车电业务加速放量，传统业务短期承压

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年03月01日 顺络电子(002138.SZ) 公司快报 车电业务加速放量，传统业务短期承压 证券研究报告 被动元件 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 32.00元 股价 (2023-02-28) 25.50元 交易数据 总市值(百万元) 20,561.12 流通市值(百万元) 18,495.23 总股本(百万股) 806.32 流通股本(百万股) 725.30 12个月价格区间 18.8/32.03元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.3 -6.7 -9.2 绝对收益 -11.9 2.3 -20.4 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 相关报告 消费需求静待回暖，汽车业务高速增长 2022-08-01 事件：2月27日，公司发布2022年报，全年实现营收42.38亿元，同比减少7.41%，实现归母净利润4.33亿元，同比减少44.81%，实现扣非归母净利润3.68亿元，同比减少46.87%；Q4单季度实现营收10.57亿元，同比减少3.99%，实现归母净利润0.26亿元，同比减少85.91%，实现扣非归母净利润0.09亿元，同比减少92.85%。 消费及通讯市场疲软，收入及利润率短期承压： 2022年公司实现营收42.38亿元（YoY-7.41%），毛利率33.00%（YoY-2.06pct），Q4单季度实现营收10.57亿元（YoY-3.99%，QoQ+1.10%），毛利率30.35%（YoY+1.23pct，QoQ-1.34pct），收入及毛利率有所下滑，主要由于消费及通讯市场需求低迷，导致订单量明显减少，产能利用率不足，固定成本折旧增加。2022年公司实现归母净利润4.33亿元（YoY-44.81%），净利率12.39%（YoY-6.18pct），Q4单季度实现归母净利润0.26亿元（YoY-85.91%，QoQ-77.47%），净利率 1.78%（YoY-16.46pct，QoQ-12.49pct）。费用端来看，公司持续加大研发投入，子公司业绩激励有效推进，22Q4四费增幅较大，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.71%/11.39%/10.95%/3.08%（YoY +1.51/+5.54/+2.14/+2.00pct, QoQ+1.29/+6.31/+2.41/+3.00pct）。随着疫情影响逐步消退，国家促消费政策密集发布，消费及通讯市场预期将逐步回暖，公司传统业务有望触底回升。 新兴业务拓展顺利，市场增量空间广阔： 2022年公司新兴业务实现快速增长，汽车电子或储能专用/陶瓷、PCB及其他产品分别实现营收4.91/9.33亿元（YoY+61.97%/+38.94%）,其中汽车电子或储能专用产品加速放量，收入实现全年逐季持续增长（QoQ+11.23%/+31.90%/+14.91%/4.41%）;消费及通讯类产品占比较多的信号处理/电源管理产品收入则有所下滑，分别为15.96/12.17亿元（YoY-19.65%/-24.66%）。 公司已在汽车电子领域布局多年，据公司年报披露，近年来，公司与行业头部客户再续签订战略合作协议，目前业务进展顺利，合作力度和广度持续提升，公司高端客户新项目持续顺利推动中。汽车用高可靠性电子变压器、电动汽车 BMS 变压器、高可靠性各类电感等产品得到客户认可，已被海内外众多知名汽车电子企业和新能源车企批量采购，大量新业务正在设计导入过程中。公司汽车电子产品应用领域涵盖汽车电池管理系统、自动驾驶系统、车载充电系统（OBC）、车联网、大灯控制系统、电机管理系统、车身控制系统、影音娱乐系统等，潜在增量空间巨大。 -39%-29%-19%-9%1%11%2022-032022-062022-102023-02顺络电子沪深300本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563348 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/顺络电子 除汽车电子外，公司在光伏储能（光伏/微逆变领域已取得国内外行业标杆企业认可）、云计算大数据及元宇宙（得到服务器高端客户持续认可）、精细陶瓷（与国内外多家名企未来项目上保持深度开发合作）、模块模组（PA模组产品得到海内外重要客户群认可，电源模组和通讯模组产品已实现批量交付）等新兴领域亦有深入布局，随着市场的不断开拓及公司产品品类进一步丰富，新兴业务有望为公司打开充足的成长空间。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年收入分别为54.14亿元、66.65亿元、82.03亿元，归母净利润分别为7.56亿元、10.51亿元、14.03亿元，PE分别为27.2倍、19.6倍和14.7倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：汽车电子客户拓展不及预期；消费电子需求回暖不及预期；5G商用进度不及预期；扩产进度不及预期；国产替代不及预期。