失业率甚至出现小幅抬升迹象，与我们此前的“浅衰退”图景基本一致，但硅谷银行破产的突发使得美国金融风险快速升温，这将显著约束美联储进一步加息的概率。国内方面，高频数据在2月中下旬的快速改善后进入平稳期，经济复苏的斜率开始出现放缓，但我们仍然预计高点尚未到达，一是基建投资刚刚开始加力，投资成效仍待观察；二是地产需求仍在回暖，二手房市场的升温有望进一步带动一手需求；三是信贷仍然处在宽松周期当中，居民与企业资产负债表的修复或抬升加杠杆意愿以及消费需求；四是出口处在修复初期，后续伴随联储紧缩政策转松，全球循环有望进一步重启。 ⚫ 【股市】股市回顾：上周，全球指数多数下跌，纳指下跌4.71%，道指下跌4.44%。国内市场指数全线下跌，上证50下跌近5%，科创板50相对抗跌。沪深两市日均成交额8,337亿元，较上周环比-1.5%，成交额略降。上周，行业方面，30个行业全部下跌；通信、计算机、医药等相对抗跌；建材、汽车、家电等跌幅最大。概念方面，光刻胶、半导体、食药品溯源等表现较好；建材、汽车整体、家电等表现较差。股市展望：国内经济复苏强度较弱，前2个月出口和汽车消费数据不及去年同期表现。国内物价温和，CPI保持低位运行。货币政策相对积极，M2维持高增，社会融资增速回升，企业和居民中长期贷款状况都呈现改善态势。在区域关系中帮助沙特和伊朗实现和解，短期提振人民币。美国硅谷银行破产，短期对全球风险偏好产生较大影响，海外市场短期承压。不过，市场经过11919 第2页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 上周调整，可能部分消化市场情绪，若海外风险事件能得到妥善解决，市场风险偏好或重新回升。在国内市场低估值的场景下，中长期继续以做多为主。仓位继续维持80%，短期关注半导体、军工、医药、建筑等板块。 ⚫ 【债市】债市回顾：上周债市风向逐步偏向多头。基本面复苏动能放缓，政策预期修正叠加资金转松，以及配置压力持续未释放（及部分踏空交易盘，在多头行情下变成踏空焦虑）的市场交易结构共同推动了一轮拉锯和分化行情向多头行情转化。两会定下5%经济目标，政策预期修正下周一市场显著上涨。周二之后市场偏强震荡，整体小幅下行。人民银行继续大幅净回笼，截止目前前期存量OMO余额已基本回笼完毕，但资金面总体维持了平稳态势。高频数据方面，二手房成交热度有所下滑，30城新房销售亦有所回落，当前来看弱于19年和21年同期，但仍强于18和22年。制造业开工震荡分化，出口运价持续缓慢下滑，均显示经济虽然仍处于复苏进程中但斜率更趋放缓。债市展望：前期市场担忧的复苏斜率加快、新一轮政策刺激加码和资金面持续紧张相继得到缓解，债市风向逐渐偏向多头，我们对短期债市行情持谨慎乐观态度，建议投资者持有一定仓位。但考虑到10年国债当前收益率下行空间非常有限，跨季资金可能有所反复，我们认为出现一轮利率大幅下行行情概率较小，更建议投资者挖掘利差水平合适，性价比较高的品种。 ⚫ 资产配置：股票40%、债券15%、商品20%、Reits25%。 风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。 第3页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 内容目录 1. 宏观：国内社融增量大超预期，美联储紧缩预期降温 ...................................... 4 2. 股票：海外突发风险事件，市场短期承压 ........................................................ 5 3. 债券：债市偏强震荡 ........................................................................................ 6 4. 资产配置：股票40%、债券15%、商品20%、Reits25% .............................. 8 5. 风险提示 .......................................................................................................... 8 图表目录 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值 .................................................................. 5 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 .............................................................................. 5 图3：中美十年期国债收益率走势与利差 ................................................................................. 5 图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY） ................................................................. 5 图5：全球主要指数涨跌幅(%) ................................................................................................. 6 图6：A股主要指数涨跌幅(%) .................................................................................................. 6 图7：中信一级行业12月涨跌幅（%） ................................................................................... 6 图8：国债收益率曲线下行 ....................................................................................................... 7 图9：国开债收益率曲线总体下行 ............................................................................................ 7 图10：同业存单供需两旺，价格高位震荡 ............................................................................... 7 图11：大类资产配置模拟组合净值走势图 ............................................................................... 8 表1：本期大类资产配置比例 .................................................................................................... 8 第4页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 1. 宏观：国内社融增量大超预期，美联储紧缩预期降温 宏观回顾：海外方面，3月10日美国公布2月失业率与非农就业数据，2月失业率录得3.6%较前值小幅抬升0.2%；新增非农就业人数311千人，较前值小幅下滑；劳动力参与率方面录得62.5%，较前值小幅上升0.1%；整体显示美国劳动力市场的紧俏环境在逐步改变，叠加美国硅谷银行破产所暴露的金融风险，市场对美联储进一步紧缩的预期快速收敛，数据公布当日10年期美债收益率大幅下行22.3BP，CME利率期货对50BP步长的隐含加息概率从接近80%下滑至40%，对25BP步长的隐含加息概率由约20%上行至约60%。国内方面，3月10日我国公布社融数据，2月新增社融规模3.16万亿，远超市场在2.3万亿左右的预期，社融存量同比增速从底部抬升至9.9%；结构上企业中长贷与居民中长贷均强于去年同期，非银贷款压降明显，票据融资负增显示银行以票冲贷动机减弱，整体结构改善较好。高频数据方面，焦化与煤炭开工有所下滑，汽车的超前开工逐步回归至往期季节性水平，地产端仍延续二手房偏强，商品房符合季节性的复苏水平。 宏观展望：美国劳动力市场的紧俏有所缓解，失业率甚至出现小幅抬升迹象，与我们此前的“浅衰退”图景基本一致，但硅谷银行破产的突发使得美国金融风险快速升温，这将显著约束美联储进一步加息的概率。国内方面，高频数据在2月中下旬的快速改善后进入平稳期，经济复苏的斜率开始出现放缓，但我们仍然预计高点尚未到达，一是基建投资刚刚开始加力，投资成效仍待观察；二是地产需求仍在回暖，二手房市场的升温有望进一步带动一手需求；三是信贷仍然处在宽松周期当中，居民与企业资产负债表的修复或抬升加杠杆意愿以及消费需求；四是出口处在修复初期，后续伴随联储紧缩政策转松，全球循环有望进一步重启。 第5页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图3：中美十年期国债收益率走势与利差