非常规货币政策的二十年：日本央行的教训和前进方向

WP / 20226二十年的非常规货币政策:教训,日本银行前进的道路由Niklas Westelius国际货币基金组织的工作论文描述作者正在进行的研究并已发表引起的意见和鼓励辩论。国际货币基金组织的工作论文的观点是作者的观点，不一定代表国际货币基金组织的观点，其执行委员会或国际货币基金组织的管理。 ©2020国际货币基金组织(imf)WP / 20/226国际货币基金组织的工作论文亚洲和太平洋百货非常规货币政策的二十年：教训和前进方向日本银行1由Niklas Westelius授权分销的保罗·卡2020年11月国际货币基金组织的工作论文描述作者正在进行的研究，并发表于引起评论和鼓励辩论。国际货币基金组织的工作论文的观点作者的观点，并不一定代表基金组织及其执董会的观点，或国际货币基金组织的管理。摘要日本央行利用非常规货币政策对抗通货紧缩并稳定局势自1990年代后期以来的金融体系。虽然日本央行的通货再膨胀努力已经随着时间的推移，通胀和通胀预期一直处于低位。这本文研究了过去二十年来日本货币政策的演变，以便吸取相关经验教训，提出加强日本央行政策的方法框架。在此过程中，分析侧重于货币政策的三个方面： 目标和目标;政策战略;以及沟通框架。此外，论文讨论货币、财政和金融政策之间的协调，以及如何可以加强相应的体制设计。JEL 分类号： E31， E43， E51， E58， N15， N25关键词：日本，非常规货币政策，日本央行，通胀预期作者的电子邮件地址:NWestelius@imf.org1 作者感谢Odd Per Brekk，Paul Cashin，Marco Casiraghi，Ken Chikada的有益评论，玛丽安娜·科拉切利、洪吉熙、久长琢磨、巴勃罗·洛佩兹·墨菲、宫内和明、隆宫原、绪方健太郎、斋藤由纪子、关根敏孝、托德·施耐德、皮亚波恩·索兹里维布恩、拓司田中、上田淳二、上田健一、弗朗西斯·维泰克和山本伊塔鲁，并与2019年日本银行和日本财务省第四条研讨会参与者任务（2019年11月）。Albe Gjonbalaj和Seble Abebe提供了出色的研究帮助。 2表的内容Abstract___________________________________________________________________1一、引言 ____二、政策目的和目的的演变三、非常规货币政策策略的制定四、沟通策略与通货膨胀Expectations___________________________12五、政策协调 13六、经验教训和前进方向 15A. 政策目的和目标 15B. 政策战略和沟通C. 政策协调 19七、结论References________________________________________________________________25数据1. 通往明确通货膨胀的漫长道路 Target___________________________________62. 通货膨胀和GDP增长，1998-2019 __3. 货币政策操作，1998-2019 __表1. 货币和金融稳定目标和选定中央银行的目标 ______202. 公布选定中央银行的预测和风险评估 ___________24 3我我。NTRODUCTION以有限的常规火力应对2008-09年全球金融危机（GFC），大多数主要央行采用非常规货币政策（UMP）来稳定金融状况，促进经济活动，保持价格稳定。今天十多年后，金融市场和机构看起来越来越强大，越来越强大弹性。然而，通胀仍低于央行目标，并且存在长期运行通胀预期正在下行。事实上，一些观察家警告说，发达经济体陷入次优的低增长和低通胀均衡（例如，萨默斯，2015 年）。此外，低利率环境引发了对以下担忧的担忧：金融机构盈利能力低可能威胁金融中介和稳定在路上。这些担忧引发了各国央行重新评估当前汇率的努力。