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 4,577.3 4,238.2 5,414.3 6,665.0 8,203.3 净利润 784.6 433.1 756.1 1,051.3 1,403.3 每股收益(元) 0.97 0.54 0.94 1.30 1.74 每股净资产(元) 6.86 6.89 8.13 9.21 10.75 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 26.2 47.5 27.2 19.6 14.7 市净率(倍) 3.7 3.7 3.1 2.8 2.4 净利润率 17.1% 10.2% 14.0% 15.8% 17.1% 净资产收益率 14.2% 7.8% 11.5% 14.2% 16.2% 股息收益率 1.2% 0.0% 0.7% 0.8% 0.8% ROIC 15.8% 8.3% 11.2% 14.6% 16.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 公司快报/顺络电子 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4,577.3 4,238.2 5,414.3 6,665.0 8,203.3 成长性 减:营业成本 2,972.8 2,839.7 3,573.4 4,332.3 5,291.1 营业收入增长率 31.7% -7.4% 27.8% 23.1% 23.1% 营业税费 39.9 51.1 54.1 66.7 82.0 营业利润增长率 36.5% -38.5% 54.6% 38.8% 33.3% 销售费用 87.6 81.9 102.9 126.6 155.9 净利润增长率 33.3% -44.8% 74.6% 39.0% 33.5% 管理费用 207.0 261.3 270.7 313.3 369.1 EBITDA增长率 20.3% -11.3% 29.9% 27.5% 23.0% 研发费用 344.3 352.3 422.3 506.5 615.2 EBIT增长率 21.8% -23.9% 42.9% 32.5% 27.7% 财务费用 56.7 51.0 131.1 117.2 79.6 NOPLAT增长率 39.4% -36.5% 62.9% 32.5% 27.7% 资产减值损失 -26.6 -81.8 -51.3 -53.2 -62.1 投资资本增长率 21.9% 20.3% 1.1% 11.0% -0.6% 加:公允价值变动收益 - - -4.7 0.8 1.0 净资产增长率 18.2% 4.3% 17.2% 13.4% 16.5% 投资和汇兑收益 -5.4 -12.8 -7.2 -8.5 -9.5 营业利润 944.9 581.5 899.2 1,248.0 1,663.9 利润率 加:营业外净收支 -5.7 -4.2 -5.3 -5.1 -4.9 毛利率 35.1% 33.0% 34.0% 35.0% 35.5% 利润总额 939.2 577.3 893.9 1,242.9 1,659.0 营业利润率 20.6% 13.7% 16.6% 18.7% 20.3% 减:所得税 89.3 52.2 80.9 112.5 150.1 净利润率 17.1% 10.2% 14.0% 15.8% 17.1% 净利润 784.6 433.1 756.1 1,051.3 1,403.3 EBITDA/营业收入 29.6% 28.4% 28.8% 29.9% 29.9% EBIT/营业收入 20.7% 17.0% 19.0% 20.5% 21.3% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 269 356 321 277 231 货币资金 493.3 451.4 920.4 1,133.1 1,394.6 流动营业资本周转天数 115 149 116 112 110 交易性金融资产 - 7.0 2.3 3.1 4.2 流动资产周转天数 251 313 267 271 268 应收帐款 1,430.3 1,555.4 1,602.9 2,285.0 2,500.2 应收帐款周转天数 107 127 105 105 105 应收票据 40.6 69.8 71.2 102.3 111.2 存货周转天数 66 84 71 72 74 预付帐款 13.5 17.6 15.7 25.2 27.2 总资产周转天数 679 878 757 677 599 存货 1,048.0 929.6 1,196.8 1,479.0 1,888.0 投资资本周转天数 499 652 561 483 412 其他流动资产 698.9 619.2 576.8 631.6 609.2 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 14.2% 7.8% 11.5% 14.2% 16.2% 长期股权投资 127.9 166.2 166.2 166.2 166.2 ROA 8.7% 4.8% 6.9% 8.5% 10.7% 投资性房地产 - - - - - ROIC 15.8% 8.3% 11.2% 14.6% 16.8% 固定资产 3,746.1 4,633.9 5,009.0 5,254.9 5,294.2 费用率 在建工程 1,059.1 1,304.5 1,165.8 1,061.9 983.9 销售费用率 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% 无形资产 443.2 523.1 505.0 487.0 469.0 管理费用率 4.5% 6.2% 5.0% 4.7% 4.5% 其他非流动资产 640.3 660