2022 年上半年宏观债务风险监测与展望（2022 年 6 月）：经济修复触底回升，宏观杠杆率稳中有升

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 王秋凤 010-66428877-452 qfwang01@ccxi.com.cn Zha ngwenyu 宏观经济 2022年6月 作者： 中诚信国际 研究院 张文宇 010-664288877-352 wyzhang.Ivy@ccxi.com.cn 王秋凤 010-66428877-452 qfwang01@ccxi.com.cn 鲁 璐 llu@ccxi.com.cn 010-66288847-318 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 关注疫情冲击下的实体经济降杠杆——2022年4月宏观债务风险监测 宽信用仍待疏导实体经济融资不足，宏观杠杆率环比回落——2022年2月宏观债务风险监测 2022年宏观杠杆率怎么看？——2022年1月 经济修复触底回升，宏观杠杆率稳中有升 ——2022年上半年宏观债务风险监测与展望（2022年6月） 本期要点  主要观点 2022年上半年，随着经济下行压力的加大，稳增长政策持续发力，非金融部门及金融部门杠杆率均较2021年底上行。截至2022年6月末，非金融部门债务规模较上年底增加18.95万亿元，达到346.16万亿元，同比增长9.7%，增速较上年底小幅回升0.2个百分点，非金融部门总杠杆率上行至291.03%，较上年底上升4.93个百分点。分部门来看，票据融资规模扩张，非金融企业部门杠杆率小幅波动上行；近期“房贷断供”风波在多地发酵，进一步冲击市场信心，房地产市场负面预期不改叠加居民消费信心进一步下行，居民部门杠杆率有所回落；在财政前置发力、地方新增专项债提前发行影响下，政府部门杠杆率上行较为明显。 商业银行普通债和二级资本债发行规模扩张叠加非银存款增加，金融部门杠杆率小幅上行。上半年金融部门债务较2021年底增加3.73万亿元达到76.94万亿元，同比增速为11.6%。其中对其他存款性公司负债、存款性公司债券发行和对其他金融性公司负债较上年底分别增加7662.7亿元、1.83万亿元和1.29万亿，是推动非金融部门债务增加的主要原因。金融部门杠杆率较上年底小幅回升0.67个百分点至64.69%。 展望后续，伴随疫情逐渐稳定，经济在稳增长政策支撑下将探底回升，呈结构性修复态势，考虑到经济不同部门修复节奏的不统一以及政策效果显现具有一定延迟与滞后，全年经济修复或呈现非对称“W”型走势。货币政策坚持以我为主，稳字当头，全年杠杆率将稳中趋升，或达到291%左右。分部门来看，企业部门杠杆率或边际回升，但当前企业部门成本压力仍较大，投资意愿不足下，后续企业部门杠杆率上行仍受制约，整体或呈窄幅波动态势；房地产低迷态势短期难以大幅改善，居民部门杠杆率上行动力不足；6月份新增专项债基本发行完毕，下半年地方债发行规模较上半年或有明显收窄，地方政府显性债务增速或有所放缓，仅考虑显性债务的政府部门杠杆率增长或慢于上半年。 宏观债务风险仍存，需关注以下三方面风险：一是非金融企业部门的经营压力仍存，尾部债务风险暴露的可能性加大；二是“财政紧平衡”持续背景下，部分高风险地区的隐性债务风险仍需重点关注；三是居民部门杠杆率仍处于相对高位，“房贷断供”事件加剧地产持续低迷的心理预期，需关注居民收入放缓以及市场对房地产运行悲观情绪进一步蔓延下对居民部门债务带来的潜在风险。www.ccxi.com.cn 宏观债务风险监测 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 2022年上半年宏观债务风险监测与展望-2022年6月 经济修复触底回升，宏观杠杆率稳中有升 www.ccxi.com.cn 一、经济下行稳增长政策发力，非金融部门及金融部门杠杆率双双上行 在疫情冲击、以及俄乌冲突持续影响下，上半年“三重压力”加剧。3、4月份疫情在全国多地散发，长三角、珠三角等经济区域供需两端受到严重扰动，受此影响，国内经济修复节奏明显放缓拖累上半年经济增速仅为2.5%，经济下行压力有所加大，稳增长重要性进一步提升。在此背景下，货币政策在维持稳健基调上整体偏宽，实体融资需求在5-6月份边际改善但仍较为低迷，宽信用效果仍待观察，与此同时疫情冲击下经济修复放缓，经济增速回落，受上述因素综合影响，上半年非金融部门及金融部门杠杆率较2021年底均有所上行。 （一）非金融部门总债务增速有所上行，杠杆率稳中趋升 非金融部门总债务增速小幅回升。上半年，非金融部门总债务较上年底增加18.95万亿元，达到346.16万亿元，同比增长9.7%，增速较上年底小幅回升0.2个百分点，较1季度末回升0.18个百分点。从月度走势来看，一季度非金融部门总债务整体保持平稳，4月份疫情冲击进一步加大下，融资需求大幅回落，当月新增社融0.91万亿，同比少增9468亿元，是自2020年2月以来的单月最低值，其中企业债券净融资和非金融企业股票融资总体虽相对稳定，但4月企业贷款新增5784亿，同比少增1768亿，叠加基数作用，4月非金融部门总债务增长明显放缓。5、6月份随着疫情影响弱化，稳增长政策持续发力，融资需求边际改善，非金融部门总债务增速有所回升。 从债务结构来看，企业部门债务增速小幅回升下企业部门债务占比较2021年底回升0.29个百分点至58.77%。