伟测科技(688372) 证券研究报告 2023年03月06日 投资评级 内资第三方测试领军企业,高端测试布局+国产替代驱动业绩持续高增 内资独立第三方测试龙头企业,高端测试产能不断扩充。公司提供晶圆测试业务起家,持续扩大芯片测试及高端测试产能,同时加大对新客户的开发力度,自2016 行业电子/半导体 6个月评级买入(首次评级) 当前价格113.84元 目标价格152.05元 年成立以来经营业绩保持连续高速增长,2018-2021年度营业收入CAGR达 124.32%,归母净利润CAGR达174.22%,公司2022年度业绩快报显示,公司 2022年营业总收入为7.33亿元,同比增长48.64%,归母净利润为2.5亿元,同 比增长61.18%,截至2022年10月已经成为第三方集成电路测试业务营收及净利润位居前列的内资企业。 国内第三方测试方兴未艾,预测2026年测试市场规模达483亿元5年内存在约 240亿元的大量增长空间,重要性与广阔空间并存。集成电路测试包括晶圆测试和芯片成品测试,在确保芯片良率、控制成本、指导芯片设计和工艺改进等方面起着至关重要的作用。相比于IDM、封测企业和晶圆制造企业,第三方测试企业具备专业性强、测试范围广,测试结果中立客观的优势。根据芯谋研究和中国台湾工研院的数据测算,预计2026年中国大陆芯片测试市场规模为482.88亿元,较2021年 有约240亿元人民币的增长空间。全球集成电路测试代工产业大规模集中于中国台湾和大陆,中国台湾地区的独立第三方测试产业全球领先,封测厂主导中国大陆的测试市场。中国大陆的独立第三方测试企业处于发展初期,前景广阔。 基本数据 A股总股本(百万股)87.21 流通A股股本(百万股)17.96 A股总市值(百万元)9,928.07 流通A股市值(百万元)2,044.71 每股净资产(元)16.29 资产负债率(%)48.13 一年内最高/最低(元)128.19/80.00 作者潘暕分析师 SAC执业证书编号:S1110517070005 panjian@tfzq.com 国产替代需求放量,设计厂商订单或向国内转移,公司采取高端化差异竞争路线 迎来黄金发展时代。国务院发布多维度政策加大对本土集成电路产业的支持,构建 股价走势 新型举国体制推动集成电路产业高质量发展。长期看,伴随上游晶圆制造和芯片设伟测科技沪深300 计放量,为之配套服务的测试业务也将迎来发展的热潮。短期看,考虑芯片供应链 安全性和本土厂商测试软硬实力的不断提升,更多测试订单或将向国内转移。公司以晶圆测试为基,积极发展中高端芯片成品测试,2021年度芯片成品测试中/高端平台业务收入增速分别达651.84%/266.26%,21年晶圆测试高端测试平台业务的毛利率接近70%。公司身处高成长性细分赛道,坚持“以晶圆测试为核心,积极发展中高端芯片成品测试”的差异化竞争策略,截至21年底,公司在国内三家头部第三方测试内资企业中资产规模最大、营收最多、净利润最多,且客户资源较为丰富。同时,公司与利扬芯片和华岭股份的客户重叠度较低,且产品结构布局差异较大,公司的未来的成长性和盈利空间可观。 投资建议:预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别达到2.50/3.40/5.16亿,对应EPS2.87/3.90/5.92元/股。我们选取从事军用装备和民用飞机产品检验检测的西测测试、电子元器件检测供应商思科瑞和国内最大独立第三方集成电路测试基地之一的利扬芯片。