固定收益周报（国债）：如何看待当前国债期货的异常高贴水

1001201401601802002202401031051071091111131151171192022-01-172022-01-272022-02-062022-02-162022-02-262022-03-082022-03-182022-03-282022-04-072022-04-172022-04-272022-05-072022-05-172022-05-272022-06-062022-06-162022-06-262022-07-062022-07-162022-07-262022-08-052022-08-152022-08-252022-09-042022-09-142022-09-242022-10-042022-10-142022-10-242022-11-032022-11-13中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2022-11-20 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 固定收益团队 研究员： 张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 中信期货研究|固定收益周报（国债） 如何看待当前国债期货的异常高贴水 摘要： 债市观点：上周债市继续有所调整，10Y国债收益率进一步上行约9BP至2.83%，来到年内高位，其中上周一单日上行约10BP。收益率进一步上行受政策面以及情绪面因素影响较大，政策方面近期防疫政策优化调整以及金融支持地产政策推出，在资金面整体趋于收敛的环境下债市呈现一定调整。而情绪层面看，债市调整引发理财产品净值下行以及产品赎回，并进而可能形成一定负反馈，加剧债市下行压力。目前来看，情绪层面的影响或仍未完全消解，不过央行对冲已有所加码。另外当前从基本面来看，债市也仍未脱离弱现实的环境，弱现实与强预期博弈的震荡格局仍难言结束，利率上行仍受到弱现实的制约。 期市关注：上周国债期货波动较大，成交也呈现明显放量，T、TF和TS的日均成交量分别为22.01万手、13.10万手和7.29万手，成交量较高一方面和当前正处于移仓换月高峰阶段有关，另一方面则是由于近期市场波动较大所带动。近期市场的较大波动，前期或更多受政策面因素影响，但近几日则更多受情绪面因素的冲击。值得注意的是在市场较悲观，空头情绪较强且集中释放的情况下，当前国债期货基差也呈现较深贴水，后续来看，类似7月和10月的“收基差”故事也有可能再度重演。 操作建议：趋势策略：建议交易性需求维持中性。套保策略：空头套保可关注基差回落后的建仓机会。基差策略：关注基差收敛机会。曲线策略：做平止盈。 风险因子：1）疫情反复；2）资金面大幅收紧 当前国债期货呈现较高贴水与较高跨期，其背后对应的是空头情绪的集中释放，以及国债期货处于移仓换月阶段，远月合约上空头力量明显更强，贴水更加明显。从前几轮情况看，今年贴水修复相对偏慢，而后续来看，当基差收敛动能与基本面有所重叠，则类似于7月和10月的“收基差”故事有可能继续上演。 报告要点 中信期货固定收益周报（国债） 2 / 20 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 周度关注：如何看待当前国债期货的异常高贴水 ................................................................................................... 4 二、成交持仓：成交放量，持仓先升后降 ............................................................................................................... 9 三、IRR：关注反套机会 .......................................................................................................................................... 11 四、基差交易：适当关注基差收敛......................................................................................................................... 13 五、跨期移仓：空头移仓压力仍大，跨期持续高位 ............................................................................................. 16 六、跨品种价差：做平止盈 .................................................................................................................................... 18 七、套保成本跟踪 .................................................................................................................................................... 19 免责声明 .................................................................................................................................................................... 20 图目录 图表1： 当前国债期货呈现较高贴水 ....................................................................................................................... 4 图表2： 跨期也大幅走阔 .......................................................................................................................................... 4 图表3： 国债期货或充当情绪出口 ........................................................................................................................... 5 图表4： 远月空头力量较强带动基差大幅上升 ....................................................................................................... 5 图表5： 近期净空单明显上升................................................................................................................................... 5 图表6： 部分席位集中加仓可能也对市场情绪有所影响 ....................................................................................... 5 图表7： 近期移仓速度有所加快，空头移仓压力仍大 ........................................................................................... 6 图表8： 2016年10-11月调整时基差与跨期表现 .................................................................................................. 7 图表9： 2020年4-5月调整时基差与跨期表现 ...................................................................................................... 7 图表10： 2016年贴水修复缓慢，基差长时间处于高位 ........................................................................................ 7 图表11： 2020年贴水修复较快 ............................................................................................................................... 7 图表12： 7月“收基差” ......................................................................................................................................... 8 图表13： 10月“收基差” ....................................................................................................................................... 8 图表14： 当前疫情扰动仍然较大（例） ................................................................................................................. 8 图表15： 地产政策效果仍有待观察（万平方米） ................................................................................................. 8 图表16： 主力、次主力合约成交量和持仓量 ......................................................................................................... 9 图表17： 2212合约