公司动态点评：工商业分布式项目优质提振业绩，光伏产业链价格松动持续受益

芯能科技（603105）公司动态点评 2023年01月16日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：买入（维持） 报告日期：2023年01月16日 目前股价 18.32 总市值（亿元） 91.60 流通市值（亿元） 91.60 总股本（万股） 50,000 流通股本（万股） 50,000 12个月最高/最低 19.06/8.45 分析师：于夕朦 S1070520030003 ☎ 010-88366060-8831  yuximeng@cgws.com 联系人（研究助理）：吴念峻 S1070122070011 ☎ +86-755-83668784  wunianjun@cgws.com 数据来源：同花顺 <<国内优质工商业分布式光伏运营商，渠道复用推动多极增长>> 2022-10-25 工商业分布式项目优质提振业绩，光伏产业链价格松动持续受益 ——芯能科技（603105）公司动态点评 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 427 445 654 791 945 (+/-%) 10.2% 4.3% 47.0% 20.9% 19.5% 归母净利润（百万元） 81 110 189 251 305 (+/-%) 92.0% 36.0% 71.8% 32.7% 21.8% 摊薄EPS（元/股） 0.16 0.22 0.38 0.50 0.61 PE 115 83 48 37 30 资料来源：长城证券研究院 ◼ 事件：2023年1月13日，公司发布2022年度业绩预告，预计2022年实现归属于上市公司股东净利润为1.7-1.9亿元，与2021年同比增加54.53%-72.71%；预计实现归属上市公司股东扣非净利润为1.67-1.87亿元，同比2021年增加79.72%-101.24%，整体符合预期。 ◼ 工商业分布式项目优越，受益大工业电价上浮与规模提升：公司自持的工商业分布式电站均为“自发自用，余电上网”模式，合作工商业客户优质自用比例高，电站分布于浙江省、江苏省、广东省等诸多东中部经济发达地区，余电上网消纳好，充分享受电价上涨红利。预计公司全年无补贴度电收入达0.59元，环比2021年提升0.1元/度，而成本端的折旧与运维费用较为固定，电价抬升为公司显著增厚利润，乐观预计全年电站环节毛利率达68%，提振公司业绩。项目增量方面，虽然2022年年内新冠疫情反复影响公司自持电站及EPC项目的开工，但公司兼备客户资源与品牌口碑，项目开拓具备韧性，自持电站规模持续扩大，预计2022年底自持电站规模达730MW，受影响的项目将顺延至2023年，稳步迈向1GW的自持目标，为公司带来稳定且优质的现金流。 ◼ 光伏产业链价格松动，多重受益打开后续发展空间。根据PV infolink最新数据披露，多晶硅均价已从303元/kg的高位回落至168元/kg，带动下游硅片、电池片环节价格也持续松动，产业链价格下行趋势确立。公司作为终端电站建设运营商，兼备EPC与电站自持业务，有望多重受益：（1）组件1.95元/w时期自持电站项目已能保持11-13%的irr水平，光伏产业链降价趋势下，组件价格有望下调至1.7元/w，带动初期投资成本下降至3.4元/w，在电价上涨周期的支撑下，电站收益有望再上一层楼；（2）成本负担降低促进装机放量，公司综合竞争力显著，下沉拿项目能力强，乐观预期23年公司自持电站以及EPC工程项目增量；（3）光伏成本下降提高配储性价比，叠加分布式配储政策逐步落地，工商业储能打开想象空间，公司布局前瞻且深度绑定工商业电站客户资源，业务开拓有望超预期。 -50%0%50%22/122/322/522/722/922/11芯能科技公用事业沪深300核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 电力设备与新能源 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 ◼ 投资建议：预计公司2022-2024年实现营业收入分别为6.54亿元、7.91亿元和9.45亿元，实现归母净利润分别为1.89亿元、2.51亿元、3.05亿元，同比增长71.77%、32.7%、21.8%。对应EPS分别为0.38、0.50、0.61，当前股价对应的PE倍数分别为48X、37X、30X。公司主业电站运营业务盈利能力强，现金流稳定且优质，深度绑定工商业客户，未来充电桩、工商业储能、户用储能业务前景开阔，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：政策不及预期风险；行业竞争加剧；客户信用风险；用电量下滑风险；电价下调风险等。