“新方向与冷思考”2023W02：如何看待重组胶原的市场格局？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Author] 分析师：邓欣 联系人：谷寒婷 电话：021-20315125 邮箱：guht@r.qlzq.com.cn 邮箱：dengxin@r.qlzq.com.cn 执业证书编号：S0740518070004 、 如何看待重组胶原的市场格局？ ——“新方向与冷思考”2023W02 美容护理 证券研究报告/行业报告简版 2023年01月12日 [Table_Summary] 投资要点  中泰医美&科技消费：新方向与冷思考。本期我们研究对象为重组胶原行业的格局趋势。  如何看待市场空间：长期天花板千亿，多企业入局“做大蛋糕” 重组胶原迎长期千亿空间。重组胶原当前规模合计108亿，预计未来5年CAGR42%，长期规模达千亿，其中功效护肤/敷料/针剂细分市场2021年分别对应46/48/4亿，未来5年CAGR预计对应55%/29%/37%。 多企业入局“做大蛋糕”。因技术难度、成本定价、监管三重原因，胶原市场整体格局优于近似红海的玻尿酸。2022年起首款重组胶原针剂获批和行业标准设立，多家企业纷纷入局，开拓重组胶原原料、生产及应用，未来有望诞生巨头。  如何看待市场格局：入局者各显所长，在高景气赛道中各自突破 ①巨子生物：重组胶原龙头，技术优势全面储备，当前产能10.9吨领跑同业，拟募资投产212.5吨，下游覆盖敷料、护肤，预计2024Q1拓展针剂； ②锦波生物：重组胶原针剂唯一获批者，技术优势含三螺旋结构突破，2021重组原料产能102kg，下游覆盖针剂、敷料、护肤； ③丸美股份：合作暨南大学研发I&III嵌合双胶原，拥有独家C-Pro扣环技术及“翻译暂停”专利技术，当前产能达吨级，下游覆盖护肤，预计未来拓展至医美、医用领域； ④华熙生物：合成生物平台自研拓展，预计2022年底实现化妆品级量产，下游从护肤逐步布局医美、医用领域； ⑤江苏吴中：从美国G公司引进具三螺旋、三聚体结构的重组III型人胶原蛋白生物技术，基于中凯生物产能，预计2023启动临床，有望于2025年上市，下游布局敷料、拓展医美； ⑥鲁商发展：合作河北纳科生物，2023年预计实现原料量产并生产妆字号，下游拓展护肤、敷料、水光； ⑦暨源生物：合作暨南大学＆奥园美谷，自有+代工双布局，下游覆盖原料、护肤、敷料并预计拓展针剂； ⑧江山聚源：预计诸暨项目达产后达12吨，下游包含原料、敷料及护肤； ⑨江苏创建：全球首家突破重组XVII型胶原，拥有30吨稳定发酵纯化技术，当前产能2.5吨，下游布局原料、护肤、敷料，拓展医美针剂，已获批二类械注册证36个。  初步结论：重组胶原行业作为下一个玻尿酸，未来有望走出巨头企业。我们认为，首要关注巨子生物的前瞻布局；另外关注锦波生物、华熙生物、鲁商发展、丸美股份等在此领域的持续突破。  行业观点： ①医美主线：短期主线逻辑为全国多地疫情高峰提前到达后的消费复苏；展望2023年，医美核心标的公司的业绩估值望成双击之势，我们重点聚焦胶原、水光、再生、减重、术后修复几大重点增量赛道的扩容与龙头。 标的：推荐爱美客、巨子生物，关注华东医药、江苏吴中、复锐医疗、四环医药及终端复苏雍禾股份、朗姿股份。 ②美妆主线：核心逻辑为国货龙头在功效赛道的崛起，短期变量为信心恢复，长期变量为竞争的升级优化，关注国货新品上市渠道复苏等信号变化以及产品附加值由低向高进阶、从单品牌向多矩阵进阶的竞争力升级。 标的：推荐珀莱雅、贝泰妮、华熙生物、鲁商发展，关注丸美股份、上海家化及上游科思股份、嘉亨家化、嘉必优。  风险提示：疫后修复不及预期、监管趋严、市场空间不及预期，行业竞争加剧、第三方数据存偏差。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业报告简版 1、如何看待重组胶原的市场空间？ 重组胶原风起，行业迎千亿空间。