“深蹲“之后，期待渠道变革与新品投放成效

汽车 2023年02月03日 长城汽车(601633.SH) “深蹲“之后，期待渠道变革与新品投放成效 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 股价：32.46元 主要数据 行业 汽车 公司网址 www.gwm.com.cn 大股东/持股 保定创新长城资产管理有限公司/55.18% 实际控制人 魏建军 总股本(百万股) 8,679 流通A股(百万股) 6,132 流通B/H股(百万股) 2,511 总市值（亿元） 2,248 流通A股市值(亿元) 1,991 每股净资产(元) 7.75 资产负债率(%) 61.4 行情走势图 证券分析师 王德安 投资咨询资格编号 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN002@pingan.com.cn 研究助理 王跟海 一般证券从业资格编号 S1060121070063 WANGGENHAI964@pingan.com.cn 事项： 公司披露2022年业绩快报，实现收入1373.5亿（+0.7%），净利润82.8亿元（+23.1%），扣非净利润45.4亿（+7.1%）。 平安观点：  2022年长城汽车实现整车销量107万台（-17%），其中越野品牌坦克实现销量12.4万台（+46%），其它品牌均下滑。2022年公司海外销售17.3万台（+21%）。据公司官方微信公众号信息，2022年长城汽车20万元以上车型销量占比达15.3%，上升5个百分点，使得公司单车平均售价达12.87万（+20.8%）。  2022年为“深蹲”之年。2022年长城汽车受核心物料短缺影响大，从而影响了各品牌新品推出节奏及市场推广，尤其是WEY品牌表现不佳，其年度销量远低于前期规划，年销量低于4万台。2022年公司总销量下滑，单车均价提升，使得全年收入基本持平，4Q22公司致力于渠道库存优化，加上年底一次性奖金发放等因素，导致4Q22扣非净利润低于2亿（4Q21为5.5亿），相当于单车扣非净利润约700元（4Q21约3000元）。  2023年渠道变革与新品矩阵同步推进。公司股权激励计划考核目标中2023年销量目标为160万台，净利润目标为60亿（据此测算单车利润为3750元）。2023年公司计划推出超10款新能源产品，哈弗H-DOG、魏牌蓝山插混等多款新能源车型将陆续上市。2023年公司将着力进行营销体系变革，合并WEY与坦克渠道。独立哈弗新能源渠道，并推出哈弗新能源单独的产品序列。  盈利预测与投资建议：2022年公司受核心物料紧缺影响较大，导致前期储备的大量新品未能如期上市。随着供应链物料问题的解决，品牌/渠道/用户/数字化/终端运营五大中台全面赋能各整车品牌，加之大单品WEY大六座SU V蓝山、哈弗H-DOG等系列新车型陆续上市，公司有望走出调整期。我们认为，2022年的增长失速后，公司需要一段修复期，2023年初以特斯拉为代表的新能源车企开启价格战，使得新能源乘用车行业竞争态势进一步恶化，单车盈利进一步承压，长城汽车为打赢哈弗新能源 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 103308 136405 142844 224164 264882 YOY(%) 8.6 32.0 4.7 56.9 18.2 净利润(百万元) 5362 6726 8340 8472 11635 YOY(%) 19.2 25.4 24.0 1.6 37.3 毛利率(%) 17.2 16.2 19.2 19.2 20.0 净利率(%) 5.2 4.9 5.8 3.8 4.4 ROE(%) 9.4 10.8 14.9 13.7 16.7 EPS(摊薄/元) 0.62 0.77 0.96 0.98 1.34 P/E(倍) 52.5 41.9 33.8 33.3 24.2 P/B(倍) 4.9 4.6 5.1 4.6 4.1 证券研究报告 长城汽车·公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 4 转型之战，势必更看重产销规模的增长，大量新品的推出及渠道的变革调整将使得公司2023年各项费用大幅增长，因此我们下调公司业绩预测，预计2022/2023/2024净利润为83.4亿/84.7亿/116.4亿（原预测值为2022/2023/2024净利润为87.9亿/120.8亿/137.8亿），维持公司“推荐”评级。  风险提示：1）哈弗新能源独立渠道推进节奏低于预期，导致哈弗新能源转型成果低于预期；2）WEY的后续新品销量不及预期；3）纯电品牌产销规模未能增长，品牌定位不够清晰。 