德意志银行评分购买亚洲中国资源资源金属与采矿公司中国虹桥集团有限公司路透社彭博交易所代号1378.HK 1378香港恒生指数1378日期2016年3月14日结果售价2016年3月11日（港币）4.88增长迅速但负债率更高；维持估值买入强劲的能力和债务增长；维持买入评级，估值不高中国红桥周末发布业绩，2015财年税后净利润为36亿元人民币，同比下降31％。 2016年1月，该公司宣布NPAT同比下降25-35％，因此这对市场而言并非偶然。根据新闻稿，虹桥通过将铝产能扩大到2015年的5.2公吨（同比增长29％）进一步巩固了其领先地位，这导致2015财年的净负债率提高了125％（2014财年约为100％），以及在自备电厂上的支出丁磊研究助理 （-） - -詹Kan研究分析师（+852）2203 6146和氧化铝厂。我们喜欢它的成本竞争力，但期望更高的兴趣保证金（FYE）美元债务的支出和潜在的外汇损失30亿美元。我们维持买入估值不高。预计2016财年每吨毛利为人民币2,000元，外汇市场则存在潜在风险就居留权的发展轨迹而言，公司在2015年下半年仅实现人民币9.31亿元，而2015年上半年仅实现人民币27.18亿元。我们主要将2H15业绩不佳的原因归因于铝价疲软（2H15的价格为人民币9,600元/吨，而1H15的价格为人民币11,050元/吨，不包括增值税）和10亿美元的美元计价外汇亏损。同时，其单位成本从1H15的8,479元/吨降低至2H15的7,958元/吨，降低了6％。根据我们对全球大宗商品的价格预测为1,514美元（9,900元/吨，不含增值税）和我们的单位成本预测为约7元人民币，我们预计公司到2016年的GP / t约为2000元人民币/吨。 900 /吨。我们仍然看到美元债务的潜在风险净利润（FYE）986536,126.0至5,241.5↓-14.4%考虑到我们内部对美元走强的看法（USDCNY DBe：2016财年为7.0）。资产负债表项目保持正常市场担心虹桥在2015年上半年的应收帐款余额从2014年的28亿元人民币增至2015年6月的73亿元人民币。3/149/143/159/15 中国虹桥集团 恒生指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对18.4 28.1 -2.4于2015年达到86亿元人民币，其中75亿元人民币属于应收票据， 即低风险。另一方面，中国虹桥能够将其AP天数从2015年的33天增加到42天。库存天数从一年前的150天减少到120天。维持买入不昂贵的估值；风险：供应纪律弱和美元走强由于金属价格疲弱和潜在的外汇损失约10亿人民币，我们将2016财年的盈利下调14％至52亿人民币。公司现价相当于2016年每股收益的5.7倍和2016年每股收益的0.7倍。 2016年净资产收益率约为14％，我们认为此估值并不昂贵；购买。风险：供应纪律/需求减弱，美元走强。预测和比率年底12月31日2014A2015A2016年2017年销售额（人民币元）36,085.844,109.953,222.863,699.8息税折旧摊销前利润12,214.613,260.016,345.820,840.7报告的NPAT（CNYm）5,289.13,591.75,241.58,583.9DB EPS FD（人民币）0.860.570.711.17旧版DB EPS FD（CNY）0.860.730.951.39变化百分比-0.5%-22.4%-24.8%-16.0%市盈率（x）5.17.55.73.5收益率（净值）（％）6.33.53.86.2资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外恒生指数8.9 -5.9 -14.8德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。资料来源：德意志银行市场研究关键变更资料来源：德意志银行价格/相对价格目标价5.90至5.80↓-1.7%销售（FYE）55,059至53,223↓-3.3%运算教授20.0至19.9↓-0.2%目标价-12个月（港元）5.8052周范围（港元）8.40 - 3.15恒生指数20,200 2016年3月14日金属与采矿中国虹桥集团有限公司页面PAGE2德意志银行/香港型号更新：3月14日2016会计年度结束12月31日2013 2014 2015 2016年2017年亚洲每股收益（人民币）0.92 0.86 0.57 0.71 1.17 报告每股收益（人民币）0.92 0.86 0.57 0.71 1.17中国金属与采矿路透社：1378.HK彭博社：1378 HK每股股息（人民币）0.27 0.28 0.15 0.16 0.26BVPS（人民币）4.5 5.2 4.9 5.5 6.5加权平均股份（百万）5,885 5,974 6,278 7,260 7,260平均市值（人民币元）19,955 26,272 26,913 25,158 29,645市盈率（DB）（x）美元3,873公司简介销售额29,40436,08644,11053,22363,700中国虹桥是一家主要的铝生产商。毛利10,22912,43513,56016,77421,490中国山东。公司拥有四个生产基地息税折旧摊销前利润10,58912,21513,26016,34620,841设计的铝容量为2,456kt和65％折旧2,0863,1384,6085,7446,508到6月30日氧化铝和电力的自给率摊销000002013年3月在香港交易所上市息税前利润8,5039,0768,65210,60214,3332011。 