虽然今年以来多地对房地产的调控政策边际放松，但市场预期持续低迷，居民购房意愿不足，上半年居民中长期贷款持续两位数负增长，2月（-111.16%）和4月（-106.38%）更是降至3位数的负增速，居民部门债务增速较2021年底放缓，债务占比有所下行，较2021年底回落0.66个百分点至22.97%；财政前置发力下，政府部门债务增加明显，政府部门债务占比较2021年底小幅上升0.37个百分点至18.26%。 2 2022年上半年宏观债务风险监测与展望-2022年6月 经济修复触底回升，宏观杠杆率稳中有升 www.ccxi.com.cn 非金融部门杠杆率总体上行。今年以来，在疫情反复叠加俄乌冲突持续影响下，经济下行压力加大，经济出现自疫情以来的再次探底，二季度GDP增速仅为0.4%，大幅低于一季度4.8%，上半年经济仅实现2.5%的增速水平。为力争经济运行在合理区间，政策加大跨周期调控力度，稳健的货币政策边际放松，共进行1次降息操作，1次全面降准操作，1次下调1年期LPR操作，2次下调5年期LPR操作。财政前置发力，新增地方专项债额度已于6月份基本发放完毕。在经济修复节奏放缓以及政策加大稳增长力度共同影响下，上半年宏观杠杆率稳中趋升。截至6月底，非金融部门总杠杆率为291.03%，较上年底上升4.93个百分点，较一季度末上升1.25个百分点。从月度走势来看，春节影响逐渐弱化下，3月份非金融部门杠杆率较年初小幅上行，4月份疫情冲击面扩大叠加实体经济融资低迷，宏观杠杆率有所回落。5、6月份随着疫情形势的逐渐稳定，实体部门融资需求边际回升带动杠杆率上行。分部门来看，企业部门是推动本轮杠杆率上行的主力，较上年底攀升3.73个百分点达到171.03%，占总杠杆率攀升幅度的比例达到76%；政府部门杠杆率较去年底上升1.97个百分点至53.14%；居民部门杠杆率小幅回落0.77个百分点至66.86%。 图1：非金融总债务增长小幅回升 图2：居民部门债务占比回落 数据来源：中诚信国际宏观债务风险数据库 数据来源：中诚信国际宏观债务风险数据库 0246810121410000002000000300000040000002018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06%亿元总债务同比环比0.0020.0040.0060.0080.00100.002018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06%企业部门居民部门政府部门 3 2022年上半年宏观债务风险监测与展望-2022年6月 经济修复触底回升，宏观杠杆率稳中有升 www.ccxi.com.cn （二）金融部门杠杆率较上年底小幅回升，整体保持平稳波动态势 商业银行普通债和二级资本债发行规模扩张叠加非银存款增加，金融部门杠杆率小幅上行。上半年宽货币力度有所加大，但在实体经济融资需求不足影响下，资金在金融体系滞留情况仍存。上半年金融部门债务较2021年底增加3.73万亿元达到76.94万亿元，同比增速为11.6%。从其内部结构来看，国外负债总额较上年底减少1608亿元，而对其他存款性公司负债、存款性公司债券发行和对其他金融性公司负债较上年底分别增加7662.7亿元、1.83万亿元和1.29万亿，是推动非金融部门债务增加的主要因素。金融部门杠杆率较去年底小幅回升0.67个百分点至64.69%。考虑到国内经济下行压力加大，稳增长被放在更加突出的位置上，在海外政策收紧的背景下，我国货币政策在坚持“以我为主”的同时兼顾内外平衡，并更加注重政策操作的有效性和精准性，同时对影子银行的严监管不改，未来金融部门杠杆率或继续保持总体平稳、窄幅波动态势。 图3：总杠杆率稳中趋升 数据来源：中诚信国际宏观债务风险数据库 数据来源：Wind,中诚信国际整理 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00%总杠杆率企业部门杠杆率居民部门杠杆率政府部门杠杆率 4 2022年上半年宏观债务风险监测与展望-2022年6月 经济修复触底回升，宏观杠杆率稳中有升 www.ccxi.com.cn 二、非金融各部门债务风险解析：企业部门是推动总杠杆率上升的主体 上半年，非金融部门总杠杆率较上年底有所上行，其内部各部门杠杆率表现不同。稳增长下，企业票据融资有所增加，带动非金融企业部门杠杆率波动上行，但当前中长期贷款增速偏慢，企业融资结构问题仍较为凸显；虽然今年以来多地对房地产调控政策有所放松，但房地产市场预期负面不改下居民消费信心依旧不足，近期“房贷断供”风波在多地发酵，进一步冲击市场信心，居民部门杠杆率有所回落；在财政前置、地方新增专项债提前发行影响下，政府部门杠杆率出现上升。隐性债务清理工作持续推进，隐性债务增速放缓，但在显性债务规模增长提速带动下，6月底包含隐性债务的杠杆率较上年末有所上升。 图4：金融部门债务规模与增速 图5：金融部门杠杆率上行 数据来源：中诚信国际宏观债务风险数据库 数据来源：中诚信国际宏观债务风险数据库 图6：非金融各部门杠杆率增幅变动情况 -4-20246810121401000002000003000004000005000006000007000008000009000002017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06%亿元金融部门总债务同比环比56.0058.0060.0062.0064.0066.0068.002018-022018-062018-102019-022019-06201