宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 点 评 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款。 CPI动能较弱 PPI如期转负 —10月物价数据点评 分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn CPI与PPI 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 南华工业品指数 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 相关报告 1．《PPI超预期回落推动剪刀差转正—8月物价数据点评》 2．《经济持续复苏 力度稍显不足—8月经济数据点评》 3．《产需回落拖累PMI超季节性下行—10月PMI数据点评》 2022年11月9日 内容提要： 10 月 CPI 同比 2.1%，预期 2.4%，前值 2.8%；PPI 同比 -1.3%，预期-1.1%，前值0.9%。 虽然基数因素部分拖累10月CPI，但终端需求偏弱是CPI低于预期的根本原因。疫情扰动下的终端需求较弱导致非食品端持续拖累 CPI 涨幅，肉类（尤其是猪肉）价格持续超季节性大涨拉动下的食品价格上涨不具备可持续性，因此CPI整体上行动能不强（10月剔除肉类后的CPI仅为 1.4%），核心 CPI 较长时间低位徘徊。展望未来，2021年高基数影响拖累叠加猪肉价格继续大幅上涨空间有限，今年四季度CPI或同比上涨2.1%，全年或上涨2%，较2021年（0.9%）温和上行。 PPI 如期转负且弱于市场预期。展望未来，2021 年四季度高基数、全球主要央行多数快节奏加息叠加海外通胀持续高位导致需求回落等因素拖累 PPI，能源类价格保持韧性以及国内投资端修复或提振相关大宗商品需求，但总体上前者效应大于后者，年内 PPI 仍将徘徊在通缩区间。预计四季度PPI下跌0.9%，全年同比上涨4.3%，较2021年（8.1%）大幅回落。 就国内偏弱的通胀与需求而言，虽然外部持续加息压力较大，但国内货币政策在总量与结构性工具方面仍有一定空间。 风险提示：央行超预期调控，通胀超预期，贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济下行压力增大，国内外疫情超预期变化风险，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，俄乌冲突升级风险，台海局势不确定性风险，海外黑天鹅事件等。 ‐10‐5051015‐101234562012‐102013‐102014‐102015‐102016‐102017‐102018‐102019‐102020‐102021‐102022‐10%%CPI:同比PPI:同比(右轴)1,0001,4001,8002,2002,6003,0003,4003,8004,2004,60015‐05‐0515‐11‐1716‐05‐3116‐12‐1317‐06‐2718‐01‐0918‐07‐2419‐02‐0519‐08‐2020‐03‐0320‐09‐1521‐03‐3021‐10‐1222‐04‐2622‐11‐08南华工业品指数 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 5 事件：国家统计局11月9日公布的数据显示，10月CPI同比2.1%，预期2.4%，前值2.8%；PPI同比-1.3%，预期-1.1%，前值0.9%。 点评：10月通胀数据弱于预期，CPI-PPI剪刀差上行至近2年新高。从CPI看，上涨主要来自于肉类（尤其是猪肉）价格持续上行的拉动，但剔除肉类以后的CPI仅为1.4%，核心CPI连续2个月在历史低位徘徊，上行动能偏弱。虽然有基数因素扰动，但终端需求偏弱是根本原因，维持四季度、全年 CPI 同比涨幅均在 2%左右的判断。从 PPI 看，受高基数、需求回落等因素拖累，年内 PPI 仍将徘徊在通缩区间。预计四季度 PPI下跌0.9%，全年同比上涨4.3%。就国内偏弱的通胀与需求而言，虽然外部持续加息压力较大，但国内货币政策在总量与结构性工具方面仍有一定空间。 1、基数因素拖累CPI，食品价格走势基本符合季节性，非食品价格连续4个月弱于季节性，核心CPI低位持平 10月CPI同比上涨2.1%，弱于市场预期（2.4%）。从环比看，10月CPI环比上涨0.1%，与历史（2011-2019年，下同）均值一致。从同比看，食品价格上涨 7.0%，涨幅比上月回落 1.8 个百分点，影响 CPI 上涨约1.26个百分点。食品中，畜肉类价格上涨23.6%，影响CPI上涨约0.72个百分点，其中猪肉价格上涨 51.8%，影响 CPI 上涨约 0.64 个百分点；鲜果价格上涨 12.6%，影响 CPI 上涨约 0.23 个百分点；蛋类价格上涨11.8%，影响CPI上涨约0.08个百分点；粮食价格上涨3.6%，影响CPI上涨约0.06个百分点；水产品价格上涨2.8%，影响CPI上涨约0.05个百分点；鲜菜价格下降8.1%，影响CPI下降约0.19个百分点。在10月2.1%的 CPI 同比涨幅中，2021 年价格变动的翘尾影响约为 0.1 个百分点，新涨价影响约为2.0个百分点。 基数因素拖累CPI涨幅。2021年5-9月CPI从1.3%回落至0.7%，但10月CPI反弹至1.5%，从而拖累今年10月CPI涨幅。不过，10月剔除基数因素后的CPI三年平均增速为1.4%，为近20年来最低。 10 月食品价格走势符合季节性特征。