请阅读最后一页信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 新能源 ＃investSuggestion＃ 买入 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 目标价： $3.04 现价： $2.39 预期升幅： 27% ＃mark etData＃ 市场数据 报告日期 2016.3.15 收盘价（港元） $2.39 流通股本（亿股） 112 总股本（亿股） 454 流通市值（亿港元） 268 总市值（亿港元） 1,085 净资产（亿元） 787 总资产（亿元） 2,178 每股净资产(元) 1.73 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 首发报告_20160303 跟踪报告_20151030 业绩点评_20150821 业绩点评_20150320 会议摘要_20140911 ＃emailAuthor＃ 海外新能源研究 分析师：刘小明 liuxiaoming@xy zq.com.cn SFC：AYM 804 SAC: S0190516020001 ＃assAuthor＃ ＃dy Stockcode＃ 01816 .HK ＃dy Comp any＃ 中广核电力 ＃title＃ 业绩符合预期，期待新机组投运 ＃createTime1＃ 2016年3月15日 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 23,263 26,125 31,848 39,155 同比增长(%) 11.46% 12.94% 21.63% 22.69% 净利润(百万元) 6,594 7,676 9,361 10,657 同比增长(%) 15.42% 16.42% 21.94% 13.85% 毛利率(%) 47.86% 47.38% 47.60% 47.77% 净利润率(%) 34.70% 36.22% 36.23% 33.55% 净资产收益率（%） 11.69% 9.31% 9.00% 8.78% 每股收益(元) 0.15 0.17 0.21 0.19 市盈率 13.1 11.2 9.2 10.3 股息率 2.21% 2.93% 3.58% 4.07% 数据来源：公司资料、兴业证券研究所 2.21% 投资要点 ＃summary＃  我们的观点：中广核电力（1816.HK）是中国最大的核能发电运营公司，将受益于中国能源结构调整带来的核电发展黄金十年，装机容量和发电量将在未来3-5年内快速增加，带动公司业绩快速增长。公司2015年全年收入23,263百万元人民币，同比增长12.3%；归属母公司净利6,594百万元，同比增长15.4%；EPS为0.145元，业绩完全符合我们的预期。我们维持公司买入评级，目标价3.04港元不变，预测2016、2017和2018年EPS分别为0.17、0.21和0.19元，目标价对应P/E分别为15.1、12.4和13.8倍。  2015年业绩符合预期，稳步增长，即将进入快车道。2015年是公司上市以来第一个完整财务年，全年收入23,263百万元人民币，同比增长12.3%；归属母公司净利6,594百万元，同比增长15.4%；EPS为0.14 5元，业绩与我们之前的预测偏差极小，符合预期。预计2016年随着阳江3号和4号、宁德4号以及红沿河4号机组的投运，公司即将进入业绩快速增长期，我们预计未来三年公司收入年复合增速为19%。  在运机组运营安全平稳，在建机组进度符合预期。在运机组方面，公司维持了未发生INES的2级及以上核事故记录，同时WANO指标合计约65.3%达到了世界前1/10水平（2014:55.5%）。在建机组方面，公司预计阳江3号机组和红沿河4号机组将于2016年上半年顺利并网，宁德4号机组将于201 6年下半年并网，在建机组建设进度符合预期。  风险提示：宏观电力需求下滑幅度高于预期。公司在建机组投产进度不及预期。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 跟踪报告 报告正文 2015年业绩点评  我们的观点：中广核电力（1816.HK）是中国最大的核能发电运营公司，将受益于中国能源结构调整带来的核电发展黄金十年，装机容量和发电量将在未来3-5年内快速增加，带动公司业绩快速增长。公司2015年全年收入23,263百万元人民币，同比增长12.3%；归属母公司净利6,594百万元，同比增长15.4%；EPS为0.145元，业绩完全符合我们的预期。我们维持公司买入评级，目标价3.04港元不变，预测2016、2017和2018年EPS分别为0.17、0.21和0.19元，目标价对应P/E分别为15.1、12.4和13.8倍。  2015年业绩符合预期，稳步增长，即将进入快车道。2015年是公司上市以来第一个完整财务年，全年收入23,263百万元人民币，同比增长12.3%；归属母公司净利6,594百万元，同比增长15.4%；EPS为0.145元，业绩与我们之前的预测偏差极小，符合预期。其中经营成本占收入比例为50.4%，相比2014年略微增加0.5个百分点，主要是因为大修次数增加导致运维成本增加。公司2015年ROE和ROA分别为11.4%和5.5%（2014:13.7%和6.1%），指标下降是由于公司股东应占权益和总资产随着上市以及收购台山核电站而增加。预计2016年随着阳江3号和4号、宁德4号以及红沿河4号机组的投运，公司即将进入业绩快速增长期，我们预计未来三年公司收入年复合增速为19%。 图1、公司未来收入预测 图2、公司未来总装机容量和权益装机容量预测 资料来源：公司资料、兴业证券研究所预测 资料来源：公司资料、兴业证券研究所预测  在运机组运营安全平稳，在建机组进度符合预期。