2023年度公募港股通及QDII基金投资策略：掘金港股产品，辅助美债黄金

敬请参阅最后一页特别声明 1 基本结论 港股市场分析及港股通基金&港股QDII投资策略：港股的复杂性导致其自2021年以来经历“内外交困”的逆境：影响港股市场变量较A股更多，通常概括为“基本面看内地、资金面看海外、情绪面看全球”，而这三方面均先后出现负面影响，造成港股调整较A股剧烈。站在当前时点，考虑到大部分风险因素已在港股近年来的持续回撤中得到释放，港股预期中长期机会大于风险。展望2023年，港股有望在外受全球流动性改善（市场对于美联储停止加息从预期改善到年中落地）对估值的支撑、对内有疫情防控政策优化及经济复苏窗口期的利好，待支持政策细节出台后有望进一步提振市场信心、改善金融指标并上修企业盈利预期，从而为港股上行夯实基础。目前，港股部分板块有估值修复与盈利改善双轮驱动的预期，重点方向包括科技互联、医药生物等；另有部分领域或将迎来困境反转机遇，主要以消费和地产金融等行业的估值修复机遇为主。因此，2023年建议重视港股通基金&港股QDII的配置价值，精选产品布局。 港股通基金&港股QDII基金精选：科技互联、医药生物领域指数及相关产品更为成熟，此类产品同步推荐关注指数型基金。与此同时，我们围绕包括但不限于科技医药、消费链条、金融地产等更多领域，精选优秀基金经理管理的主动管理型产品。具体精选如下基金产品供参考：科技互联指数型产品精选华夏恒生科技ETF(513180)、广发中证海外中国互联网30ETF(159605)；医药生物指数型产品精选博时恒生医疗保健ETF(513060)；主动管理型基金中，精选相对成长风格的张峰&赵年珅-富国民裕沪港深精选(007139)、消费主题的彭陈晨-富国全球消费精选(012060)、精选个股行业分散的罗佳明-中欧丰泓沪港深(002685)、行业配置灵活个股分散的徐成-国富大中华精选(000934)。 海外市场分析及QDII投资策略：如前所述，美联储货币政策收紧周期已近尾声，市场一致预期大概率将在2023年中期停止加息，而美国经济正滑向温和衰退。因此，预期2023年一季度美股仍不乐观，或将面临“业绩杀”，未来拐点尚需等待加息终点，现阶段建议对美股及其他全球成熟市场权益QDII观望或低配，后续再寻找增配机会。债券QDII重点投资中资美元债，预计未来在加息预期缓和、多项地产政策支持下，以房企美元债为代表价格仍有抬升空间，债券QDII产品可作为组合的补充配置。黄金方面，在上半年通胀延续改善势头、联储紧缩周期尾声、美国经济温和衰退等多重作用下，美元指数及美债实际利率预期延续下行通道，因此黄金基金也具备中长期配置意义，同样可作为组合的补充配置。能源QDII方面，2023年国际油价走势受多重因素扰动，俄油的出口和生产存在不确定性、OPEC+石油限产计划亦有悬念，而需求端仍将承受经济前景疲软的压力，建议短期暂不参与或低配能源QDII。 QDII（非港股）基金精选：债券QDII方面，中高风险承受能力者建议关注地产债比重较高的长信全球债券(004998)、工银瑞信全球美元债(003385)，中低风险承受能力者建议关注金融债含量高的鹏华全球高收益债(000290)、鹏华全球中短债(206006)、汇添富精选美元债(004419)，对美债有配置需求的可进一步考虑长信全球债券(004998)、国富美元债(003972)、中银亚太精选债券(008095)。黄金基金可关注黄金QDII或黄金ETF（非QDII），且黄金ETF（非QDII）配置更为便捷，具体可重点关注华安黄金ETF(518880)、场外关注华安易富黄金ETF联接基金(000216)。 风险提示 美联储货币政策进程、国内及全球疫情变化、地缘冲突升级等。 