净利息收入（支出）-1,287-1,731-3,182-3,352-2,460员工/会员00000杰出/非凡00000其他税前收入/（费用）164-17-21000除税前溢利7,3797,3285,2597,25011,873价钱性能所得税费用1,7932,0261,6392,0093,289少数族裔61229009其他税后收入/（费用）000008净利5,5805,2893,5925,2418,5846DB调整（包括稀释）00000DB净利润5,5805,2893,5925,2418,5845现金流量（元）33月14日6月14日9月14日12月14日3月15日6月15日9月15日15经营现金流量2529,5228,62515,47416,690净资本支出-13,982-9,255-17,396-14,565-8,395 中国虹桥集团有限公司自由现金流-13,730267-8,7729098,295恒生指数（重新定基）4036322824201613 14 15 16E 17EEBITDA保证金EBIT保证金2525202015151010550013 14 15 16E 17E募集资金/（回购）0 1,353 0 0 0已付股息-1,218 -1,261 -1,361 -907 -905借款净收益/（十月）13,951 9,726 14,320 2,000 -2,461其他投资/融资现金流量-1,816 -8,771 -3,284 -3,757 -2,883净现金流量-2,813 1,314 904 -1,754 2,046营运资金变动-8,479 -579 -2,786 1,137 -861现金及其他流动资产6,362 7,676 8,489 6,772 8,818有形固定资产39,997 54,853 69,828 78,687 80,617商誉/无形资产0 80 80 80 80联营公司/投资0 0 0 0 0其他资产18,820 20,746 28,041 25,667 27,142资产总额65,179 83,356 106,438 111,206 116,657计息债务30,558 39,209 53,841 55,841 53,380其他负债7,738 11,713 16,361 14,794 15,027负债合计38,296 50,922 70,201 70,635 68,406股东权益26,674 32,090 35,509 39,843 47,523少数群体208344728728728728股东权益合计26,883 32,434 36,237 40,571 48,251净债务24,196 31,532 45,352 49,069 44,562销售增长 （％）纳米22.722.220.719.7销售增长（LHS）ROE（RHS）DB EPS增长（％）呐-6.8-33.624.963.8偿付能力EBITDA利润率（％）36.033.830.130.732.71401201008060402007654321013 14 15 16E 17E息税前利润率（％）28.9 25.2 19.6 19.9 22.5支付比率（％）28.6 31.2 26.2 21.6 21.6净资产收益率（％）22.8 18.0 10.6 13.9 19.7资本支出/销售额（％）47.6 25.7 39.4 27.4 13.2资本支出/折旧（x）6.7 2.9 3.8 2.5 1.3净债务/权益（％）90.0 97.2 125.2 120.9 92.4净利息保障（x）6.6 5.2 2.7 3.2 5.8资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）丁磊-- -运行数字财务摘要中国虹桥集团有限公司资产负债表关键公司指标购买保证金趋势增长与盈利企业价值（元）44,35958,14972,99474,95574,935评估指标3.75.17.55.73.5市盈率（已报告）（x）3.75.17.55.73.5价钱（16 Mar 3月11日）HKD 4.88P / BV（x）0.930.800.760.740.62目标价HKD 5.80FCF收率（％）纳米1.0纳米3.128.0 52周范围HKD 3.15-8.40 股息收益率（％）EV /销售额（x）8.01.56.31.63.51.73.81.46.21.2市值（百万）港币百万30,065EV / EBITDA（x）4.24.85.54.63.6EV / EBIT（x）5.26.48.47.15.2损益表（CNYm） 2016年3月14日金属与采矿中国虹桥集团有限公司德意志银行/香港页面PAGE3虹桥2015财年收益财务摘要人民币百万元（国际财务报告准则）2015 2014同比2H15 1H15 HoH 2015E DBe％DBe 2015E Cons％。缺点收入人民币百万元44,11036,08622%21,65722,453-4%45,36997%44,50099%GP人民币百万元8,9519,296-4%3,7155,236-29%9,59193%8,692103%GPM%20%26%呐17%23%呐21.1%呐20%呐SG＆A人民币百万元(967)(705)37%(491)(476)3%(887)109%呐呐SG＆A收入百分比%2%2%呐2%2%呐2.0%呐呐呐息税前利润人民币百万元8,6869,250-6%3,5915,095-30%9,35793%7,769112%财务净成本人民币百万元(3,217)(1,905)69%(2,263)(954)137%(3,034)106%呐呐NPAT人民币百万元3,6495,314-31%9312,718-66%4,67478%3,72198%宣布股息人民币百万元9071,249-27%呐呐呐967呐呐呐其他财务净资产负债率%125%100%呐125%112%呐112%112%呐呐库存天数天12