公司2015年新投产3台机组（分别是阳江2号、宁德3号和红沿河3号），新开工建设3台机组（分别是红沿河5号和6号，以及防城港3号机组）。在运机组方面，公司维持了未发生INES的2级及以上核事故记录，同时WANO指标合计约65.3%达到了世界前1/10水平（2014:55.5%）。在建机组方面，公司预计阳江3号机组和红 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告 沿河4号机组将于2016年上半年顺利并网，宁德4号机组将于2016年下半年并网，在建机组建设进度符合预期。  机组利用小时数分化明显，广东境内机组表现优异。2015年公司广东境内核电机组运营表现良好，平均利用小时数因为阳江1号机组首次大修导致出现微跌，但仍然高达7,802小时，远高于公司在福建的机组平均利用小时数7,057和辽宁的机组5,026小时。这进一步印证了我们之前关于公司机组地理位臵区域优势的逻辑判断，显示了广东地区对于核电较强的消纳能力。广东省是我国用电需求最为旺盛的地区，长期排名全国用电量榜首，我们认为公司60%以上装机容量位于广东省将长期有利于公司的核电消纳和发电量增长，也是公司与行业竞争对手相比的核心竞争优势之一。 表1、公司所有在运机组过去三年利用小时数情况 20132014201520142015大亚湾1号7,6028,7646,979十年大修大亚湾2号7,5386,6258,700岭澳1号7,2147,7587,564年度大修年度大修岭澳2号7,6448,1847,970十年大修（跨年）年度大修岭东1号7,7797,6927,781年度大修年度大修岭东2号7,7187,7337,762年度大修年度大修阳江1号8,6536,908首次大修阳江2号8,755平均7,5837,9167,802宁德1号8,6304,9677,527首次大修年度大修宁德2号8,6386,458首次大修宁德3号7,185平均8,6306,8037,057红沿河1号8,4385,8817,233首次大修年度大修红沿河2号6,5583,439首次大修红沿河3号4,407平均8,4386,2205,026广东福建辽宁利用小时数大修情况十年大修（跨年）省份机组 资料来源：公司资料、兴业证券研究所  受惠能源调整，核电发展将迎来黄金十年。我国核电十三五规划正在制定中，根据能源局有关数据，到2030年我国核电装机规模将达到120-150GW，核电发电量占比将提升至8-10%。根据中电联统计，截止2015年末，中国在运核电装机容量约26GW。按照2030年的目标预测，未来10-15年，我国将每年开工8-10台核电机组。2015年是核电重启的元年，全年有8台机组获批开工，是日本福岛核事故后开工数目最多的一年，因此我们认为未来10年是核电发展的黄金十年，而公司作为中国最大的核电运营公司，将充分受益于这一长期趋势。  火电标杆电价下降对核电效益影响负面，但核电仍然具备成本优势。近年来随着下游火电、化工和水泥等行业需求下行，动力煤价格持续走低，火电成本持续下降，导致火电标杆电价持续下降。发改委通知自2016年1月1日起，全国燃煤发电上网电价平均每千瓦时下调约3分钱，下调后广东、福建、辽 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 跟踪报告 宁的燃煤发电上网电价分别为0.4505、0.3737和0.3685元/度。除了广东省，福建和辽宁的最新燃煤上网电价都低于核电上网电价，我们预计此项调整会导致区域内不同电源之间竞争加剧，对公司的核电效益影响负面。但长期来看，核电发电成本在0.23元/度左右，要明显低于燃煤电价。  风险提示：宏观电力需求下滑幅度高于预期。公司在建机组投产进度不及预期。 表2：中广核电力2015年和2014年主要财务指标变动情况 （人民币：千元）20142015YoY点评收入：电力销售19,327,38321,542,23911.5%发电量增加服务收入1,213,8911,516,72224.9%其他商品销售252,013203,937-19.1%收入总额20,793,28723,262,89811.9%减：附加税(304,153)(387,944)27.5%销售及服务成本(10,399,297)(11,742,386)12.9%毛利10,089,83711,132,56810.3%其他收入1,799,3751,754,039-2.5%主要是增值税退税减少衍生工具公允价值变动(370,671)(155,470)-58.1%公司进行了外币远期套期保值等交易销售及分销费用(4,049)(2,380)-41.2%其他费用(223,246)(203,861)-8.7%行政费用(1,464,593)(1,680,999)14.8%其他收益及亏损715,807541,489-24.4%主要是汇兑差额变化分占联营公司业绩232,871134,606-42.2%红沿河电站收入不及预期分占合营公司业绩228,430638,670179.6%宁德核电站业绩较为理想财务费用(3,204,153)(2,969,901)-7.3%来自控股公司和附属公司的贷款利息开支减少除税前利润7,799,6089,188,76117.8%税项(924,828)(1,116,185)20.7%年度利润6,874,7808,072,57617.4%归母净利润5,712,5686,593,64615.4%非控股权益1,162,2121,478,93027.3%每股收益（元）0.170.145-14.7%收购台山核电站导致股本增加 资源来源：公司资料，兴业证券研究所 现场问答 运营方面：