销售下降幅度缩小，但经营去杠杆化可能会持续

亚洲日报PRADA S.p.A.维持逊于大盘销售降幅收窄，但经营去杠杆化可能坚持EPS：◄►TP：◄►Isis Wong /研究分析师/ 852 2101 7109 / isis.wong@credit-suisse.com Jivy /研究分析师/ 852 2101 7951 / ivy.ji@credit-suisse.com●普拉达（Prada）的股价一直具有弹性，这是由于2015年第4季度销售额下降收窄（部分归因于较为宽松的公司基础）以及该行业更活跃的并购活动。然而，2016年市盈率为22倍，远高于其同行18倍的平均水平，后者已经看到了良好的增长势头，溢价估值似乎没有根据。●Prada将于4月初发布FY1 / 16业绩报告。我们预计线内净利润将达到3.49亿欧元（共识：3.5亿欧元），同比增长-23％，销售额持平于35.45亿欧元（此前报道），这意味着第四季度净利润同比下降13％（900万： -26％；第三季度：-38％）。●2015年第四季度，受零售市场（按固定汇率计算）的影响，在恐怖袭击之后，欧洲的销售增长变为负数，而美国仍然疲弱。由于基础比较宽松，亚洲（日本除外）的销售下降幅度有所缩小，这在一定程度上得到了弥补。我们观察到，努力可以振兴增长，但要花些时间才能实现。随着成本基础的不断扩大（网店开业计划仍在进行中），经营去杠杆化可能会持续下去。●伴随着手袋行业的激烈竞争，我们认为Prada没有明显的重新评估催化剂。维持跑输大市。价格（16 Mar 16，HK $）26.50TP（上一个TPHK $）17.50美东时间。锅。 ％chg。至TP(34)52周范围（港元）51.9 -交易上限（港元/百万美元）67,808.8 / 8,740.2性能1M 3M1200万bbg / RIC1913年香港/ 1913.HK评分（上一个评分）U（U）已发行股票（百万）2,558.82每日交易量-600万平均（百万）1.4日交易价-600万平均（百万美元）4.6自由浮动(%)20.0大股东Prada Holding B.V.(80%)绝对（％）16.7（0.4）（44.7）相对（％）5.2 3.6（30.5）年01 / 14A 01 / 15A 01 / 16E 01 / 17E01 / 18E收入（欧元）mn）3,587 3,552 3,545 3,5073,669EBITDA（欧元）1,143 954 835 845 927净利润（百万欧元）627.8 450.7 348.8 352.0 381.7每股收益（CS调整为Eu）0.25 0.18 0.14 0.14 0.15-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用0 00-共识每股收益（Eu）n.a.不适用0.14 0.15 0.16每股盈利增长（％）0.3（28.2）（22.6）0.9 8.4市盈率（x）12.5 17.4 22.5 22.2 20.5股息收益率（％）3.6 3.6 3.6 3.6 3.7EV / EBITDA（X）6.68.09.18.87.8市净率（x）2.9 2.6 2.6 2.5 2.4鱼子(%)25.115.811.511.412.0净债务（现金）/权益(%)(11.1)(6.3)(8.4)(11.6)(17.6)注1：ORD / ADR = 2.00。注2：Prada是意大利时装品牌，专门研究奢侈品（成衣，皮革配件，鞋类等）。该公司在70多个县市经营，并通过不同的品牌经营：Prada，Miu Miu，Church's和Car Shoe。销售降幅收窄，但经营去杠杆化可能会持续普拉达（Prada）在2月中旬早些时候公布了4Q / FY1 / 16的销售额。正如预期的那样，第四季度的销售额下降幅度收窄至同比-4％，这主要是由于亚洲市场的基础较为宽松和稳定（2014年第四季度：同比增长-16％，以恒定汇率计算），部分抵消了欧洲和欧洲销售增长的恶化美国市场。在实地，类似于同行，也观察到了振兴收入增长的努力，其中包括：（1）主要通过推出新产品，将中欧之间的价格差距从目前的35％缩小到10-15％的目标； （2）扩大产品范围和价格点； （3）合理化零售网络通过在香港/中国搬迁一些商店并关闭重叠的商店； （4）更多的数字营销（在自己的门户网站和社交媒体上），尽管电子商务的发展仍然缓慢，仅占集团销售额的不到1％； （5）增强消费者的购物体验。但是，在手袋市场竞争激烈的情况下，即将获得的好处是不太可能的，手袋市场仍然具有很高的促销性，产品/趋势的营业额更快。尽管比较容易的基准将继续帮助缩小销售下降，但随着成本基础的不断扩大，经营去杠杆化可能会持续（Prada仍计划在2016年开设网店）。图1：按市场/渠道分类的Prada季度销售额增长（以固定汇率计算）2015财年第一季度2015财年第二季度2015财年第三季度2015财年第四季度2016财年第一季度2016财年第二季度2016财年第三季度2016年第4季度零售8%3%-6%-5%-5%-2%-8%-6%欧洲1%-2%-4%1%10%12%2%-3%美洲17%12%-1%3%-5%-4%-13%-11%除日本外的亚洲4%0%-13%-16%-17%-18%-20%-10%日本31%9%7%9%-2%13%4%3%批发-24%14%-26%-6%-13%-23%-27%-20%组4%5%-7%-2%-5%-6%-10%-7%资料来源：公司数据，瑞士信贷的估算1/16财年业绩预告：净利润可能同比增长-23％至3.49亿欧元Prada将于4月初报告FY1 / 16业绩。