观点：2023年LPG供应预计保持充足，不过美国产量增速预期从2022年的7.8%下降至4.7%，中东产油大国减产后，出口增速预期从2022年的18.5%转为平稳，二者综合供应增速预期从10.5%下降至3.8%；主要消费国需求增速预计从2022年的3.5%小幅回落，但天然气、化工装置对需求仍有支撑。国内方面，2022年炼厂气供应预计增加160万吨，PDH需求增加157万吨，碳四需求增加261万吨，化工需求同比提升12.8%，燃烧需求萎缩；2023年炼厂气预计维持3.5%的增速，PDH需求保守预计增加200万吨，碳四需求小幅提升，民用需求有望复苏。2023年4月将取消交割仓库升贴水设置，预计现货端对盘面打压更加严重。随着仓单改为每年的3、9月份注销，内盘产业逻辑将更加突出，基本面影响淡化。2022年LPG供应严重过剩，且受副产品属性持续施压，导致估值屡创新低。2023年供需双增，LPG仍较为宽松，但供应端增速大幅下降，结合全球能源结构性矛盾的缓解，LPG估值或迎来小幅修复，可考虑逢低做多LPG裂解价差（内盘PG避开交割影响合约，建议搭配外盘原油；或做多外盘裂解裂差）。交易策略：逢低做多PG裂解价差。风险点：地缘政治升温；原油大涨；中东、美国产量大增；化工需求不及预期；内盘仓单干扰。1.行情回顾2022年上半年，由于俄乌冲突，欧盟对俄罗斯制裁消息、市场对供应端的担忧、OPEC+增产缓慢、全球油品需求复苏以及低库存，Brent一度上涨至139美元/桶。随后由于俄罗斯供应回升、美联储加息、各国SPR的释放等因素，油价小幅回调。5月欧盟制裁俄罗斯，地缘政治再度升温，油价震荡上行。LPG总体跟随原油冲高回落，但弱于原油，一方面，俄乌冲突对LPG自身影响相对较小，另一方面，天然气、成品油大幅走高，美国、中东出口增加，LPG作为副产品，结构性矛盾突出，裂解价差大幅走弱。2022三季度，国际油价大幅下跌，俄罗斯产量下降不及预期、美联储激进加息、流动性缺失、美国大量释放SPR、拜登打压汽油价格、地缘政治降温、全球经济增长放缓且有衰退预期、中美需求均走弱，Brent跌至80美元。此阶段LPG单边下跌、裂解价差小幅上涨，主要由原油下跌所推动。四季度，OPEC+减产以及拜登计划收储支撑底部，俄油上限落地影响略低于预期，国际油价整体宽幅震荡走势。LPG跟随原油震荡，由于中东供应收紧、巴拿马运河拥堵、国内化工需求好转，叠加季节性旺季，LPG裂解价差震荡上涨。内盘PG合约主要跟随原油走势，不过受规则影响明显，基差、内外价差保持高波动，基本面驱动影响不足。 2.供应充足，增速放缓LPG主要来源为油气田伴生气以及炼厂气。气田方面，根据IEA的数据，2022年全球同比下降0.5%，2023年产量预计提升1%，不过2022年美国天然气产量增加3.8%，2023增速2.3%，对LPG供应影响更大；油田方面，根据目前OPEC+政策，2022年油品产量预计1.0004亿桶/日，同比提升4.9%，2023预计产量1.008亿桶/天，同比提升0.8%。炼厂气方面，2022年原油炼厂投料约8050万桶/日，同比提升2.9%，2023预计加工量8210万桶/日，同比提升2%，且全球新增炼厂产能增加；2023年LPG整体产量预计提升。 2023年LPG整体产量预计提升，不过由于国际海运贸易为纯丙烷、纯丁烷，来自油气田伴生气，因此需关注最主要的两个出口地区—美国和中东，二者亦为国内最主要进口来源。美国方面，2022年美国LPG（丙烷与丁烷）气田产量同比增加23万桶/日，增幅7.8%，2023年预计增加15万桶/日，增速放缓至4.7%，其中主要成分丙烷2022年产量增加15万桶/日至189万桶/日，同比提升8.6%，2023年预计提升9万桶/日至198万桶/日，增速放缓至4.8%。因此，2023年世界最大出口国美国的纯丙烷产量仍有增加，供应充足，但增速放缓。 