本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2022年12月12日 商贸零售 行业深度分析 2023社服零售行业策略：挖掘细分龙头α，静待消费β复苏 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 600754 锦江酒店 62.05 买入-A 688363 华熙生物 148.67 买入-A 601888 中国中免 230.00 买入-A 300144 宋城演艺 15.20 买入-A 09869 海伦司 16.44港元 买入-A 09922 九毛九 19.97港元 买入-A 300662 科锐国际 40.22 买入-A 603605 珀莱雅 199.22 买入-A 行业表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 5.5 11.7 18.2 绝对收益 9.9 8.3 -3.6 王朔 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030005 wangshuo2@essence.com.cn 夏心怡 联系人 xiaxy5@essence.com.cn 相关报告 商社行业2022Q3业绩综述 2022-11-08 商社行业2022Q3业绩前瞻 2022-10-09 社服零售2022Q2基金持仓分析 2022-08-04 投资主线一：出行链复苏线下组合。 目前政策优化预期落地、线下消费场景放开，酒店+景区+免税+餐饮组合业绩弹性可期，推荐景区宋城演艺以及酒店锦江+华住，免税龙头中国中免以及餐饮细分赛道龙头海伦司+九毛九。场景放开带动人力需求增加，人力服务行业方兴未艾，灵活用工渗透率快速提升，推荐科锐国际，建议关注外服控股、北京城乡。 投资主线二：消费者趋于理性，国货有望实现国产替代。 美容护理板块：流量分化、监管趋严下，龙头优势显现，其中化妆品子版块推荐国产护肤品龙头华熙生物+珀莱雅，建议关注贝泰妮。宠物经济板块：短期民币贬值利好出口，长期国内宠物市场高速发展，老龄化、单身人口增加、家庭小型化推动养宠数量增加，宠物主年轻化、宠物地位提升促使专业食品渗透率提升，国内龙头发力自有品牌建设，C品牌端势能显现，建议关注乖宝宠物。 投资主线三：下沉市场孕育大机会。 黄金珠宝板块：供给侧进一步出清，头部品牌加速下沉抢占市场份额。现制饮品：低线市场渗透潜力大，平价品牌更易下沉，建议关注蜜雪冰城。 风险提示：疫情影响超出预期风险，零售门店单店收入恢复不及预期，旅游出行意愿恢复不及预期，消费需求整体疲软，CPI大幅下行风险等。 -31%-21%-11%-1%9%19%29%39%2021-122022-042022-082022-12商贸零售沪深300 行业深度分析/商贸零售 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 板块复盘：社会消费整体承压，可选消费受损明显 ............................... 5 1.1. 社会消费整体承压，必选消费相对稳健、可选消费受损更明显 ................ 5 1.2. 前三季度板块业绩复盘 ................................................. 5 2. 投资主线一：政策优化预期落地，出行链、人力需求复苏可期 ..................... 7 2.1. 优化防疫“二十条”“新十条”陆续发布，出游市场有望修复 ..................... 7 2.2. 美日细分板块股价与收入恢复情况复盘 ................................... 7 2.3. 餐饮：疫后需求恢复弹性大，供给端连锁龙头韧性凸显...................... 9 2.4. 酒店：短期经营回升，在周期轮动中寻找细分结构性机会................... 11 2.5. 旅游：短途游有望领先修复，中长途旅行需求逐步释放..................... 14 2.6. 免税：短期承压，中长期消费回流政策导向利好不变 ...................... 15 2.7. 人服：场景放开有望带动人力需求增加，灵工维持高景气................... 17 3. 投资主线二：消费者趋于理性，国货有望凭借性价比优势实现国产替代 ............ 19 3.1. 购买力下降、消费意愿减弱，消费者趋于理性、寻找“平替” ................. 19 3.2. 美容护理：流量分化、监管趋严下，龙头优势显现 ........................ 20 3.2.1. 化妆品：流量分化显著，后超头时代龙头优势显现 ................... 20 3.2.2. 医美：监管趋严，非合规产品需求进一步转化为合规市场 ............. 23 3.3. 宠物经济：疫情催化行业高景气，国内龙头发力自有品牌建设 ............... 24 4. 投资主线三：更强的消费意愿&更低的运营成本，下沉市场孕育大机会 ............. 25 4.1. 低线城市具有消费人口红利、消费意愿更强，对于企业经营成本较低 ......... 25 4.2. 黄金珠宝：供给侧出清，头部品牌加速下沉抢占渠道 ...................... 27 4.3. 现制饮品：低线市场渗透潜力大，平价品牌更易下沉 ...................... 28 5. 投资建议 .................................................................. 31 6. 风险提示 .................................................................. 31 图表目录 图1. 社会消费品销售总额、限额以上零售总额及同比增速 .......................... 5 图2. 必选消费品零售额当月同比增速（%） ....................................... 5 图3. 可选消费品零售额当月同比增速（%） ....................................... 5 图4. 社会服务板块分季度营业收入及增速 ........................................ 6 图5. 社会服务板块分季度扣非归母净利润 ........................................ 6 图6. 商贸零售板块分季度营业收入及增速 ........................................ 6 图7. 商贸零售板块分季度扣非归母净利润及增速 .................................. 6 图8. 美容护理板块分季度营业收入及增速 ........................................ 6 图9. 美容护理板块分季度扣非归母净利润及增速 .................................. 6 图10. 美国社服标的股价区间相对收益 ........................................... 8 图11. 美国社服标的收入较2019年同期同比数据 .................................. 8 图12. 日本社服标的股价区间相对收益 ........................................... 9 图13. 日本社服标的收入较2019年同期同比数据 .................................. 9 图14. 社零餐饮收入当月同比增速 .............................................. 10 图15. 2022年1-9月购物中心场日均客流环比增速 ................................ 10 图16. 美国餐厅就餐指数较2019年恢复情况 ..................................... 10 图17. 我国连锁餐饮市场规模及增速 ............................................ 11 图18. 我国餐饮市场连锁化率（%） ............................................. 11 行业深度分析/商贸零售 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 图19. 22年经济&中端酒店RevPAR恢复至19年同期情况（%） ...................... 11 图20. 22年经济&中端酒店OCC、ADR、RevPAR同比增速（%） ....................... 11 图21. 2016-2021年行业出清情况 ............................................... 12 图22. 2018-2021年国内酒店连锁化率 ........................................... 12 图23. 经济型酒店市占率情况 .................................................. 12 图24. 华住战略：突破薄弱市场 ................................................ 12 图25. 空铁客运运输距离较疫情前下跌明显 ...................................... 14 图26. 铁路客运恢复情况优于铁路 .............................................. 14 图27. 日本信用卡支付较2019年同期同比 ....................................... 15 图28. 海口美兰机场旅客吞吐量 ................................................ 15 图29. 三亚凤凰机场旅客吞吐量 ................................................ 15 图30. 海南离岛免税购物金额及增速 ............................................ 16 图31. 海南离岛免税购物实际人次及增速 ........................................ 16 图32. 中国免税市场规模占全球比例（%） ....................................... 16 图33. 中国离岛免税市场规模及增速 ............................................ 16 图34. 各季度中国就业市场景气指数 ............................................ 17 图35. 全国城镇调查失业率（%） .............................