货币政策框架，一些观察家质疑货币政策框架的基础通货膨胀目标(例如,波兹南2019)。正是在这种背景下，日本在UMP方面的长期经验可以为其他中央银行。事实上，日本利用UMP来对抗通货紧缩和稳定通货紧缩的努力由于多种原因，金融体系特别有趣。一、日本央行（BoJ）于1999年成为现代第一个诉诸UMP的主要中央银行，几乎全球金融危机前十年。这提供了近二十年的评估时间日本的UMP。其次，自1998年获得更大的独立性以来，日本央行的政策随着时间的推移，框架发生了重大变化。这种演变在很大程度上必须反映了解决价格稳定和金融稳定问题的持续斗争，在后全球金融危机中，对其他央行来说日益重要的关键挑战时代。最后，货币、财政和金融政策之间的关系一直处于自日本央行在1990年代后期。鉴于最近呼吁加强财政和货币政策之间的协调其他国家（例如，Bartsch等人，2019年），日本的经验可以提供重要的经验教训。大量文献试图评估日本货币政策的行为以及评估什么具体政策行动在多大程度上产生了预期的经济影响。关于货币政策的演变框架的政策决定䍬。为了填补这一空白，本文讨论了日本央行的政策框架，因为它获得了21998年独立，特别注重以下方面的演变：（i） 宗旨和目标;（二） 政策和传播战略;以及（三）货币之间的政策协调，财政和金融当局。此外，根据这一叙述，本文提出了加强当前框架的可能方法。2 有关最近评估UMP在日本影响的论文，请参阅Schenkelberg and Watzaka （2013） ，Matousek etal（2019）和Hong和Kandrac（2018）。回顾过去两年日本货币政策的论文几十年和讨论政策框架见Kuttner （2014）和Orphanides （2018） 。 4本文组织如下。第二部分讨论日本央行政策的演变自1990年代后期以来的目的和目标。第三部分阐述了日本央行的发展非常规战略，第四节审查世行的沟通战略及其管理通胀预期的尝试。第五节讨论政策协调在政府和日本央行之间，而第六部分则反映了日本央行的二十年的通货再膨胀经验，并提出了一些可以采取的措施强化整体货币政策框架。第七节结束。2E涡旋的POLICYOBJECTIVES和G卵圆形1990年代初日本资产价格泡沫的破灭是一个分水岭事件，它对国内政策制定产生持久影响。在崩溃之前，日本经济一直以健康的速度增长，通货膨胀率一直很低且稳定。尽管如此，财务失衡正在逐渐加剧，股票和房地产价格达到1980年代末和1990年代初达到前所未有的水平（见文字图）。当资产泡沫最终破裂，随之而来的金融危机及其对经济的广泛影响活动引发了关于如何加强政策机构和金融的生动政策辩论市场监管。改革当时隶属于日本央行的日本央行金融成为辩论的焦点之一（见嘉吉等人，2000年）。在这种背景下，从危机中得出了关于货币政策的两个重要教训。首先，危机前观察到的稳定和低通胀表明，实现价格稳定不足以确保国家的金融稳定和稳健经济。其次,日本央行日本:资产和消费者价格,1987 - 1999(指数= 100,1987)需要更大的独立性从政府到安全与公众和可信度金融市场。合并这些教训,一个新的银行日本在1997年法案颁布的饮食,和进入230921019017015013011090消费者价格指数日经股价指数城市土地价格指数753在1998年的效果。新法律31日本央行的分离财政部和提供了法律依据广泛的政策-1-37050方法与明确的政策目标实现的价格稳定和促进来源:Haver Analytics。3 新的《日本银行法》（1997年6月第89号法）。 5金融体系的稳定。4然而，重要的是，虽然修订后的法案指定了日本央行政策目标，它并不限制银行解释其相对重要性并设定特定的政策目标。在2000-06年期间，金融和价格稳定问题是日本央行的前沿和中心。非-履约贷款拖累了金融中介，而通货紧缩变得更加明显。然而,随着时间的推移,随着金融漏洞变得不那么流行和紧迫性刺激经济的更多紧迫的,价格稳定客观的增长的重要性。