公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 新风光（688663） 证券研究报告 2022年11月08日 投资评级 行业 电力设备/电网设备 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 49元 目标价格 62.58元 基本数据 A股总股本(百万股) 139.95 流通A股股本(百万股) 86.42 A股总市值(百万元) 6,857.55 流通A股市值(百万元) 4,234.60 每股净资产(元) 7.81 资产负债率(%) 43.85 一年内最高/最低(元) 71.38/19.26 作者 孙潇雅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 SVG逆风凸显阿尔法，储能高压级联放量 高压侧技术积累雄厚，进军储能赛道未来可期 新风光深耕电力电子设备领域积累 30 年研发制造经验，主要产品为SVG、变频器、高压级联储能系统等。公司21年成功登陆科创板，上市后新老业务齐发力，21年推出与高压SVG拓扑结构同源的高压级联储能产品，进军储能领域，完成储能产品源网荷全线布局，22年SVG实现小容量市场突破，并组建低压变频器团队。 SVG业务逆风凸显α，行业天花板不断打开 1） 盈利见底。价格战影响下，22H1公司SVG业务毛利率24.5%，较21年下降2.3pp。对比思源SVG业务22H1毛利率20.7%，较21年下降9.6pp。考虑SVG价格触底和大宗降价预期，公司毛利率有望趋稳甚至回升。 2） 工商业加持，小容量SVG凸显阿尔法。22H1公司SVG逆风增长33%，可比公司思源SVG收入同比下滑11%，原因是部分分布式电站也开始配置SVG（以减小波动性电源对电网的冲击），公司抓住先机，实现5MW以下小容量SVG销量增速接近90%。 3） 地面电站放量，打开市场空间。23Q1硅料产能释放有望带动硅料价格下行，推动国内地面电站放量。目前电网对地面电站SVG容量配比要求为10%-25%，而公司SVG下游应用7成在新能源，未来有望保持30%+增速。 高成长赛道叠加新技术渗透率提升，储能业务放量可期 1） 高压级联有望成为主流，公司储能业务高弹性。由于省变压器&省电芯，相同输出容量，高压级联较传统方案经济性高10%。公司高压级联技术成熟，22H1储能收入0.68亿（远超去年全年的0.32亿），公司22年订单目标4.0-5.0亿。 2） 股东背景雄厚，享山东地缘优势。山东新能源装机和储能发展均位居全国前列，公司背靠山东能源集团，作为集团新能源核心设备供应商，可享股东资源&地缘红利。 投资建议：假设公司22-24年SVG收入增速39%/54%/30%，储能业务收入3.0/7.5/11.3亿元，期间费用率16.0%/15.5%/15.0%；预计公司22-24年归母净利润1.48/2.09/3.00亿元，分别对应46/33/23倍PE，考虑到公司处在快速成长期，我们给予公司23年42倍PE估值，对应目标价62.58元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、我国新能源装机增速不及预期风险、费用控制不及预期风险、原材料价格波动风险、测算主观性风险、近期股价波动较大风险。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 843.94 942.81 1,504.41 2,541.32 3,488.71 增长率(%) 33.70 11.72 59.57 68.92 37.28 EBITDA(百万元) 150.26 150.52 170.38 239.36 343.19 归属母公司净利润(百万元) 106.72 116.08 148.30 208.58 299.79 增长率(%) 2.09 8.77 27.76 40.65 43.73 EPS(元/股) 0.76 0.83 1.06 1.49 2.14 市盈率(P/E) 64.26 59.07 46.24 32.88 22.87 市净率(P/B) 12.53 6.44 5.97 5.44 4.81 市销率(P/S) 8.13 7.27 4.56 2.70 1.97 EV/EBITDA 0.00 40.68 38.20 28.34 20.44 资料来源：wind，天风证券研究所 -68%-57%-46%-35%-24%-13%-2%9%2021-112022-032022-072022-11新风光沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 高压侧技术积累雄厚，进军储能赛道开拓第二成长曲线 ..................................................... 4 2. SVG业务逆风凸显α，行业天花板不断打开 ........................................................................... 8 2.1. 盈利见底，毛利率有望趋稳回升 .............................................................................................. 8 2.2. 工商业加持，小容量SVG凸显阿尔法 ................................................................................. 10 2.3. 地面电站放量，打开市场空间 ................................................................................................. 10 3. 高成长赛道叠加新技术渗透率提升，储能业务放量可期 ................................................... 13 3.1. 高压级联有望成为主流，公司储能业务高弹性 ................................................................ 13 3.2. 股东背景雄厚，享山东地缘优势 ............................................................................................ 14 4. 盈利预测 ....................................................................................................................................... 15 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 17 图表目录 图1：新风光发展历程 ................................................................................................................................... 4 图2：公司股权结构（截至22Q3末） .................................................................................................... 5 图3：公司22Q1-3营业收入较快增长.................................................................................................... 5 图4：公司22Q1-3归母净利润增速受疫情影响有所下滑............................................................... 5 图5：公司SVG和变频器业务收入逐年稳步增长（亿元） ............................................................ 6 图6：22H1储能业务收入占比快速增至14.1% ..................................................................................... 6 图7：高压SVG与高压级联储能的拓扑结构均为星形H桥结构 .................................................. 6 图8：公司实现高低压及源网荷端全线储能产品布局 ....................................................................... 6 图9：2020年后公司毛利率受价格战影响有所下滑 .......................................................................... 7 图10：公司期间费用率持续下降 .............................................................................................................. 7 图11：2017-2022Q1-3公司销售费用率稳定下降 ............................................................................. 7 图12：部分细项销售费用率同比变化值 ................................................................................................ 7 图13：公司SVG产品销量逐年稳步增长 ............................................................................................... 8 图14：2021年以来公司SVG平均单价大幅下降................................................................................ 8 图15：四方股份SVG相关业务毛利率大幅下滑至12.8%（2022H1） ........................................ 9 图16：22年以来取向硅钢价格持续上涨 ............................................................................................... 9 图17：22年下半年铜价及铝价呈高位下滑趋势 ................................................................................. 9 图18：22H1新风光SVG收入同比增长32.9% ...............