对应2023年度同行业可比公司一致预期PE均值为39倍,公司以晶圆测试为基,积极发展中高端芯片成品测试,专注于高毛利赛道,故给予公司行业平均值的39倍PE,对应公司2023年净利润3.40亿元,2023年市值132.6 亿元,目标价格152.05元/股,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:集成电路测试行业竞争加剧、进口设备依赖、技术更新不及时与研发失败、预测具有主观性 11% 6% 1% -4% -9% -14% -19% 2022-032022-072022-11 资料来源:贝格数据 相关报告 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 161.20 493.14 733.41 1,143.68 1,610.50 增长率(%) 106.84 205.93 48.72 55.94 40.82 EBITDA(百万元) 94.77 275.79 367.91 464.63 649.78 净利润(百万元) 34.85 132.18 250.37 340.04 516.45 增长率(%) 208.98 279.31 89.43 35.81 51.88 EPS(元/股) 0.40 1.52 2.87 3.90 5.92 市盈率(P/E) 284.91 75.11 39.65 29.20 19.22 市净率(P/B) 17.51 11.04 4.16 3.64 3.06 市销率(P/S) 61.59 20.13 13.54 8.68 6.16 EV/EBITDA 0.00 0.00 22.38 16.99 11.13 资料来源:wind,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.优质内资第三方测试企业,高端芯片测试国产替代重要供应商4 1.1.发展历程:深耕集成电路测试服务多年,测试工艺积累雄厚4 1.2.股权结构:核心团队产业经验丰富,子公司布局产能扩充5 1.3.主要产品和服务:晶圆+芯片成品测试两架马车带动公司持续成长7 1.4.客户资源:与众多优质客户深度合作、共同成长10 1.5.盈利能力:高端化战略带动产品量价齐升,国产替代驱动公司业绩进入加速增长黄金期11 2.集成电路测试赛道正当时,重要性与增量空间并存14 2.1.两大测试共同助力提升产品良率14 2.2.集成电路测试高速增长赛道,众多厂商助力产业协作16 2.3.独立第三方测试厂商比较优势明显,有望成为赛道内主要力量18 3.国产化替代+高端化战略+独立第三方测试高速增长背景下,看好公司持续快速成长18 3.1.采取差异化竞争路线,身处高成长性细分赛道18 3.2.牢牢把握高端化技术方向,众多研发积累更具潜力20 3.3.政策利好驱动国产替代需求放量,公司迎来黄金发展时代20 3.4.独立第三方测试加快脚步发展,公司大有可为23 4.投资建议24 5.风险提示25 图表目录 图1:公司晶圆测试业务4 图2:公司芯片成品测试业务4 图3:公司股权结构(截止2023年2月)5 图4:公司控股子公司(截止2022年10月21日)7 图5:集成电路产业链8 图6:公司晶圆测试系统示意图8 图7:公司芯片成品测试系统示意图9 图8:公司主营业务收入构成情况(万元)9 图9:2021年公司前五大客户销售情况(万元)11 图10:2018-2022Q1-3年公司营业收入(万元)及YOY11 图11:2018-2022Q1-3年公司归母净利润(万元)及YOY12 图12:2018-2022Q1-3年公司毛利率和净利率12 图13:2019-2021年晶圆测试和芯片成品测试高端测试平台毛利率12 图14:2019-2021年晶圆测试和芯片成品测试毛利率12 图15:2019-2022H1年公司与可比公司毛利率水平对比情况13 图16:2018-2022Q1-3年公司三费水平13 图17:2018-2022Q1-3年公司研发费用(万元)及研发费率14 图18:晶圆测试流程图15 图19:芯片成品测试流程图15 图20:2011-2021年中国集成电路测试市场规模(亿元)及YoY16 图21:2021-2026年中国芯片测试市场规模(亿元)及YoY16 图22:全球封测市场份额分布占比统计(截止2022年8月)16 图23:封测一体化模式和专业分工模式对比18 