血制品业务全年稳健增长，采浆规模与血浆综合利用率有望持续提升

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年03月13日 博雅生物(300294.SZ) 公司快报 血制品业务全年稳健增长，采浆规模与血浆综合利用率有望持续提升 证券研究报告 生物医药III 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 41.11元 股价 (2023-03-13) 34.49元 交易数据 总市值(百万元) 17,391.54 流通市值(百万元) 14,690.68 总股本(百万股) 504.25 流通股本(百万股) 425.94 12个月价格区间 25.35/38.2元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.1 3.1 18.7 绝对收益 -3.5 2.3 11.1 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 相关报告 博雅生物：Q3业绩略有波动，PCC批签发快速增长，期待八因子逐步放量 2022-10-31 事件：公司发布2022年业绩快报。2022年全年，公司预计实现营业收入27.59亿元，同比增长4.08%；归母净利润4.32亿元，同比增长25.45%；扣非归母净利润3.92亿元，同比增长33.61%。Q4单季度，公司预计实现营业收入6.76亿元，同比增长5.78%；归母净利润0.14亿元，同比下降33.94%；扣非归母净利润0.36亿元。全年利润端实现较大增长预计主要系公司血制品销量及毛利率提升，同时公司理财收益增加等综合因素所致。 血制品业务稳健增长，非血制品板块受政策影响总体业绩略有下降。2022年公司血液制品业务维持良好增长态势，全年实现营收13.42亿元，同比增长8.96%；净利润4.98亿元，同比增长29.45%。公司非血制品板块在集采等政策的影响下受到一定冲击，其中天安药业的主要产品盐酸二甲双胍片/肠溶片等受集采影响销量下降，全年实现营收1.78亿元（-25.01%），净利润（公允价值调整前，下同）0.27亿元（-15.41%）；新百药业受缩宫素注射液省级联盟集采、复方骨肽注射液逐步退出地方医保目录及竞品竞争加剧等市场综合因素影响，高毛利产品销量大幅下降，全年实现营收4.38亿元（-14.25%），净利润0.30亿元（-23.76%）；复大医药受益于静丙销量增加以及新产品业务开发等影响大幅上升，全年实现营收8.14亿元（+22.69%），但受集采、国谈、公立自费药房关闭等政策影响，全年仅实现净利润0.43亿元（-3.33%）；博雅欣和则因原料药品种生产尚未实现规模化，仍处于亏损状态，全年实现营收0.14亿元（-51.59%），净利润-0.79亿元（-25.25%）。 公司计划适时剥离或处置非血液制品业务，聚焦血液制品业务发展。根据公司公告及投资者关系记录，华润医药承诺2023年底之前解决天安药业和广东复大同业竞争的问题，截至2023年2月公司就天安药业已初步锁定部分意向受让方，并就交易方式、交易时间等经深入讨论后形成了初步交易方案；关于广东复大，公司已与华润医商签订了《委托管理协议》及《股权转让框架协议》，拟将持有的复大医药 75%的股权转让给华润医商，自启动立项及完成中介机构选聘等工作以来，正在积极开展现场尽职调查、专项审计及资产评估等事项；公司已明确聚焦血液制品的发展，针对其他非血液制品业务，将适时进行剥离或者处置。公司在逐步剥离一系列非血液制品业务后，将进一步聚焦血液制品的发展，有望实现业绩的长期稳健增长。 -19%-9%1%11%21%2022-032022-072022-102023-02博雅生物沪深300本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563360 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/博雅生物 依托央企股东优势，公司采浆规模或将大幅提升。根据公司公告及投资者关系记录，截至2023年2月公司共有单采血浆站14家（含1家在建），公司2019年至2021年度的采浆量分别为约372吨、378吨、420吨，2022年公司采浆量增幅与行业增幅6%基本持平，呈逐年增长态势。公司计划进一步挖潜存量的14个浆站以增加原料血浆，预计2025年实现采浆650-700吨/年；同时基于对浆站开设潜力的分析，结合华润集团与战略省份的合作，力争十四五期末实现浆站总数量30个以上，年采浆规模突破1000 吨的目标。2022年，公司已陆续取得部分县级、市级批文；2023年公司将持续扩大拓展省份同时进一步整合华润集团内外部资源等，为浆站拓展助力。随着公司采浆规模的逐渐增长，公司有望进入快速发展期。 新产品上市及研发进展顺利，血浆综合利用率有望持续增长。近年来公司不断研发出新产品，PCC和VIII因子已分别于2020年底和2022年8月获批。根据中检院及投资者关系记录，2022年，公司PCC共获批签发74次，同比增长85%，该产品市场份额（样本医院统计）约占12%，全年销售额超3000万元；VIII因子方面，公司预计于2023年3月份获批签发，同时2023年将注重其市场开发，争取达到5%的市场份额；在研产品方面，公司目前已布局了vWF因子、高浓度（10%）静丙以及微球类蛋白等，计划持续提升血浆综合利用率，争取“十四五”期间平均每年一个产品获批上市。随着新产品陆续上市，公司血液制品业务的产品结构有望进一步优化，综合竞争力也将不断提升。 