我们预计在线净利润为3.49亿欧元（共识：3.5亿欧元），而利润率将继续下降。图2：Prada的FY1 / 16业绩预览（€mn）截至1月31日的期间1HFY16A2HFY16e同比变化2016财年同比变化零售1,5521,505-2%3,0573%批发249195-20%444-17%特许权使用费232117%4415%总收入1,8241,721-4%3,5450%毛利1,3261,262-2%2,5871%营业费用-1,033-1,0186%-2,05111%息税前利润293244-26%537-23%息税折旧摊销前利润440395-14%835-13%净利189160-22%349-23%关键比率毛利率72.7%73.3%150个基点73.0%118个基点EBITDA利润率24.1%22.9%-268 bps23.6%-332 bps息税前利润率16.1%14.2%-408 bps15.1%-461 bps净利润10.3%9.3%-212 bps9.8%-285 bps资料来源：公司数据，瑞士信贷估计。溢价估值似乎没有根据潜在的并购可能会在短期内提振市场人气，尤其是在中小型奢侈品牌上。也就是说，普拉达（Prada）的家族控制着该公司80％以上的股份，这使普拉达（Prada）成为一个不容易达成的收购目标。鉴于宏观经济前景疲弱，竞争激烈的环境以及偏好不断变化的老练消费者（尤其是在中国消费者的背景下），我们对奢侈品的销售仍保持谨慎态度，中国消费者约占Prada集团销售额的三分之一。交易价为CY16E市盈率的22倍（而同业的平均市盈率为18倍），鉴于Prada的盈利动力较同业差，因此溢价估值似乎不合理。维持跑输大市。本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 亚洲日报-页2 之5-提及的公司（价格截至2016年3月14日）PRADA S.p.A.（1913.HK，HK $ 26.5，落后大市，目标价HK $ 17.5）重要的全球披露披露附录我（Isis Wong）证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了我对所有主题公司和证券的个人观点，以及（2）我的薪酬中没有任何部分与本报告中表达的具体建议或观点直接相关，或与之直接或间接相关。PRADA S.p.A.（1913.HK）的3年价格和评级历史1913.HK收盘价目标价 日 期（HK $）（HK $）评分2013年4月8日74.00 88.00 O2013年6月12日73.25 86.0014年2月13日60.5582.002014年4月3日58.65 63.00 N2014年6月6日53.45 59.0014年8月6日54.3558.002014年9月22日48.25 42.00 U2014年11月25日50.1039.002014年12月8日43.9535.002015年3月30日49.85 36.002015年5月7日43.95 NR2015年8月9日37.80 29.60 U *2015年9月15日30.9027.5015年12月2日26.9023.502015年12月16日24.7522.4016年1月13日20.90 17.50*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效否ERPERFO RM NO O T RA T ED负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：预计该股票的总回报在未来12个月内将超过相关的基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力的中性股吸引力降低，而表现欠佳的投资机会则不足。 截至2012年10月2日，美国S. 以及加拿大和欧洲的评级均基于相对于分析师覆盖范围的股票总回报率，该总回报率包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最有吸引力，中性卖场代表吸引力较小，而跑赢大盘代表最具吸引力的投资机会。 对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；美国2012年10月2日之前S. 加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。 对于澳大利亚和新西兰股票，预期总收益（ETR）计算包括12个月的滚动股息收益率。 当ETR大于或等于7时，将授予优于大市评级。5％；如果ETR小于或等于5％，则表现不佳。如果ETR在-5％至15％之间，则可以分配中性。 重叠的评级范围允许分析师分配将ETR置于相关风险范围内的评级。 在2015年5月18日之前，优于大市和低于大市评级的ETR范围与中性阈值（介于15％和7之间）不重叠。5％，自2011年7月7日开始运营。受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。市场重量：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。 亚洲日报-页3 之5-体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个领域。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*60%（38％的银行客户）中立/持有*28%（25％的银行客户）跑输/卖出*1