中东地区为世界第二大出口地，主要出口国为阿联酋、卡塔尔、沙特、科威特以及伊朗（灰色出口）这5个国家，且根据历史走势，中东大国原油产量与LPG出口量基本保持一致。2021年阿联酋、沙特、科威特以及伊朗产量约为1663万桶/日，2022年1-11月平均产量为1902万桶/日，增加239万桶/日，增幅超14%，相对应的LPG整体出口有所增加；根据Vortexa数据，中东LPG出口同比增加18.5%至3840万吨，其中沙特和伊朗出口分别增长42%以及33%。OPEC+于2022年11月重新减产至2023年底，且主要减产国为沙特、阿联酋、科威特、伊拉克等，合计约100万桶/日，降至2022年的平均产量，若按照减产计划，2023年中东LPG出口量或保持相对平稳。不过需留意伊朗这一变数，若达成伊核协议（尽管概率偏低），后期供应则有一定的增加空间。 国内LPG供应源为炼厂气以及美国、中东进口资源。尽管国内原油加工量同比有所下降，不过年中时段液化气经济效益较高，炼厂有意提升液化气出率，因此整体产量并未下滑，根据国家统计局数据，2022年1-10月中国液化气产量4066.3万吨，同比增加138.6万吨，增幅3.53%。由于化工需求的增加，1-10月国内LPG进口量约2186.7万吨，同比增加128.5万吨，增幅6.24%。随着国内政策的调整，2023年原油加工量有望提升，叠加盛虹炼化以及广东石化等装置的全面投产，LPG国产供应量预计进一步增加，增速或与今年持平。3.需求有支撑从LPG主要消费地亚洲和欧美来看，2022年1-10月，中国LPG表需同比增加4.74%，印度需求同比增加2.5%，日本需求增加5.6%、韩国需求增加8.6%，美国丙烷需求增加1.2%，欧盟同比下降2.1%。2022年俄乌冲突导致，天然气价格大幅上，LPG替代天然气燃烧性价比较高（部分工业以及民用），叠加年初寒潮、全球经济总体增长、新增化工装置投产等因素，LPG消费量预计提升3.5%。2023年经济增速总体较2022年有所下滑，IEA预计LPG & Ethane需求增速从4.1%下降至2%，但考虑到LPG替代燃烧经济性仍存，且有亚洲等地新增化工装置投产，中国需求恢复等因素，我们预计全球需求增速仅小幅下滑。 国内方面，2022年1-10月LPG表观需求同比增加279.7万吨至6179.3万吨，同比提升4.74%，主要增长为化工需求（占比逐年提升，目前已超50%），燃烧需求萎缩。2023年预计化工需求随着PDH投产，丙烷仍有一定提升空间，碳四需求预计小幅提升，民用需求有望复苏。丙烷方面，2022年新增7套PDH装置，共计产能315万吨，PDH总产能达到1247万吨/年。由于PDH加工利润偏低，多家PDH装置推迟投产或检修增加，2022年PDH开工率下滑6.7个百分点至71.8%，但由于新增装置的投产，2022年丙烷需求预计同比提升157万吨至902万吨，增幅21%。2023年PDH装置产能预计提升516万吨至1763万吨/年，仅2022年推迟产能便达到375万吨，且主要集中在上半年。因此，尽管PDH装置开工率以及利润或维持中低位，但新增产能的投放，仍增加国内进口丙烷需求，2023需求预计提升24%，保守估计约200万吨（假设低与今年的开工、装置推迟投产）。 碳四方面，尽管2022年国内汽油需求下降3%，但烷基化油需求相对良好，一方面，国际油价高位，国内需求偏弱，汽油裂解价差大幅走低，烷基化油作为其汽油组分，性价比随之走高，下游对于烷基化油的添加比例放大，另一方面，烷基化油仍有其良好的清洁优势，国内国六B汽油标准的全面推行，在一定程度上提振下游对于烷基化油的使用比例。2022年烷基化利润相对偏好，开工率预计提升6.8个百分点至52.5%，叠加新增产能，醚后碳四需求预计提升152万吨。受调油以及出口支撑，2022年MTBE开工率同比提升3.1个百分点至51.8%，异构开工同比提升6.3个百分点至41.6%，碳四需求同比增加约108万吨。