投资建议：我们预计公司2022年-2024年的收入增速分别为4.1%、-11.6%、-17.5%，净利润增速分别为25.4%、29.6%、19.2%，对应EPS分别为0.86元、1.11元、1.32元，对应PE分别为40.2倍、31.0倍、26.0倍；维持买入-A的投资评级。 风险提示：浆站拓展不及预期、产品市场推广及销售不及预期、剥离非血制品业务进度及相关损益的不确定性。 [Table_Finance1] (百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 2,513.0 2,650.5 2,758.7 2,439.3 2,012.0 净利润 260.1 344.5 432.2 560.3 668.1 每股收益(元) 0.52 0.68 0.86 1.11 1.32 每股净资产(元) 8.15 13.54 14.57 15.47 16.50 盈利和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 66.9 50.5 40.2 31.0 26.0 市净率(倍) 4.2 2.5 2.4 2.2 2.1 净利润率 10.3% 13.0% 15.7% 23.0% 33.2% 净资产收益率 6.3% 5.0% 5.9% 7.2% 8.0% 股息收益率 0.2% 0.4% 0.6% 0.6% 0.8% ROIC 7.7% 9.9% 17.9% 22.9% 25.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 公司快报/博雅生物 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,513.0 2,650.5 2,758.7 2,439.3 2,012.0 成长性 减:营业成本 1,053.6 1,140.2 1,245.5 945.9 573.1 营业收入增长率 -9.0% 5.5% 4.1% -11.6% -17.5% 营业税费 19.6 20.0 21.1 18.7 15.3 营业利润增长率 -35.5% 33.7% 20.1% 26.8% 16.6% 销售费用 864.5 767.9 694.5 609.8 503.0 净利润增长率 -39.0% 32.5% 25.4% 29.6% 19.2% 管理费用 175.6 203.6 217.9 195.1 163.0 EBITDA增长率 -34.2% 68.0% 9.4% 1.7% 12.8% 研发费用 89.0 59.3 60.7 70.7 76.5 EBIT增长率 -39.6% 81.6% 9.4% 1.0% 13.8% 财务费用 9.0 -20.6 -24.6 -32.3 -50.8 NOPLAT增长率 -36.8% 19.6% 24.6% 27.6% 15.2% 资产减值损失 -0.5 -80.7 -65.0 - - 投资资本增长率 -7.2% -31.3% -0.2% 2.6% -14.8% 加:公允价值变动收益 - 10.7 -5.0 - - 净资产增长率 5.1% 65.1% 7.7% 6.2% 6.6% 投资和汇兑收益 10.1 32.4 59.4 45.9 52.6 营业利润 331.5 443.1 532.2 674.7 786.4 利润率 加:营业外净收支 -3.3 0.1 -0.2 -1.2 -0.4 毛利率 58.1% 57.0% 54.9% 61.2% 71.5% 利润总额 328.1 443.1 532.0 673.5 786.0 营业利润率 13.2% 16.7% 19.3% 27.7% 39.1% 减:所得税 52.9 84.8 86.0 104.4 117.9 净利润率 10.3% 13.0% 15.7% 23.0% 33.2% 净利润 260.1 344.5 432.2 560.3 668.1 EBITDA/营业收入 16.1% 25.6% 26.9% 31.0% 42.4% EBIT/营业收入 12.8% 22.0% 23.1% 26.4% 36.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 104 98 92 97 108 货币资金 753.9 1,583.7 1,536.1 1,935.6 2,805.2 流动营业资本周转天数 248 157 93 105 93 交易性金融资产 - 2,700.0 3,491.3 3,491.3 3,491.3 流动资产周转天数 428 582 783 952 1,207 应收帐款 505.1 513.0 513.9 476.2 303.2 应收帐款周转天数 83 69 67 73 70 应收票据 97.9 9.4 - - - 存货周转天数 94 93 86 81 58 预付帐款 734.0 13.0 14.7 11.6 9.1 总资产周转天数 746 868 1,043 1,250 1,573 存货 689.5 676.8 637.9 465.0 188.3 投资资本周转天数 515 397 310 355 404 其他流动资产 147.3 150.1 168.3 155.2 157.9 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 6.3% 5.0% 5.9% 7.2% 8.0% 长期股权投资 136.5 - - - - ROA 5.3% 4.7% 5.3% 6.6% 7.4