这是尤其如此在政府的Abenomics的介绍2012年提出的日本：日本央行的价格稳定目标和公众对相对于金融稳定目标的价格稳定目标1(2005年12月指数= 100)1803.02.52.01.51.00.50.0-0.5-1.0相对awarness价格稳定目标通货膨胀目标/目标(rhs)17016015014013012011010090IntroductionofNIRP (Jan2016)IntroductionofYCC(2016年9月)雄心勃勃的政策议程经济增长和出口通货紧缩。5Introductionof通货膨胀(Jan2013)和目标QQE(2013年4月)事实上,调查数据编制的日本央行表明公众的相对价格的意识稳定客观的增加在2012 - 13(见文本图)。Introductionof新monetarypolicyframework(March2006),包括“理解的价格“between0and 2%和稳定十二月-05 七月-07 二月-09 九月-10 四月-12 十一月-13 六月-15 一月-17 八月-181该度量计算为受访者的份额之间的比率，他们说他们知道价格目标与受访者所占份额表示他们了解金融稳定目标资料来源：日本银行;公众心态和行为舆论调查。同样，价格稳定目标的透明度也变得更加高。随着时间的推移而明显。日本央行对“价格稳定”的定义在后期仍然模糊不清1990年代，广义地定义为“既不是通货紧缩也不是通货紧缩”的情况通货膨胀。然而，在2006年，作为新货币政策战略的一部分，日本央行看到6需要更明确其价格稳定目标，并决定披露4 根据之前的《日本银行法》（1942年），日本央行的目标是帮助实现潜在增长的最大化。经济（伊藤，2004年）。1998年法案规定，货币政策的目标应该是”旨在实现价格稳定，从而为国民经济的健康发展做出贡献”(第二条)和银行的目的是"[...]确保银行和其他金融机构之间的资金结算顺畅机构，从而有助于维持金融体系的稳定”(第一条)。5 2013年，首相安倍晋三的新政府经常宣布雄心勃勃的政策框架简称安倍经济学。安倍经济学的三支箭呼吁银行协调政策努力日本（BoJ）和政府通过大胆启动经济并创造持续增长协同效应结构改革（内阁府和日本银行（2013年）、国际货币基金组织（2013年）、国际货币基金组织（2014年））。因此，在2013年1月22日，日本央行宣布了新的货币政策框架，其中2%的通胀目标，以整体消费物价指数（CPI）的同比变化率衡量，成为物价的稳定性命令。参见Anand等人（2019）关于银行推出的货币政策举措的时间表日本Abenomics推出以来。6 见 https://www.boj.or.jp/en/announcements/release_2000/k001013a.htm/ 6个别董事会成员对中长期价格稳定性的理解不一在0%到2%之间，中位数约为1%。六年后的2012年，不久之后在美联储宣布2%的通胀目标后，日本央行采用了单一的通胀目标1%的数字通胀目标有助于澄清其政策立场。重要的是，新的价格稳定目标不再与董事会成员的观点挂钩，而是与机构。这为新目标提供了额外的稳定性和透明度。终于，一年后，随着安倍经济学的引入，与其他主要中心保持一致银行——1%的目标被2%的通胀目标所取代。总的来说，日本央行花了将近15年的时间才对其价格采取清晰透明的目标。稳定性目标（见图1）。这种对采用明确通胀目标的长期厌恶部分反映了对数字通胀目标会降低政策灵活性的担忧，以及因此，更难有效地关注其他政策目标，如财政目标稳定性。毕竟，1990-91年金融危机的关键教训之一是7实现价格稳定不足以确保健康的国民经济。图1.日本：实现明确通胀目标的漫长道路资料来源:国际货币基金组织的工作人员。7 有趣的是，2012年使用“目标”反映了一种信念，即“目标”可能被严格地解释为含义。在执行货币政策时只考虑价格发展。看https://www.boj.or.jp/en/mopo/mpmsche_minu/minu_2