长城汽车·公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 108366 101410 159161 193611 现金 33048 25092 42854 57464 应收票据及应收账款 40376 40246 63158 74630 其他应收款 1122 1341 2105 2488 预付账款 1749 1094 1718 2030 存货 13966 11087 17386 20357 其他流动资产 18105 22549 31941 36643 非流动资产 67042 67260 66227 63764 长期投资 9524 9252 9016 8819 固定资产 27668 30708 32378 32678 无形资产 7091 6901 6513 5927 其他非流动资产 22759 20399 18319 16340 资产总计 175408 168670 225388 257375 流动负债 95597 94956 146007 170209 短期借款 5204 5204 5204 5204 应付票据及应付账款 63892 61058 95751 112110 其他流动负债 26500 28693 45051 52895 非流动负债 17683 17683 17683 17683 长期借款 12608 12608 12608 12608 其他非流动负债 5074 5074 5074 5074 负债合计 113280 112638 163689 187892 少数股东权益 4 -9 -10 -10 股本 9236 8765 8679 8679 资本公积 4872 -6320 -6234 -6234 留存收益 48017 53596 59265 67049 归属母公司股东权益 62124 56041 61709 69494 负债和股东权益 175408 168670 225388 257375 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 35316 12445 27515 25459 净利润 6725 8327 8471 11635 折旧摊销 5594 7230 8798 10265 财务费用 -448 -1000 -300 -265 投资损失 -1109 -728 -764 -802 营运资金变动 24154 -1641 11061 4364 其他经营现金流 401 258 250 262 投资活动现金流 -11175 -6977 -7250 -7262 资本支出 12248 8000 8000 8000 长期投资 402 1000 1000 1000 其他投资现金流 -23825 -15977 -16250 -16262 筹资活动现金流 -9632 -13423 -2504 -3586 短期借款 -2697 0 0 0 长期借款 1336 0 0 0 其他筹资现金流 -8271 -13423 -2504 -3586 现金净增加额 14316 -7955 17761 14611 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 136405 142844 224164 264882 营业成本 114367 115466 181074 212008 税金及附加 4234 4434 6958 8211 营业费用 5192 5571 10087 11920 管理费用 4043 5313 7958 9403 研发费用 4490 6500 9863 11390 财务费用 -448 -1000 -300 -265 资产减值损失 -471 -104 0 0 信用减值损失 -122 -36 0 0 其他收益 1047 758 795 835 公允价值变动收益 306 241 0 0 投资净收益 1109 728 764 802 资产处置收益 -28 -62 0 0 营业利润 6369 8086 10084 13852 营业外收入 1161 839 0 0 营业外支出 47 32 0 0 利润总额 7482 8893 10084 13852 所得税 757 566 1613 2216 净利润 6725 8327 8471 11635 少数股东损益 -1 -13 -1 0 归属母公司净利润 6726 8340 8472 11635 EBITDA 12627 15122 18582 23852 EPS（元） 0.77 0.96 0.98 1.34 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力 营业收入(%) 32.0 4.7 56.9 18.2 营业利润(%) 10.7 27.0 24.7 37.4 归属于母公司净利润(%) 25.4 24.0 1.6 37.3 获利能力 毛利率(%) 16.2 19.2 19.2 20.0 净利率(%) 4.9 5.8 3.8 4.4 ROE(%) 10.8 14.9 13.7 16.7 ROIC(%) 7.5 12.1 14.6 21.9 偿债能力 资产负债率(%) 64.6 66.8 72.6 73.0 净负债比率(%) -24.5 -13.0 -40.6 -57.1 流动比率 1.1 1.1 1.1 1.1 速动比率 0.8 0.8 0.8 0.8 营运能力