参考沙利文，重组胶原当前规模合计108亿，预计2027年规模达1083亿，未来5年CAGR42%。 其中功效护肤2021年46亿，未来5年CAGR55%；医用敷料2021年48亿，未来5年CAGR29%；肌肤焕活2021年4亿(22年26亿），未来5年CAGR37%。 图表 1：中国重组胶原蛋白细分应用市场增长（零售额：亿元） 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E CAGR(2017-2021) CAGR(2022E-2027E) 功效护肤 46 72 112 174 269 416 645 53% 55% 医用敷料 48 72 101 135 173 213 255 92% 29% 肌肤焕活应用 4 26 37 51 70 93 121 – 37% 生物医用材料 5 7 10 14 19 27 37 39% 39% 一般护肤 5 6 7 8 9 10 11 25% 13% 保健食品 – 1 1 1 1 1 1 – 19% 其他 0 1 3 4 6 9 13 65% 43% 合计 108 185 271 387 547 769 1083 63% 42% 来源：沙利文，巨子生物招股书，中泰证券研究所。 当前多家入局，共促“做大蛋糕”。胶原因技术难度（仍处行业技术进阶期）、成本定价（量产未及透明质酸导致高成本高定价）、监管（批文更少）等原因格局相比玻尿酸更优。随着第一款重组胶原针剂的获批和行业标准的设立，多家医美、护肤、原料公司纷纷入局，开拓重组胶原原料生产并积极规划下游应用。 图表2：胶原市场整体格局 来源：各公司官网、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业报告简版 2、如何看待重组胶原的市场格局？ 图表3：重组胶原核心布局总览 公司 巨子生物 锦波生物 丸美股份 华熙生物 江苏吴中 鲁商发展 暨源生物 江山聚源 江苏创健 技术来源 自研 自研 暨南大学 自研 美国G公司 河北纳科 暨南大学 自研 自研 拓展时间 2000 2008 2021 2021 2022 2022 2012 2015 2016 胶原 I型、III型 I型、III型 I型、III型 III型 III型 III型 III型 III型 I、III、XVII型 表达来源 大肠杆菌/毕赤酵母 大肠杆菌 大肠杆菌 酵母/大肠杆菌 酵母 大肠杆菌 大肠杆菌/毕赤酵母 毕赤酵母 毕赤酵母 核心技术 全面分子库储备；高产率扩张技术；重组胶原仿生组合 164.88°柔性三螺旋结构 I&III嵌合双胶原；独家C-Pro扣环技术；“翻译暂停”专利技术 依托创新细胞工厂，并开发定制化功能性重组胶原 引进具有三螺旋和三聚体结构的重组III型人胶原蛋白生物合成技术 重组III型人源化胶原蛋白 混合重组人源化胶原蛋白、重组类人胶原蛋白 重组人源胶原蛋白（RHC）规模化生产 重组I、II、III、XVII型胶原蛋白规模化、标准化生产 产能 10.9吨，募投扩产212.5吨 102kg 吨级 / / / 不详 诸暨项目达产后将达12吨 2.5吨 下游应用 敷料、功效护肤 医美针剂、敷料、功效护肤 功效护肤 / 敷料 / 功效护肤品、医疗器械 敷料、功效护肤 敷料、功效护肤 核心品牌 可复美、可丽金 薇旖美 丸美 / 婴肤源 / 丽普司肽、思美润 蒂美生、科媄氏 悦白之几 来源：各公司官网、中泰证券研究所 ①巨子生物：重组胶原龙头，从护肤到针剂 胶原类型：分子库有三种全长重组胶原蛋白（I、II及III型）、25种功能强化型重组胶原蛋白及5种重组胶原蛋白功效片段，同时开发了重组I、III型人胶原蛋白、重组类人胶原蛋白和小分子重组胶原蛋白肽。 技术来源：范代娣（国内重组胶原行业奠基人，西北大学生物医药研究院院长，访美归来于母校西北大学从事重组胶原蛋白研究，在全球率先实现重组胶原蛋白产业化制备，获胶原蛋白首个发明专利授权，参与《重组胶原蛋白》行业标准的起草）；科研团队：与西北大学联合开展项目—重组胶原蛋白高密度发酵、制备和性能研究以及生物材料的创新开发。 