10 月食品价格环比上涨 0.1%，与历史同期均值（0）大体相当，相比7-9月平均涨幅（1.8%）回落较多，主因在于节日因素退去叠加供给增加等。 肉类价格连续7个月环比上涨，猪肉价格更是大幅超季节性上涨。10月，肉禽及其制品价格环比上涨5.2%，高出历史均值3.7个百分点；同比上涨23.6%，为近26个月最高。其中，受生猪生产周期、短期压栏惜售和 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 5 猪肉消费旺季等因素影响，猪肉价格环比上涨9.4%，涨幅较9月扩大4.0个百分点，大幅强于历史同期均值（1.5%）；同比上涨51.8%，较9月扩大15.8个百分点。此外，由于统计方法、统计时间、统计口径的差别，农业部公布的10月26日全国猪肉平均价同比上涨66.8%，Wind整理的10月28日22个省市猪肉平均价同比上涨72.4%，两者涨幅都相对偏高。不过，11月初上述两个指标的绝对值和同比涨幅都有所回落。从政策端看，国家发改委11月1日发文，为进一步做好市场保供稳价工作，促进生猪价格尽快回归至合理区间，近日国家将投放今年第七批中央猪肉储备，并督促指导各地加大力度投放地方政府猪肉储备，形成调控合力。从供给端看，5-9 月能繁母猪存栏量连续 5 个月回升，当前猪肉价格持续快速上涨或受短期因素影响较大，预计未来猪肉价格上涨空间相对有限。 其他食品价格跌多涨少。10月果蔬及水产品大量上市，加之节后消费需求有所回落，鲜菜、鲜果和水产品价格均由涨转降，环比分别下降4.5%、1.6%和2.3%。进一步从菜篮子产品批发价格200指数走势看，11月第1周较10月末回落近2%。蛋类、油脂价格持续上涨，环比分别上行2.2%、0.4%，尤其是蛋类，强于历史均值（-4.1%），主要受供应减少、饲料价格上涨、疫情冲击等因素影响，此外猪肉价格上涨亦有一定的拉动作用。对比国际价格，10月FAO食品价格、油脂价格与肉类价格持续回落，但谷物价格环比上涨3.0%，或与黑海粮食出口协议续签存在不确定性等因素相关。 非食品价格连续4个月弱于季节性特征，或与疫情扰动与PPI快速回落相关。10月非食品价格环比持平，弱于历史同期均值（0.2%）。分项数据4涨1平2降。其中，其他用品及服务、衣着价格分别上涨0.4%和0.3%，生活用品及服务、教育文化娱乐价格分别上涨0.3%和0.2%；医疗保健价格持平；交通通信、居住价格分别下降0.4%和0.1%。非食品中，工业消费品价格环比上涨1.7%，涨幅比9月回落0.9个百分点，其中汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨12.5%、13.5%和5.6%，涨幅均回落较多；服务价格环比上涨0.4%，涨幅比9月回落0.1个百分点。 核心CPI低位持平。10月除去食品与能源的核心CPI同比上涨0.6%，与9月持平，三年平均增长0.8%，两者均处于有数据以来的低位水平。 综合而言，疫情扰动下的终端需求较弱导致非食品端持续拖累CPI涨幅，肉类（尤其是猪肉）价格持续超季节性大涨拉动下的食品价格上涨不具备可持续性，因此CPI上行动能不强（10月剔除肉类后的CPI仅为1.4%）， 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 5 核心CPI较长时间低位徘徊。展望未来，2021年高基数影响拖累叠加猪肉价格继续大幅上涨空间有限，四季度CPI或同比上涨2.1%，全年或上涨2%，较2021年（0.9%）温和上行。 2、PPI转向通缩 PPI如期通缩且弱于市场预期。10月PPI环比回落0.1%，同比下降1.3%，弱于市场预期（回落1.1%），较9月回落2.4个百分点。PPIRM环比上涨0.3%，同比涨幅（0.3%）较9月回落2.3个百分点。基数拖累影响较大，在10月1.3%的PPI同比降幅中，2021年价格变动的翘尾影响约为-1.2个百分点，新涨价影响约为-0.1个百分点。10月PPI三年平均增速较9月反弹0.1个百分点，为近4个月首次。 生活资料价格保持韧性。从环比看，10月生活资料价格上涨0.5%，生产资料价格反弹0.1%，而后者前4个月均为负增长。从同比看，10月生活资料价格上涨2.2%，较9月扩大0.4个百分点；生产资料价格下降2.5%，创2020年11月以来最低，部分是受2021年同期基数走高拖累。 从行业看，石油等行业价格继续下跌，黑色、有色等降幅持续收窄，煤炭等涨幅扩大。其中，石油和天然气开采业价格下降2.2%，化学纤维制造业价格下降0.7%，石油煤炭及其他燃料加工业价格下降0.6%；冬季储煤需求提升，煤炭开采和洗选业价格上涨3.0%，涨幅扩大2.5个百分点；受水泥价格上涨影响，非金属矿物制品业价格由下降0.4%转为上涨0.6%；黑色金属冶炼和压延加工业价格下降0.4%，降幅收窄1.3个百分点；农副食品加工业价格上涨1.4%，计算机通信和其他电子设备制造业价格上涨0.9%，涨幅均有所扩大。 年内PPI仍将在通缩区间。维持此前判断，2021年四季度高基数、全球主要央行多数快节奏加息叠加海外通胀持续高位导致需求回落等因素拖累 PPI，能源类价格保持韧性以及国内投资端修复或提振相关大宗商品需求，但总体上前者效应大于后者，年内PPI仍将徘徊在通缩区间。预计四季度PPI下跌0.9%，全年同比上涨4.3%，较2021年（8.1%）大幅回落。 风险提示：央行超预期调控，通胀超预期，贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济下行压力增大，国内外疫情超预期变化风险，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，俄乌冲突升级风险，台海局势不确定性风险，海外黑天鹅事件等。