2023年度公募港股通及QDII基金投资策略 敬请参阅最后一页特别声明 2 一、2023年度港股通&港股QDII基金投资策略 1、2022年度回顾：“内外交困”，港股经历最漫长寒冬 2022年底港股捱过了“史上最漫长寒冬”：恒生指数自2021年2月高点31183后一路向下，至2022年10月探至本轮最低点14597点，期间跌幅近53%，调整时长已超过1998年以来的历次熊市；恒生中国企业指数同期跌幅近60%；恒生科技指数亦由2021年初最高的11000点下跌到2022年10月底的4200点附近，回调幅度超过70%。而同期A股尽管同样遭遇回撤，但幅度相较港股平缓，沪深300期间跌幅不足40%。 对2022年以来恒生指数收益进行分解（收盘价=PE(TTM)×EPS(TTM)），可见“杀估值”是本轮下跌的主导因素：自年初至年内最低点10月31日，恒指十个月内跌去-36.9%，其中估值-32.04%，盈利-7.15%。估值的调整反映出投资者受内外部多方忧虑困扰，风险偏好大幅承压。 图表1：2022年主要市场指数走势 图表2：2022年恒生指数收益分解 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 港股的复杂性导致自2021年以来经历“内外交困”的逆境：影响港股市场的变量较A股更多，通常概括为“基本面看内地、资金面看海外、情绪面看全球”，而这三方面均自2021年起先后出现负面影响，造成港股调整相较A股剧烈：  港股分子端的盈利基本面角度，因港股的内资企业占比超过七成，其收入和利润主要来自境内，更多受内地经济增长情况左右。而自2021年以来在疫情等多重冲击下，国内经济动能持续趋弱，带来港股盈利预期下行。  港股分母端的估值来看，由于港股投资者中的外资权重高，受美国长端利率、美元流动性的影响明显。随着美国通胀超预期引发美联储启动加息和缩表、全球主要央行随后开启加息潮，美债十年期利率急升，美元亦进入上行通道，港股估值受到压制。  情绪层面，受产业周期以及前期针对互联网平台经济等港股“支柱”产业的监管政策密集出台，港股核心行业的盈利逻辑和估值体系遭遇颠覆式调整。同时，地产债务问题也引发市场对系统性风险的忧虑。此外，中美大国博弈日趋紧张，中概股退市危机等风险因素对港股的影响不断增大。 图表3：2021~2022年恒生指数回调的主要影响因素 来源：Wind，国金证券研究所 2、2023年度展望：“冬去春来”，港股迎来机遇窗口期 考虑到大部分风险因素已在港股近年来的持续回撤中释放，港股预期中长期机会大于风险。展望2023年，此前压制港股表现的境内外因子大概率将先后出现反转，港股有望在外受全球流动性改善（市场对于美联储停止加息从预期改善到年中落地）对估值的支撑、对内有防疫政策优化及经济复苏窗口期的利好，待支持政策细节出台后有望进一步提振市场信心、改善金融指标并上修企业盈利预期，从而为港股上涨行情夯实基础。 2023年度公募港股通及QDII基金投资策略 敬请参阅最后一页特别声明 3 2.1、海外流动性：通胀拐点，紧缩见顶 美联储政策对港股扰动最大的时段或已过去。当前美国通胀见顶迹象明显，预计2023年将继续回落，只是考虑到通胀韧性，回落速度或有不确定性。通胀拐点意味着美联储本轮货币政策收紧周期已近尾声，市场一致预期大概率将在2023年中期停止加息，再考虑到美国经济衰退风险累积，则美元指数、美债收益率下行压力增加。流动性的边际宽松将利于海外资金向新兴市场回流，而估值处于相对低位、未来基本面有望向上的港股市场性价比凸显，尤其成长性较强的科技互联、医药生物、消费等板块，对全球资金的吸引力将出现明显提升。  美国2022年10月、11月CPI超预期回落确认通胀见顶：11月CPI同比7.1%，低于预期(7.3%)和10月前值(7.7%)，是2021年12月以来最小增幅；剔除波动较大的食品和能源价格后的核心CPI同比6%，低于预期(6.1%)和10月前值(6.3%)，为2022年7月以来新低；核心CPI环比0.2%，创2021年8月以来最小涨幅；10月CPI同比亦低于前值(8.2%)和预测值(8%)。这是美国CPI同比增幅在2022年6月达到9.1%的峰值后连续第五个月走低，也是美国通胀拐点已至的有力证据。