技术优势：全面分子库储备；高产率扩张技术；重组胶原仿生组合。 产能：10.9吨，拟募资投产212.5吨。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业报告简版 下游布局：目前已获批10余个II类医疗器械证。①敷料：可复美为主，行业首款获批，此外还包括可预、可痕、可复平、利妍等细分敷料；②功效护肤：可丽金、可复美为主；③医美针剂：正在研发4款胶原蛋白填充剂，拟2024Q1上市两款填充剂产品（水光、去皱）；④生物医用材料：计划2023年后逐步开拓。 行业地位：据沙利文数据，公司2021年专业护肤市场位列第2（份额10.6%），旗下品牌可丽金、可复美分列第3、第4；其中敷料第2（份额9%）、功效护肤第3（份额12%）。 图表4：巨子核心重组胶原技术 核心技术 优势 胶原分子库储备 含有三种全长重组胶原蛋白（I、II、III型）、25种功能强化型重组胶原蛋白及5种重组胶原蛋白功效片段，为全球重组胶原蛋白种类最丰富的企业之一。 高产率扩张技术 开发并应用高密度发酵及高效分离纯化技术成功解决了胶原蛋白高表达+高回收率量产的瓶颈。 Human-like重组胶原蛋白仿生组合 由4种不同的重组胶原蛋白专研复配而成,其中mini小分子重组胶原蛋白肽（217Da,市面已知最小）可以深入肌底,外愈+内补+芯动力三层维度同补。 来源：巨子生物招股书，巨子生物官网，中泰证券研究所 图表5：巨子重组胶原发展历程 来源：巨子生物招股书，巨子生物官网，中泰证券研究所 ②锦波生物：唯一获批的重组胶原针剂龙头 胶原类型：重组I型、III型人源化胶原蛋白。 技术来源：科研团队；山西省功能蛋白技术中心、复旦-锦波功能蛋白联合研究中心、川大-锦波功能蛋白联合实验室、重医二院-锦波功能蛋白临床转化研究中心等多个科研机构（公司牵头联合复旦大学国际首次实现人源III型胶原蛋白的大规模产业化，联合中国科学院生物物理研究所在国际范围内首次解析了人III型胶原蛋白中央功能区域的高分辨率原子结构）。 技术优势：氨基酸序列与人胶原蛋白功能区100%相同；突破三螺旋结构。 产能：2021重组原料产能102kg，产品产量616万支/片/瓶。公司拟新增产线计划达到年产注射级重组胶原原料200kg，功能性护肤1,300万支、II类医疗器械150万支和III类医疗器械300万支。。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业报告简版 下游布局：当前已获批1个III类械、10余个II类械资质。①医美针剂：械III类重组胶原填充剂薇旖美、新肤源；②功效护肤：肌频、重源（精华、面膜等）；③敷料：医用重组人源胶原功能敷料、阴道敷料。 图表6：锦波生物重组III型人源化胶原蛋白创新点 要素 创新点 功效 序列 首次高通量筛选出人III型胶原蛋白核心功能区，其氨基酸序列的重复单元与人胶原蛋白功能区100%相同。 高生物相容性 结构 其功能区域具有164.88°柔性三螺旋结构，相关结构数据已被国际蛋白结构数据库收录。 高生物活性 活性 细胞黏附性是人体自身胶原蛋白的183%。 强修复特性 来源：公司公告，公司官网，中泰证券研究所 图表7：锦波重组胶原发展历程 来源：公司公告，公司官网，中泰证券研究所 ③丸美股份：合作暨南大学推出进阶新品双胶原 胶原类型：重组I型&III型嵌合人源化胶原。 技术来源：熊盛（基因工程药物国家工程研究中心研究员、暨南大学生命科学与技术学院博士生导师、丸美全人源胶原蛋白首席科学家）；科研团队；暨南大学基因工程药物国家工程研究中心（国家发展和改革委员会在基因工程药物领域正式批复组建的第一个也是唯一一个国家级工程研究中心，以暨南大学为技术主体进行重组人源化胶原蛋白研发）。 技术优势：I&III嵌合双胶原；独家C-Pro扣环技术；“翻译