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 426.75 445.13 654.12 790.63 944.81 成长性 营业成本 209.24 201.09 268.19 322.10 384.25 营业收入增长 10.24% 4.31% 46.95% 20.87% 19.50% 销售费用 1.33 0.60 1.46 1.19 1.76 营业成本增长 -2.13% -3.90% 33.37% 20.10% 19.29% 管理费用 68.41 56.31 58.87 62.46 70.86 营业利润增长 156.41% 40.19% 67.57% 34.20% 22.54% 研发费用 16.25 11.44 30.74 35.58 42.52 利润总额增长 106.28% 42.38% 65.04% 34.19% 22.52% 财务费用 63.23 73.36 77.19 79.06 85.03 归母净利润增长 92.05% 36.01% 71.77% 32.70% 21.82% 其他收益 40.30 21.65 12.00 6.00 3.00 盈利能力 投资净收益 1.00 -0.14 -2.50 0.00 0.00 毛利率 50.97% 54.82% 59.00% 59.26% 59.33% 营业利润 89.67 125.71 210.65 282.70 346.40 销售净利率 21.01% 28.24% 32.20% 35.76% 36.66% 营业外收支 0.18 2.22 0.48 0.63 0.74 ROE 5.28% 6.84% 10.60% 12.83% 14.12% 利润总额 89.85 127.93 211.13 283.32 347.14 ROIC 21.16% 6.96% 10.18% 11.20% 12.95% 所得税 8.96 17.91 22.17 32.56 41.65 营运效率 少数股东损益 - - - - - 销售费用/营业收入 0.31% 0.13% 0.22% 0.15% 0.19% 归母净利润 80.89 110.01 188.96 250.76 305.49 管理费用/营业收入 16.03% 12.65% 9.00% 7.90% 7.50% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 3.81% 2.57% 4.70% 4.50% 4.50% 流动资产 444.94 410.08 663.03 631.46 802.54 财务费用/营业收入 14.82% 16.48% 11.80% 10.00% 9.00% 货币资金 68.56 113.18 196.24 221.38 236.20 投资收益/营业利润 1.12% -0.11% -1.19% 0.00% 0.00% 应收票据及应收账款合计 108.90 61.20 164.10 108.23 248.70 所得税/利润总额 9.98% 14.00% 10.50% 11.49% 12.00% 其他应收款 9.29 5.78 60.00 60.00 60.00 应收账款周转率 3.14 5.23 6.92 6.92 6.21 存货 50.74 35.47 42.01 48.00 57.37 存货周转率 8.38 10.33 16.89 17.57 17.93 非流动资产 2351.95 2729.58 2836.44 2955.20 3009.04 流动资产周转率 0.81 1.04 1.22 1.22 1.32 固定资产 2264.66 2414.19 2576.15 2685.23 2753.32 总资产周转率 0.16 0.15 0.20 0.22 0.26 资产总计 2796.89 3139.66 3499.46 3586.66 3811.59 偿债能力 流动负债 436.17 531.76 761.07 862.64 1229.18 资产负债率 45.21% 48.76% 49.07% 45.51% 43.23% 短期借款 54.34 92.39 276.74 432.45 614.75 流动比率 1.02 0.77 0.87 0.73 0.65 应付款项 55.70 54.85 21.83 28.33 57.32 速动比率 0.90 0.70 0.82 0.68 0.61 非流动负债 828.44 999.21 956.07 769.58 418.76 每股指标（元） 长期借款 807.51 892.00 892.00 683.94 343.90 EPS 0.16 0.22 0.38 0.50 0.61 负债合计 1264.61 1530.97 1717.15 1632.22 1647.93 每股净资产 3.06 3.22 3.56 3.91 4.33 股东权益 1532.28 1608.70 1782.32 1954.43 2163.65 每股经营现金流 0.51 0.76 0.61 1.00 1.22 股本 500.00 500.00 500.00 500.00 500.00 每股经营现金/EPS 3.20 3.44 1.61 2.00 2.00 留存收益 1032.28 1108.70 1282.32 1454.43 1663.65 少数股东权益 - - - - - 估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债和权益总计 2796.89 3139.66 3499.46 3586.66 3811.59 PE 114.50 83.27 48.47 36.53 29.98 现金流量表 （百万） PEG 2.50 2.05 0.75 0.80 0.74 经营活动现金流 256.07 378.29 307.04 500.93 610.52 PB 5.98 5.69 5.14 4.69 4.23 其中营运资本减少 -35.47 36.87 -120.49 -1.73 31.40 EV/EBITDA 18.78 27.29 22.71 18.64 15.78 投资活动现金流 -348.41 -375.01 -308.89 -267.92