公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海澜之家（600398） 证券研究报告 2023年02月26日 投资评级 行业 纺织服饰/服装家纺 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 6.26元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 4,319.61 流通A股股本(百万股) 4,319.61 A股总市值(百万元) 27,040.74 流通A股市值(百万元) 27,040.74 每股净资产(元) 3.25 资产负债率(%) 53.20 一年内最高/最低(元) 6.32/4.06 作者 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《海澜之家-公司点评:超级国民品牌再出发，三大战略赋能高质量发展》 2022-12-11 2 《海澜之家-半年报点评:渠道优化+数字化转型藏器待时》 2022-09-03 3 《海澜之家-季报点评:持续加码新兴渠道布局，品牌集群将成亮点》 2021-11-03 股价走势 营销破圈品牌年轻化，线下拓店重拾成长 复苏阶段高性价比定位优势凸显，多维营销重塑品牌形象。公司凭借高性价比大众定位优势，把握商务消费需求复苏契机，通过文体明星代言、节目赞助等方式持续推进品牌年轻化转型，合作央视春晚增加国民认知度。 线下持续拓店，推动门店提质增效。截至22Q3集团门店已突破7800家，较年初净增189家逆势增长；我们预计公司未来或保持拓店节奏，伴随加大购物中心门店的拓展力度，有望进一步提高门店品质。 产品紧跟消费需求，结构优化稳健运营。在设计上紧扣健康、舒适、运动等细分场景需要，推出蜂窝蓄热、三防、六维弹力等创新科技面料，一方面产品年轻化，通过跨界合作、联名破圈等方式，迭代推出更加符合消费主流的时尚潮流与功能科技兼具的热销系列；另一方面重新梳理并优化产品结构，使其在年龄、功能、场景和品类等层面跨越更广维度。 切入冰雪网球等高端运动赛道，公司于2021年获得国际高端运动品牌海德大中华区服饰板块授权并于同年12月北京开出全国首店，22年底上海首店开业，为运动爱好者和专业人士提供卓越的装备体验。同时海德与PORSCHE Design、Gucci Vault等多个高端奢侈品牌合作推出联名系列，有望进一步深化消费者认知，未来或成为新增长点。 数字化转型赋能产业链，智能制造精准满足消费需求。公司完善产品研发数据管理、供应链管理及零售运营管理三大数字化平台，高效运营、赋能上下游。同时完成了面向个性化定制与团体定制的智能裁剪系统的研发，初步建成自动化智能裁剪的柔性生产线。 维持盈利预测，维持买入评级。公司品牌矩阵经营覆盖面广，供应链资源成熟完善，数字化系统卓有成效；伴随品牌年轻化拓展，线下持续拓店，休闲服饰龙头有望再提份额。我们预计公司2022-2024年收入分别为203.1/224.0/245.0亿，归母净利润分别为22.6/26.9/30.0亿，EPS分别为0.52/0.62/0.69元/股。 风险提示：终端消费不及预期；行业竞争加剧；存货管理减值风险；品牌培育不确定性风险等 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 17,958.54 20,188.04 20,309.16 22,401.01 24,495.50 增长率(%) (18.26) 12.41 0.60 10.30 9.35 EBITDA(百万元) 3,938.84 5,415.23 3,141.93 3,679.70 4,104.87 归属母公司净利润(百万元) 1,784.54 2,491.25 2,258.67 2,691.04 2,999.10 增长率(%) (44.42) 39.60 (9.34) 19.14 11.45 EPS(元/股) 0.41 0.58 0.52 0.62 0.69 市盈率(P/E) 15.15 10.85 11.97 10.05 9.02 市净率(P/B) 1.97 1.80 1.44 1.38 1.33 市销率(P/S) 1.51 1.34 1.33 1.21 1.10 EV/EBITDA 4.86 2.88 3.49 2.66 2.28 资料来源：wind，天风证券研究所 -33%-28%-23%-18%-13%-8%-3%2%2022-022022-062022-10海澜之家沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 10,516.49 12,767.83 16,940.05 18,026.55 18,185.56 营业收入 17,958.54 20,188.04 20,309.16 22,401.01 24,495.50 应收票据及应收账款 972.43 1,022.68 754.73 1,362.59 952.70 营业成本 11,238.42 11,983.20 13,119.72 14,179.84 15,853.49 预付账款 332.91 352.86 510.73 400.00 589.67 营业税金及附加 117.83 131.04 125.35 143.55 155.72 存货 7,416.38 8,120.32 10,044.00 9,551.12 12,389.86 销售费用 2,403.40 3,252.30 3,005.76 3,494.56 3,527.35 其他 967.50 949.94 665.02 980.01 828.13 管理费用 1,250.61 994.37 1,383.05 1,559.11 1,526.52 