图24:2019-2021年晶圆测试和芯片成品测试高端和中端测试平台收入占比19 图25:2019-2021年晶圆测试和芯片成品测试高端和中端测试平台收入增速19 图26:2016-2021年中国晶圆制造市场规模(亿元)及YOY21 图27:2019-2026年中国芯片设计行业总营收预测(十亿美元)及YOY21 图28:2019-2025全球汽车半导体市场规模及预测(亿美元)22 图29:2019-2022年全球及中国AloT市场规模(亿美元)及YOY22 图30:2016-2021年京元电子、欣铨、利扬芯片总营收(万元)及YOY23 表1:公司发展历程4 表2:公司董事会成员及高管5 表3:集成电路测试主要内容8 表4:公司典型客户10 表5:晶圆测试与芯片成品测试的区别14 表6:集成电路测试行业的需求和产能分布情况17 表7:公司与可比公司经营情况对比(数据截至2021年12月31日)19 表8:公司核心技术情况20 表9:公司产品下游应用领域22 表10:公司营收拆分24 表11:可比公司估值表24 1.优质内资第三方测试企业,高端芯片测试国产替代重要供应商 上海伟测半导体科技股份有限公司(下称伟测科技)是国内知名的第三方集成电路测试服务企业,主营业务包括晶圆测试、芯片成品测试以及与集成电路测试相关的配套服务,自2016年成立以来经营业绩连续保持高速增长,截至2022年10月已经成为第三方集成电路测试行业中规模位居前列的内资企业之一。公司测试的晶圆和成品芯片在类型上涵盖CPU、MCU、FPGA、SoC芯片、射频芯片、存储芯片、传感器芯片、功率芯片等芯片种类,在工艺上涵盖6nm、7nm、14nm等先进制程和28nm以上的成熟制程,在晶圆尺寸上涵盖12英寸、8英寸、6英寸等主流产品。公司坚持“以晶圆测试为核心,积极发展中高端芯片成品测试”的差异化竞争策略,成为中国大陆各大芯片设计公司高端芯片测试的国产化替代的重要供应商之一。 图1:公司晶圆测试业务图2:公司芯片成品测试业务 资料来源:招股说明书,天风证券研究所资料来源:招股说明书,天风证券研究所 1.1.发展历程:深耕集成电路测试服务多年,测试工艺积累雄厚 伟测科技自设立以来,一直专注于经营集成电路测试服务业务,经过多年发展,已快速成长为第三方集成电路测试行业中的优质内资企业。公司把握测试服务供应商国产化替代的历史契机,不断投入研发,扩大产能,发展速度可观。根据公司的业绩和发展成熟度等指标,本文将伟测科技的发展历程划分为如下三个阶段:公司创业摸索和积累阶段 (2016-2017年)、公司快速成长与发展壮大阶段(2018-2019年)、公司跨越式发展期与确立行业领先地位阶段(2020年至今)。 表1:公司发展历程 公司创业摸索和积累阶段 2016-2017年 公司明确了独立第三方集成电路测试服务的商业模式,在创业切入点上,首先选择了技术含量高、市场竞争格局好的“晶圆测试”业务。在这一阶段,公司从无到有,组建了从业经验丰富、凝聚力强的核心创始团队,专业的创始团队使得公司在业务的起步阶段就具备较高的起点,从测试设备选型、测试工艺研发到测试产线自动化设计,均对标国际一线水平。在业务方面,公司得到了以晶丰明源、艾为电子等为代表的模拟类客户的认可,并开始逐步导入中高端测试平台及客户。公司在成立后的第一个完整会计年度2017年即实现了盈利,为公司的创业探索奠定了良好开端。 公司快速成长与发展壮大阶段在该阶段,公司不断完善整套测试作业体系,加强测试技术和测试工艺的研发投入,同时大力引进中高端测试平台,不断提升公司的高端测试服务力。2019年末,鉴于 2018-2019年 公司在晶圆测试积累的客户基础以及行业口碑,公司又适时开拓芯片成品测试业务,为公司的发展创造了新的增长点。这一阶段,公司的核心客户已经升级为长电科技、 普冉半导体、复旦微电子、甬矽电子、东软载波、中颖电子等国内知名芯片设计公司和封测厂商,公司自身也从众多的中小测试厂商中脱颖而出,知名度及行业口碑稳步上升,整体综合实力迈入内资