智能电表业务稳健向上，充电桩出海构建第二成长

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 炬华科技（300360） 证券研究报告 2023年02月06日 投资评级 行业 电力设备/电网设备 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 17.45元 目标价格 20.43元 基本数据 A股总股本(百万股) 504.39 流通A股股本(百万股) 435.94 A股总市值(百万元) 8,801.56 流通A股市值(百万元) 7,607.20 每股净资产(元) 5.69 资产负债率(%) 18.43 一年内最高/最低(元) 19.38/6.95 作者 孙潇雅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 智能电表业务稳健向上，充电桩出海构建第二成长 1、传统电表业务 行业层面：智能电表2017年起处于向上周期，且ASP小幅提升。智能电表行业自2017年起，开始进入上行阶段，2017-2022国网的智能电表招标金额从102亿增长至256亿，招标量从3778万只增长至7014万只。招标金额的增量高于招标量，是因为智能电表迭代升级（表面原因是国网新标准，深层原因是新能源占比提升），ASP持续提升，据测算2022年的A级单相表均价较2020年招标时提升了约33%。我们预计本轮招标的上行周期有望持续至2024年。且我国电表目前总存量基数较大（截至2022年12月，全国智能电表保有量已超过6.5亿只），年更换需求旺盛，有望平抑电表招标的周期属性。 公司层面：炬华电表业务市占率提升/毛利率持续优于竞争对手。（1）市占率提升：炬华科技在2018及2019年国网电表招标中占比3.39%和3.05%的市场份额，2022年上升至4.12%，市占率提升近1pct；（2）盈利能力强于竞争对手：公司电表业务毛利率保持在40%左右，高于林洋（25-30%）、许继（20-25%）等，是器件成本控制出色（浙沪产业链）。 2、充电桩业务 海外需求旺盛：目前欧美地区的公共车桩比远高于国内（欧洲14:1，美国16:1，国内7:1），核心原因是当前时点欧美购买电动车的主要为中高收入群体，具备在自家充电的条件，我们预计伴随（1）欧美电动车的进一步普及；（2）高速公路上配套建设直流快充桩的刚需属性；（3）商用车电动化配套充电站建设等，且欧美政府持续出台补贴政策支持公桩建设，我们预计欧美的公共充电桩需求有望快速增长。我们预计2023-2025年海外充电桩市场的复合增速有望达60-80%，2025欧美空间有望接近300亿元。 美国市场壁垒相对较高：（1）美国有实力更强、影响力较大的充电桩运营商，如Charge Point等；（2）美国政策对中国企业的限制相对较多。 炬华本身具备相当的充电桩产品积淀，凭借与美国合作商的合作有望享受美国市场快速增长的红利。炬华科技在国内生产充电桩多年，涵盖国内各种规格充电桩，具备相当的产品技术积淀。2022年以来炬华加快出海认证，目前已申请下美国ETL认证、欧洲CE认证等。基于美国市场壁垒较高，炬华科技在需求快速增长背景下有望深度受益。 3、盈利预测：我们预计公司2022/2023/2024年将实现归母净利润3.94/5.82/7.47亿元，截至最新交易日市值对应PE为22X/15X/12X。我们采用分部估值法，给予国内传统业务15X/海外传统业务25X/海外充电桩业务30X，对应目标价20.43元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：国网招标数量不及预期，盈利预测具有一定的主观性，海外充电桩市场空间测算是基于一定前提假设，仅供参考，公司的品牌商销售情况不及预期。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,096.98 1,210.21 1,513.76 2,157.42 2,851.80 增长率(%) 22.93 10.32 25.08 42.52 32.19 EBITDA(百万元) 358.64 420.15 448.84 644.84 807.88 归属母公司净利润(百万元) 293.33 317.85 394.12 582.02 747.35 增长率(%) 20.74 8.36 24.00 47.67 28.41 EPS(元/股) 0.58 0.63 0.78 1.15 1.48 市盈率(P/E) 30.01 27.69 22.33 15.12 11.78 市净率(P/B) 3.67 3.34 3.07 2.62 2.25 市销率(P/S) 8.02 7.27 5.81 4.08 3.09 EV/EBITDA 7.36 10.54 14.80 10.02 7.25 资料来源：wind，天风证券研究所 -30%-15%0%15%30%45%60%75%2022-022022-062022-10炬华科技创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司基础雄厚，发展大有可为 ................................................................................................... 4 1.1. AMI业务为基础，发展能源物联网........................................................................................... 4 1.2. 产品多样化，产能有望进一步突破 ......................................................................................... 5 1.3. 技术背景雄厚，注重研发创新 ................................................................................................... 6 1.4. 营收逐步增加，财务风险较低 ................................................................................................... 7 2. 替换周期叠加新标准，电表产业或迎新发展 .......................................................................... 8 2.1. 智能电表是智能电网基础设施，竞争格局较分散 .............................................................. 8 2.2. 替换周期＋新标准：市场有望量价齐升 .............................................................................. 10 2.2.1. 新一轮替换开启 ................................................................................................................. 10 2.2.2. 新标准2021年发布，推动智能电表单价提升 ...................................................... 11 2.2.3. 市场空间测算 ..................................................................................................................... 12 2.3. 炬华科技电表业务稳中有升，贡献稳定的基本盘 ............................................................ 13 3. 欧美市场存刚需且有政策支持，充电桩业务潜力较大 ....................................................... 14 3.1. 美国充电桩产业现状 ................................................................................................................... 14 3.1.1. 美国地区充电桩产业链情况 ......................................................................................... 14 3.1.2. 美国地区目前充电场景 ................................................................................................... 14 3.2. 欧美地区充电桩存在刚需 .......................................................................................................... 15 3.2.1. 电动车保有量快速提升，欧洲纯电比例提升 ......................................................... 15 3.2.2. 欧美车桩比较高，桩不足，存在配套的刚需属性 ................................................ 16 3.2.3. 欧美公共桩（交流/直流）当中直流桩占比太低，直流充电桩占比有较大向上空间 ................................................................................................................................................ 16 3.3. 欧美市场需求有望开启快速增长 ............................................................................................ 16 3.3.1. 欧洲逐步推出真金白银的补贴政策 ............................................................................ 16 3.3.2. 美国双管齐下，50亿补贴公桩+IRA政策上调抵税金额上限 .......................... 17 3.3.3. 中国、美国、欧洲市场空间预测 ................................................................................ 17 3.3.4. 需求旺盛短期中期制造端受益，长期关注运营端利润....................................... 20 3.4. 炬华科技充电桩业务积累深厚，积极拓展欧美市场 ....................................................... 20 4. 盈利预测 ........................