流动资产合计 20,205.71 23,213.62 28,914.53 30,320.27 32,945.92 研发费用 83.36 124.38 203.09 224.01 244.96 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 27.65 6.35 (100.40) (95.92) (87.88) 固定资产 3,661.43 3,348.74 3,196.14 3,060.14 2,921.12 资产/信用减值损失 (568.62) (563.16) (517.84) (549.87) (543.62) 在建工程 2.07 20.18 48.11 76.86 76.12 公允价值变动收益 8.29 10.41 (166.86) 8.55 49.92 无形资产 857.30 1,017.05 910.92 804.79 698.66 投资净收益 9.35 46.57 27.96 27.96 27.96 其他 2,941.65 3,906.33 2,853.29 2,949.80 3,119.57 其他 1,106.61 952.95 277.80 (73.02) (155.76) 非流动资产合计 7,462.45 8,292.30 7,008.45 6,891.60 6,815.46 营业利润 2,281.64 3,249.62 2,951.53 3,482.24 3,896.85 资产总计 27,668.16 31,505.92 35,922.99 37,211.87 39,761.38 营业外收入 37.77 36.32 43.14 39.08 39.51 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 20.41 28.88 19.88 23.06 23.94 应付票据及应付账款 7,032.40 8,245.06 8,248.65 9,923.84 10,229.37 利润总额 2,299.00 3,257.07 2,974.79 3,498.26 3,912.42 其他 3,802.83 4,404.70 5,613.96 4,466.61 6,004.87 所得税 581.45 856.39 782.11 899.75 1,013.28 流动负债合计 10,835.22 12,649.76 13,862.61 14,390.45 16,234.24 净利润 1,717.55 2,400.68 2,192.68 2,598.51 2,899.15 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (66.99) (90.57) (65.99) (92.53) (99.96) 应付债券 2,490.31 2,625.71 2,496.36 2,537.46 2,553.18 归属于母公司净利润 1,784.54 2,491.25 2,258.67 2,691.04 2,999.10 其他 448.92 1,141.66 747.62 779.40 789.56 每股收益（元） 0.41 0.58 0.52 0.62 0.69 非流动负债合计 2,939.23 3,767.37 3,243.98 3,316.86 3,342.74 负债合计 13,774.45 16,417.13 17,106.60 17,707.31 19,576.98 少数股东权益 192.62 102.05 39.35 (51.64) (149.38) 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 4,492.76 4,420.01 4,319.61 4,319.61 4,319.61 成长能力 资本公积 887.10 913.48 913.48 913.48 913.48 营业收入 -18.26% 12.41% 0.60% 10.30% 9.35% 留存收益 12,204.10 13,615.92 14,457.43 15,236.59 16,014.17 营业利润 -45.41% 42.42% -9.17% 17.98% 11.91% 其他 (3,882.86) (3,962.66) (913.48) (913.48) (913.48) 归属于母公司净利润 -44.42% 39.60% -9.34% 19.14% 11.45% 股东权益合计 13,893.71 15,088.79 18,816.39 19,504.56 20,184.40 获利能力 负债和股东权益总计 27,668.16 31,505.92 35,922.99 37,211.87 39,761.38 毛利率 37.42% 40.64% 35.40% 36.70% 35.28% 净利率 9.94% 12.34% 11.12% 12.01% 12.24% ROE 13.02% 16.62% 12.03% 13.76% 14.75% ROIC 39.58% 59.99% 93.29% 93.12% 123.36% 现金流量表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 1,717.55 2,400.68 2,258.67 2,691.04 2,999.10 资产负债率 49.78% 52.11% 47.62% 47.59% 49.24% 折旧摊销 648.04 1,358.84 290.81 293.37 295.90 净负债率 -55.19% -63.20% -74.59% -77.07% -75.02% 财务费用 134.19 213.81 (100.40) (95.92) (87.88)