2023随着国内政策的调整，IEA预计汽油需求同比提升4.1%，且仍有一体化装置投产，碳四需求预计有较强支撑，不过考虑到当前开工已处于偏高水平，且海外汽油降温，需求进一步大增的可能性偏低。 民用方面，1-10月化工需求同比提升超350万吨，而国内LPG表需提升不足300万吨，燃烧需求预计同比下降。从全国餐饮业收入来看，1-11月同比下降5.4%，2022年国内因一些因素，整体需求走弱，假设2023年全面恢复，国内燃烧需求有望同比提升超100万吨。 4.副产品属性持续打压，未来好转2022全球油品需求复苏相对良好，俄乌冲突导致全球（或局部）炼油产能不足的影响扩大，炼厂利润创新高，成品油裂解价差亦远高于同期。由于有价值的成品油利润大幅走高，复杂型、简单型炼厂开工均保持高位，导致副产品价值严重下滑，各产品裂解价差走势严重分化。由于俄乌冲突影响的放大，天然气价格创新高，叠加中东产油大国持续增加，油气田伴生气产量增加。此外，石脑油与LPG在化工原料端有替代关系，石脑油蒸汽裂解需求走弱，叠加炼厂直馏产出等因素，石脑油裂解价差亦大幅走低，最终LPG估值创新低。不过随着成品油价格的高位回落以及新增一体化装置的投产，炼厂结构性矛盾预计缓和；美国产量增速下降以及中东产油大国减产，LPG供应端增长预期放缓；石脑油需求预期走强（IEA数据，2022同比下降2%，2023同比增加3.8%），估值预计小幅恢复；这些因素将共同推动LPG估值的回归。但需留意的是，由于LPG仍处于供应过剩的状态，估值上涨空间有限。 5.合约更改，加大波动经大商所决定，将液化石油气期货福建省、广西壮族自治区、江苏省、浙江省、上海市等地的指定交割仓库升贴水由-100元/吨调整为0元/吨，将山东省、河北省、天津市等地的指定交割仓库升贴水由-200元/吨调整为0元/吨，上述调整自PG2304合约起实施。华东、山东地区的厂库占比本身较高，且根据以往价格走势，定价多低于华南地区。随着明年升贴水的取消，预计现货端对盘面打压更加严重。原先液化石油气标准仓单在每年的3月份注销，现单改为每年的3、9月份注销。PG为连续合约，且产业交割逻辑主导（空头），通常仓单注销后，淡季盘面升水，随着仓单压力显现，旺季盘面转为大幅贴水。22年由于厂库增加，且相对分散，仓单注册高于同期，淡季盘面升水减弱。随着仓单改为每年的3、9月份注销，期货升贴水转换周期将转变为两次，即4-9月，10-次年3月，价格跳空明显，从而加大波动。内盘产业逻辑将更加突出，基本面影响淡化。 6.总结2023年LPG供应预计保持充足，不过美国产量增速预期从2022年的7.8%下降至4.7%，中东产油大国减产后，出口增速预期从2022年的18.5%转为平稳，二者综合供应增速预期从10.5%下降至3.8%；主要消费国需求增速预计从2022年的3.5%小幅回落，但天然气、化工装置对需求仍有支撑。国内方面，2022年炼厂气供应预计增加160万吨，PDH需求增加157万吨，碳四需求增加261万吨，化工需求同比提升12.8%，燃烧需求萎缩；2023年炼厂气预计维持3.5%的增速，PDH需求保守预计增加200万吨，碳四需求小幅提升，民用需求有望复苏。2023年4月将取消交割仓库升贴水设置，预计现货端对盘面打压更加严重。随着仓单改为每年的3、9月份注销，内盘产业逻辑将更加突出，基本面影响淡化。2022年LPG供应严重过剩，且受副产品属性持续施压，导致估值屡创新低。2023年供需双增，LPG仍较为宽松，但供应端增速大幅下降，结合全球能源结构性矛盾的缓解，LPG估值或迎来小幅修复，可考虑逢低做多LPG裂解价差（内盘PG避开交割影响合约，建议搭配外盘原油；或做多外盘裂解裂差）。撰写：薛扬名审核人：施潇涵邮箱：xueyangming@xhqh.net.cn电话：17317169279座机：+86（0571）87782191从业资格号：F3064187投资咨询号：Z0016627免责声明本报告由新湖期货股份有限公司（以下简称新湖期货，投资咨询业务许可证号32090000）提供，