11月上旬以来，各期限美债收益率现触顶迹象。 图表4：美债收益率走势变化 图表5：美国通胀指标走势 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所  历史来看，美元指数与港股走势多数时段呈负相关。加息放缓的预期带动美元指数回落，从2022年9月28日创下的逾二十年来最高位114.78点，降至12月31日的103.49点，跌幅超过10%，或意味着本轮强势美元周期告一段落。而伴随美元指数走弱，叠加国内经济预期改善、中美利差收敛等利好，人民币出现一轮升值趋势，12月以来正式回到“6”时代。鉴于港股企业以人民币资产为主，人民币汇率回归将带动港股估值修复。 图表6：美元指数与恒生指数走势对比 来源：Wind，国金证券研究所 2.2、政策端：期待后续利好继续支撑 2022年11月以来港股大举反弹，直接触发因素是国内政策提振经济复苏预期，包括疫情防控优化、地产支持发力等，“政策底”已基本明确。展望2023年，旧的矛盾消除后新的矛盾将次第浮现，市场仍需更多政策细节出台以进一步解决问题、提振信心。例如疫情管控放松后，据海外经验接下来会面临三个阶段：纠结期、闯关期和再通胀期，期间新增病例大幅飙升、医疗资源紧张、人口流动下滑、经济恐再度探底，有可能出现一系列新的风险，仍待更多更有针对性的政策予以纾困。再比如地产“三箭齐发”主要围绕供给端刺激，而内需疲弱的难题尚未攻克，能释放居民购房需求的政策尚待出台。因此，预计2023年稳经济政策还将继续加码、针对性较强的细则有望陆续颁布，港股基于政策刺激的行情仍可持续。  “防疫二十条”的发布具备显著信号意义，引发市场对于消费复苏与经济改善的预期。随着消费场景打开，本地生活服务、餐饮旅游等板块迎来利好，互联网广告业务有望攀升，消费相关的平台经济企业基本面将受益。 2023年度公募港股通及QDII基金投资策略 敬请参阅最后一页特别声明 4 不过，目前疫情感染率较高影响出行、对未来经济不确定性的担忧导致储蓄率上行，使得居民消费的复苏动能偏弱，后续亟待提振消费意愿的政策，如营造特色消费场景、税收优惠、发放消费券等形式。  2022年以来地产政策频频加码，从降准降息到减首付，从保交楼、保项目到保主体，从央行稳楼市16条、资本市场支持楼市平稳健康发展的五项措施、到支持房地产市场“三支箭”等，改善优质房企资产负债表，推动优质民营房企融资恢复，对地产产业链有较强提振作用。但地产销售数据尚未出现显著边际改善，11月30城商品房成交面积同比降幅扩大至22.1%。政策效果有待时间发酵，围绕地产需求侧的刺激政策也期待发力。  市场仍期待进一步稳增长政策出台。2022年12月召开政治局会议和中央经济工作会议，连续第二年强调“稳字当头、稳中求进”，继续积极的财政政策和稳健的货币政策，做好“稳增长、稳就业、稳物价”工作，更好统筹疫情防控和经济社会发展，更好统筹发展和安全。相比2022年赤字率2.8%和专项债额度3.65万亿，预计2023年财政预算赤字率和专项债额度或将增加，加大对稳增长的支持。回顾2022全年，中央和地方出台的稳经济措施力度和频次可谓前所未有。展望2023年，国内经济增速有望修复，叠加我国通胀水平整体可控，则稳增长政策空间依旧较大。 2.3、盈利端：期待经济重回弱复苏，警惕预期差引发波动 汇总最新全球主要金融机构对2023年经济走势的预期可见，世界经济衰退难改，发达经济体的总体增速远低于2022年，新兴经济体和发展中国家则有望迸发较强动能，中国亦是2023年GDP增速高于2022年的发展中国家之一。预计随着疫情干扰明显减弱、市场信心有所恢复，稳增长政策的累积效应有望持续凸显，经济活力将进一步释放。 在政府高效统筹疫情防控、稳增长政策力度加码等因素推动下，2022年三季度以来中国经济增速有所好转：2022年前三季度GDP累计同比增长3%，其中第三季度GDP增长3.9%，年内低点为第二季度的增长0.4%，全