中国制造业观察系列（二） 2023年工业企业利润展望 宏观深度报告 宏观报告 2023年02月08日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 相关研究报告 【平安证券】中国制造业观察系列（一）：中国制造业全景图——基于需求的视角 - 20220906 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG93 4@pingan.com.cn 常艺馨 投资咨询资格编号 S1060522080003 CHANGY IXIN050@pingan.com.cn  平安观点：  2022年工业利润同比收缩。2022年规模以上工业企业利润累计同比增速探底，全年同比收缩4.0个百分点，不仅远低于2022年相对2019年18.5%的复合增速，也是十余年间利润降幅最大的一年。节奏上，工业企业盈利累计同比增速自2022年二季度不断走弱。工业企业产需先后受4-5月多地疫情散发、7月房地产“交楼”事件、四季度出口收缩、12月第一波疫情全面达峰等负面冲击。拆分看，营业利润率回落是工业企业利润收缩的核心原因，量、价亦形成一定拖累。尽管工业企业费用占比趋降，但未能充分抵消成本占比抬升的影响，因而营业利润率较快压缩。  工业利润数据的结构线索。1）2022年，作为工业主体的制造业表现偏弱，利润同比收缩13.8%；但采矿业和水电燃气行业的利润增速分别高达48.3 %和47.2%。从板块间利润分配格局看，利润自原材料板块向采矿和装备制造板块转移：前期偏强的上游采矿板块利润占比进一步提升，原材料板块利润占比较快回落，装备制造板块的利润占比自低位明显提升，而前期偏弱的消费制造板块利润占比仍处低位。2）从量、价、利润率三个维度拆解，采矿板块利润增速较快，受量增、价涨、利润率上行三大因素的共同推动。原材料制造板块部分行业的价格稳中有升，但利润率压缩拖累其利润同比收缩。消费制造和装备制造板块内部存在较大分化。其中利润增速较高的运输设备制造、电气机械、酒饮料茶、烟草制品行业“量”与“利润率”同步走强；利润同比收缩的计算机通信电子、金属制品、医药、造纸、纺织等行业则受到“量减”与“利润率压缩”的双重挤压。3）从不同终端需求的影响看，出口虽对装备制造板块的需求形成较强支撑，但对医药及可选消费板块的需求形成一定拖累；建筑链条对原材料制造板块的多个子行业生产和利润产生拖累，但对装备制造板块部分行业的生产和利润有一定支撑；国内消费疲弱，对医药及可选消费制造相关行业的拖累较强，但必选消费在居民囤货需求的支撑下表现尚可。  展望2023年，我国工业企业利润有望回升，基准情形下增速可能达5%-8%。从量、价和利润率三个维度出发：首先是量，预计2023年工业增加值增速上行1个百分点左右（2022年增速为3.6%，预计2023年回升至4%-5%）；而后是价，PPI增速中枢下移4-5个百分点（2022年为4.1%，预计2023年降至收缩区间）；最后是利润率，企业营业利润率增速回升8-12个百分点（2022年跌幅为-10.6%，2023年利润率相对平稳）。结构上，结合我们对2023年中国经济各项终端需求变化的判断，预计2023年工业企业利润的亮点将集中于原材料和消费制造板块，装备制造板块利润增速上行弹性相对有限，而上游采矿板块利润增速可能较快回落。  风险提示：稳增长力度不及预期，房地产市场修复不及预期，海外发达经济体“衰退”程度或“紧货币”力度超预期等。 证券研究报告 宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 15 正文目录 一、 工业利润数据的总量特征................................................................................................................... 4 二、 工业利润数据的结构线索................................................................................................................... 6 2.1 利润分配格局 ....................................................................................................................................... 6 2.2 行业利润拆解 ....................................................................................................................................... 8 2.3 终端需求影响 ......................................................................................................................................11 三、 2023年工业企业利润展望 ............................................................................................................... 13 宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 15 图表目录 图表1 从量、价和利润率三个维度，拆解工业企业利润增速变化 ...................................................................... 4 图表2 2022年工业企业营业利润率下行 ......................................................................................................... 5 图表3 2022年工业企业成本进一步抬升、费用趋于下行 .................................................................................. 5 图表4 2022年工业企业每百元营业收入中的费用缩减 ..................................................................................... 5 图表5 2022年工业企业财务费用同比大幅收缩 ............................................................................................... 5 图表6 从近五年（2018到2022年）数据看规模以上工业企业的利润构成 ........................................................ 6 图表7 2022年制造业利润增速远低于采矿业，其中原材料制造板块8个子行业利润均同比收缩 ......................... 7 图表8 2022年装备制造板块的利润占比提升，原材料板块的利润占比较快下滑 ................................................ 8 图表9 分行业看，利润率变化对工业利润增速的解释力较强............................................................................. 9 图表10 分行业看，工业增加值变化对利润增速水平的解释力较弱................................................................... 9 图表11 相比于采矿和原材料行业，装备和消费制造板块利润增速对需求变化的敏感度更高 .............................. 9 图表12 2022年，工业主要板块利润、营收和营业利润率同比增速 ............................................................... 10 图表13 从量、价、利润率拆解，2022年不同工业行业利润波动的驱动因素...................................................11 图表14 2022年制造业各子行业需求定位.................................................................................................... 13 图表15 2022年末，采矿板块营业利润率处于近年高位，装备制造板块营业利润率恢复至历史均值水平以上 ... 14 宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4/ 15 2022年中国工业企业利润同比收缩4.0个百分点，是十余年间利润降幅最大的一年。2022年的工业产需先后受4-5月多地疫情散发、7月房地产“交楼”事件、四季度出口收缩、12月第一波疫情全面达峰等负面冲击。作为我们制造业观察系列的第二篇，从中观视角出发，不同板块和行业在2022年的利润增速缘何分化？2022年12月召开的中央经济工作会议提出“推动经济运行整体好转”，在新一届政府的开局之年，各界对2023年中国经济回归常态寄予厚望。当前市场中性预期认为，中国有必要设置5%或更高的GDP增速目标，这对于工业企业利润增速有何指引作用？ 本文首先剖析2022年中国工业企业盈利的总量特征，从量、价、利润率（成本、费用）等维度分析工业企业利润收缩的原因。而后，寻找工业企业利润数据的结构线索，观察工业利润的板块分配、拆解行业利润的影响因素、探究不同需求链条对各板块利润的影响。最后，展望2023年我国工业企业的利润增速，同时结合我们对各项终端需求变化的判断，预判2023年工业利润结构上的亮点和拖累。 一、 工业利润数据的总量特征 2022年中国工业企业利润同比收缩。2022年，规模以上工业企业利润累计同比增速探底，全年同比收缩4.0个百分点，不仅远低于2022年相对2019年18.5%的复合增速，也是十余年间利润降幅最大的一年。 节奏上看，工业企业盈利的累计同比增速自2022年二季度不断走弱。2022年四个季度工业企业利润的累计同比增速分别为8.5%、1%、-2.3%、-4%。工业企业产需先后受4-5月京沪等多地疫情散发、7月房地产“交楼”事件、四季度出口收缩、12月第一波疫情全面达峰等负面冲击，拖累其利润增速持续下行。 拆分来看，营业利润率回落是工业企业利润收缩的核心原因，量、价亦形成一定拖累。工业企业利润等于量×价×利润率，可分别用工业增加值、PPI和工业企业营业收入利润率的累计同比，来拆分工业企业利润增速的变动。2022年工业增加值、PPI和工业企业营业利润率的增速分别为4.1%、3.6%和-10.6%，分别较2022年一季度低2.9、4.6和4.7个百分点。可见，工业利润增速较快下行，受量、价和利润